系列点评七十九：23Q2业绩环比改善，新能源快速增长

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年08月31日 23Q2业绩环比改善新能源快速增长 评级： 上次评级： 目标价格：最新收盘价： 买入 买入 26.53 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 601633 35.97/22.42 2,253.87 2,253.87 8,495.54 长城汽车 沪深300 4% -3% -11% -19% -26% -34% 2022/082022/112023/022023/05 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 评级及分析师信息 长城汽车(601633)系列点评七十九 事件概述 公司发布2023年半年报：2023H1公司总营收699.7亿元，同 比+12.6%；归母净利润13.6亿元，同比-75.7%；扣非净利润 为7.5亿元，同比-63.6%。 171172 其中，2023Q2总营收为409.3亿元，同比+43.5%；归母净利润11.9亿元，同比-70.1%，环比+582.2%；扣非归母净利润 9.7亿元，同比+27.9%，环比+545.2%。 分析判断: ►收入同比向上新能源占比提升 相对股价% 收入端：公司2023H1营收699.7亿元，同比+12.6%，其中2023Q2营收409.3亿元，同比+43.5%，环比+41.0%。零部件及其他业务营收93.1亿元，同比+41.8%，同比上升主要由于集团积极拓展外部客户，零部件销售业务增长所致。2023H1，长城汽车实现销量51.9万辆；新能源车型销量9.0万辆，同比+49.3%；海外销售12.3万辆，同比+80.2%，创历史新高。其中，皮卡车型销售10.2万辆，同比+2.4%；SUV销售 37.0万辆，同比+3.6%；轿车及其他车型销售4.7万辆，同比-16.1%。2023H1单车ASP提升至13.6万元，同比+1.5万元，2023Q2单车ASP为13.7万元，同比+1.8万元，环比+0.5万元。我们判断，单车ASP的变化主要由坦克/皮卡等高价车型占比提升所拉动。 毛利率：公司2023H1毛利率为16.9%，同比-1.5pts，其中2023Q2毛利率17.4%，同比-2.4pct，环比+1.3pts。我们判断，毛利同比变化主要由产品结构变化以及定价策略的改变导致；环比提升则由交付规模的增长以及原材料成本的下降所导致。 费用端：公司2023H1销售/管理/研发费用分别为32.5/20.7/35.1亿元，同比分别为46.8%/-6.4%/+10.5%；费用率率分别为4.6%/3.0%/5.0%，同比分别+1.1pts/-0.6pts/-0.1pts。销售费用率同比上升主要因2023上半年加大新能源车型投放力度所致。研发及管理费用层面，由于公司精细管理，费用率均有所改善。 利润端:公司2023H1实现归母净利13.6亿元，同比-75.7%；其中2023Q2归母净利润11.9亿元，同比-70.1%，环比 +582.2%。2023H1扣非归母净利润7.5亿元，同比-63.6%；其中2023Q2扣非归母净利润为9.7亿元，同比+27.9%，环比转正。归母净利润同比下降主要因公司向新能源及智能化转型所 带来的产品结构调整，但环比大幅改善，体现了公司在费用控制层面的优化效果显著。2023Q2单车扣非净利润为0.3万元，同比+2.6%。 ►电动智能化引领新品加速布局 2023H1以来，长城汽车采用全面TOC的战略迅速布局智能新能源领域，2023H1新能源车型占比17.3%。公司在其旗下各品牌产品线上连续推出高人气新能源产品，如枭龙MAX，魏牌蓝山，以及坦克500Hi4-T等具有优质产品力和高性价比的车型，助力公司产品结构的全面向新。新品方面，2023H2新款重磅车型包括魏牌首款MPV高山DHT-PHEV，哈弗猛龙以及坦克400Hi4-T等车型。我们认为，重磅新品的持续推出有望强化公司品牌形象，加速公司智能电动转型进程，带来收入和盈利的双重提升。 ►新能源加速出海全球生态布局 海外销量稳健，新能源出口提速。23H1累计出口12.4万辆，同比+97.3%。据长城公众号显示，产品方面，23H1哈弗H6HEV、欧拉好猫、坦克300、坦克500等多款车型，在约旦、澳大利亚、阿曼、马达加斯加、沙特、菲律宾、智利、柬埔寨、阿联酋等多个海外市场实现上市。渠道方面，海外经销商体系持续完善，与英之杰集团、越南成安集团、新加坡Cycle&Carriage集团等开展合作，加速拓展全球销售网络，有望驱动海外销量的持续上升。生产布局方面，长城巴西工厂、乌兹别克工厂等项目均在顺利推进中，帮助公司实现海外本土化生产，有望全面构建长城生态体系并通过深入本土化经营的方式深耕海外市场，提升出口销量。 投资建议 公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测，将2023-2025年营业收入预测1,994.6/2,437.8/2,807.5亿元下调至1,635.3/2,148.5/2,517.0亿 元，归母净利润62.4/88.1/112.8亿元调整为53.8/74.1/98.5亿元，对应EPS由0.70/0.99/1.27元调整为0.6/0.83/1.11元，对应2023年8月30日收盘价26.53元/股PE为44/32/24倍，维持“买入”评级。 风险提示 缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 136,405 137,340 163,532 214,846 251,696 YoY（%） 32.0% 0.7% 19.1% 31.4% 17.2% 归母净利润(百万元) 6,726 8,266 5,377 7,410 9,850 YoY（%） 25.4% 22.9% -35.0% 37.8% 32.9% 毛利率（%） 16.2% 19.4% 16.5% 18.2% 18.5% 每股收益（元） 0.73 0.91 0.60 0.83 1.11 ROE 10.8% 12.7% 7.6% 9.6% 11.4% 市盈率 36.34 29.15 43.90 31.86 23.96 资料来源：Wind，华西证券 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 137,340 163,532 214,846 251,696 净利润 8,253 5,376 7,409 9,849 YoY(%) 0.7% 19.1% 31.4% 17.2% 折旧和摊销 6,609 6,090 6,588 6,716 营业成本 110,739 136,536 175,770 205,072 营运资金变动 -1,312 16,924 2,830 5,373 营业税金及附加 5,121 5,234 6,765 7,990 经营活动现金流 12,311 29,343 17,664 24,138 销售费用 5,876 6,080 9,396 9,981 资本开支 -15,859 -8,650 -9,704 -9,188 管理费用 4,893 4,906 7,593 8,676 投资 4,779 -984 -921 -952 财务费用 -2,488 1,458 2,430 2,733 投资活动现金流 -10,505 -8,258 -8,787 -8,508 研发费用 6,445 5,332 7,618 9,069 股权募资 357 133 0 0 资产减值损失 -337 -90 -103 -97 债务募资 21,738 12,000 15,000 18,000 投资收益 671 1,376 1,838 1,632 筹资活动现金流 -3,133 9,548 11,942 13,647 营业利润 7,967 6,044 8,374 11,104 现金净流量 -1,009 30,633 20,820 29,277 营业外收支 840 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 8,807 6,044 8,374 11,104 成长能力 所得税 554 669 966 1,254 营业收入增长率 0.7% 19.1% 31.4% 17.2% 净利润 8,253 5,376 7,409 9,849 净利润增长率 22.9% -35.0% 37.8% 32.9% 归属于母公司净利润 8,266 5,377 7,410 9,850 盈利能力 YoY(%) 22.9% -35.0% 37.8% 32.9% 毛利率 19.4% 16.5% 18.2% 18.5% 每股收益 0.91 0.60 0.83 1.11 净利润率 6.0% 3.3% 3.4% 3.9% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.5% 2.4% 2.7% 3.1% 货币资金 35,773 66,406 87,226 116,503 净资产收益率ROE 12.7% 7.6% 9.6% 11.4% 预付款项 2,229 1,916 2,897 3,462 偿债能力 存货 22,375 18,743 27,036 33,709 流动比率 1.12 1.10 1.10 1.11 其他流动资产 47,304 57,823 71,137 80,672 速动比率 0.85 0.93 0.91 0.92 流动资产合计 107,681 144,888 188,296 234,346 现金比率 0.37 0.51 0.51 0.55 长期股权投资 10,286 11,221 12,069 12,961 资产负债率 64.8% 68.9% 71.7% 73.2% 固定资产 26,949 26,646 26,503 26,177 经营效率 无形资产 8,197 9,524 10,741 12,013 总资产周转率 0.74 0.72 0.79 0.78 非流动资产合计 77,677 81,102 85,001 88,286 每股指标（元） 资产合计 185,357 225,990 273,297 322,632 每股收益 0.91 0.60 0.83 1.11 短期借款 5,943 17,943 32,943 50,943 每股净资产 7.44 7.91 8.68 9.71 应付账款及票据 59,367 78,126 97,667 113,744 每股经营现金流 1.40 3.30 1.99 2.71 其他流动负债 30,491 35,232 41,109 47,178 每股股利 0.00 0.04 0.06 0.07 流动负债合计 95,802 131,301 171,719 211,865 估值分析 长期借款 15,406 15,406 15,406 15,406 PE 29.15 43.90 31.86 23.96 其他长期负债 8,934 8,934 8,934 8,934 PB 3.98 3.36 3.06 2.73 非流动负债合计 24,339 24,339 24,339 24,339 负债合计 120,141 155,640 196,059 236,204 股本 8,765 8,898 8,898 8,898 少数股东权益 15 14 13 12 股东权益合计 65,216 70,350 77,239 86,428 负债和股东权益合计 185,357 225,990 273,