业绩增长稳健，处方外流承接能力不断提升

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年08月31日 业绩增长稳健，处方外流承接能力不断提升 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 大参林 沪深300 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 研究助理：曹艳凯 邮箱：caoyk@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 相关研究 2022.10.20 1.【华西医药】大参林(603233.SH)深度报告：华南地区连锁药店龙头，进入全国化扩张高速成长期 2022.11.02 2.【华西医药】大参林（603233.SH）三季报点 评：Q3业绩稳步增长，全国化扩张持续 评级及分析师信息 大参林(603233.SH) 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 26.59 股票代码： 603233 52周最高价/最低价： 38.72/22.86 总市值(亿) 302.83 自由流通市值(亿) 118.56 自由流通股数(百万) 445.89 事件概述 公司发布2023年半年报，23年H1实现营业收入119.92亿元 （+23.37%），归母净利润9.17亿元（+28.46%），扣非后归母净 利润8.98亿元（+27.48%）； 其中2023年Q2实现营业收入60.45亿元（+19.85%），归母净利润4.21亿元（+27.49%），扣非后归母净利润4.01亿元 （+29.82%）。 非药品类保持快速增长，期间费用率表现较好 分产品结构来看，公司2023年H1中西成药、中参药材、非药品分别实现营业收入86.24/13.94/16.82亿元，同比增速分别为 +23.92%/+19.81%/+28.08%，收入占比分别为71.92%/14.03%/11.63%。非药品类增速保持快速增长，主要来源于消费者保健及健康意识的提升。 分业务板块来看，公司2023年H1零售业务、加盟及分销业务分别实现营业收入102.26/14.74亿元，同比分别+16.46%/+124.7%，加盟及分销业务保持快速增长。 公司23年H1毛利率为37.44%（-2.1pct），毛利率略有下降主要由于毛利率较低的加盟业务占比提升。净利率为7.96% （+0.63pct），净利率有小幅提升。2023年H1期间费用率表现较好，销售/管理/财务费用率分别为21.53%/4.39%/0.81%，分别同比-2.34/-0.43/-0.23pct，公司经营效率提升较为明显。 门店数量继续保持快速增长，处方外流承接能力不断提升 公司坚持深耕华南布局全国的战略，通过“自建+并购+加盟”三驾马车持续拓展门店数量。截至2023年H1，公司拥有门店11989家，其中加盟门店3087家，2023年H1公司净增门店 1944家，其中自建、并购、加盟方式分别新增610、362、1080家。分地区来看，2023年H1华南地区/华东/华中/其它地区门店数量分别达到7885家/1073家/1384家/1647家，分别净增门店885家/216家/178家/665家，预计全年门店数量仍将保持较快增长。 公司持续拓展院边店、DTP、门慢门特等专业化的药房，强化专业服务能力和处方药品供应体系，处方外流承接能力不断提升。截至2023年H1，公司拥有DTP门店209家，获得各类医 保统筹报销资格的门店1449家，其中接入门诊统筹的门店745 家，双通道门店554家（两者有部分重叠）。随着全国各地门诊统筹政策的不断落地，处方外流趋势有望加速，具有较好承接资质的龙头药店有望率先受益。 盈利预测投资建议 公司门店数量保持快速增长，有望带动整体规模不断提升。上调此前盈利预测并新增2025年盈利预测，预计公司在2023/2024/2025分别实现营业收入269.35/339.52/423.94亿元（前值分别为249.33/317.82亿元），同比增长 26.76%/26.06%/24.86%，归母净利润13.55/16.89/20.64亿元（前 值分别为12.69/15.95亿元），同比增长30.8%/24.6%/22.2%,对应2023年8月31日收盘价26.59元/股，EPS分别为1.43/1.78/2.17元，PE分别18.62/14.94/12.23倍，维持“买入”评级。 风险提示 门诊统筹政策不及预期、门店扩张速度不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 16,759 21,248 26,935 33,952 42,394 YoY（%） 14.9% 26.8% 26.8% 26.1% 24.9% 归母净利润 791 1,036 1,355 1,689 2,064 (百万元)YoY（%） -25.5% 30.9% 30.8% 24.6% 22.2% 毛利率（%） 38.1% 37.8% 37.3% 36.9% 36.4% 每股收益（元） 0.84 1.09 1.43 1.78 2.17 ROE 14.4% 16.7% 17.9% 18.2% 18.2% 市盈率 31.65 24.39 18.62 14.94 12.23 资料来源：wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 21,248 26,935 33,952 42,394 净利润 1,079 1,395 1,749 2,131 YoY(%) 26.8% 26.8% 26.1% 24.9% 折旧和摊销 1,532 2,882 2,994 2,984 营业成本 13,217 16,891 21,436 26,953 营运资金变动 905 277 862 725 营业税金及附加 80 105 130 164 经营活动现金流 3,757 4,620 5,640 5,868 销售费用 5,160 6,734 8,386 10,429 资本开支 -997 -3,172 -2,047 -2,602 管理费用 1,110 1,387 1,738 2,141 投资 -300 0 0 0 财务费用 208 41 8 -22 投资活动现金流 -1,294 -3,160 -2,036 -2,585 研发费用 74 102 124 158 股权募资 62 0 0 0 资产减值损失 -9 0 0 0 债务募资 686 -697 0 0 投资收益 6 11 12 16 筹资活动现金流 -934 -791 -73 -73 营业利润 1,421 1,819 2,287 2,783 现金净流量 1,529 669 3,532 3,210 营业外收支 -6 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 1,415 1,819 2,287 2,783 成长能力 所得税 336 424 538 652 营业收入增长率 26.8% 26.8% 26.1% 24.9% 净利润 1,079 1,395 1,749 2,131 净利润增长率 30.9% 30.8% 24.6% 22.2% 归属于母公司净利润 1,036 1,355 1,689 2,064 盈利能力 YoY(%) 30.9% 30.8% 24.6% 22.2% 毛利率 37.8% 37.3% 36.9% 36.4% 每股收益 1.09 1.43 1.78 2.17 净利润率 5.1% 5.2% 5.2% 5.0% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 5.0% 5.7% 6.0% 6.2% 货币资金 4,493 5,162 8,694 11,903 净资产收益率ROE 16.7% 17.9% 18.2% 18.2% 预付款项 621 515 830 933 偿债能力 存货 3,872 5,432 6,587 8,475 流动比率 1.10 1.19 1.34 1.42 其他流动资产 1,683 2,020 2,492 3,025 速动比率 0.64 0.65 0.81 0.87 流动资产合计 10,670 13,129 18,603 24,336 现金比率 0.46 0.47 0.63 0.69 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 67.1% 65.0% 64.5% 63.8% 固定资产 1,408 1,477 1,574 1,611 经营效率 无形资产 637 711 757 817 总资产周转率 1.02 1.14 1.21 1.26 非流动资产合计 10,172 10,477 9,556 9,202 每股指标（元） 资产合计 20,841 23,607 28,159 33,539 每股收益 1.09 1.43 1.78 2.17 短期借款 697 0 0 0 每股净资产 6.54 7.97 9.75 11.93 应付账款及票据 6,127 7,776 9,903 12,429 每股经营现金流 3.96 4.87 5.94 6.18 其他流动负债 2,883 3,303 3,979 4,701 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 9,708 11,078 13,882 17,131 估值分析 长期借款 168 168 168 168 PE 24.39 18.62 14.94 12.23 其他长期负债 4,101 4,101 4,101 4,101 PB 6.05 3.34 2.73 2.23 非流动负债合计 4,269 4,269 4,269 4,269 负债合计 13,977 15,348 18,152 21,400 股本 949 949 949 949 少数股东权益 652 692 752 819 股东权益合计 6,864 8,259 10,008 12,139 负债和股东权益合计 20,841 23,607 28,159 33,539 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证