上半年归母净利扭亏为盈，奥莱业态表现亮眼

公司为华东零售龙头公司，上半年归母净利润扭亏为盈。公司上半年实现营收163.32亿元/yoy-4.54%；归母净利润3.28亿元，去年同期亏损1.16亿元，实现扭亏转盈。受益于疫后线下消费场景复苏，公司业绩修复不断加快。 分业态来看，综合百货业态高速增长：百货/购物中心/奥特莱斯上半年分别实现营收7.21/10.60/6.99亿元，同比+42.22%/+46.62%/+56.36%，是公司业绩恢复的主要驱动因素；主营超市业态的下属子公司联华超市上半年实现营收129.11亿元/yoy-11.94%，净利润亏损6734万元，去年同期盈利6321万元，主要由于去年疫情期间超市类必选消费表现突出，整体基数相对较高。 毛利率不断上行，费用整体管控良好。公司上半年毛利率/净利率分别为26.56%/1.95%，同比+3.23pct/+2.48pct，主要由于综合百货业态毛利率改善显著 ， 其中百货/购物中心/奥特莱斯上半年毛利率分别同比+4.85pct/16.00pct/10.54pct，毛利率较高且仍处在上升通道，带动公司整体毛利率加速上行。费用率方面，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+0.13pct/+0.10pct/0.01pct，整体管控良好。 营运能力和现金流表现稳定。公司上半年存货周转天数同比增加3天；应收账款周转天数同比降低2天，均保持保持稳定。上半年经营性现金流量净额为19.13亿元，同比增加18.35%，现金流情况良好。 积极推进资产证券化运作。公司2023年7月13日发布公告称将100%持股的上海市杨浦区上海又一城购物中心项目作为基础设施项目开始进行公募REITs的申报发行工作。若本次公募REITs产品成功发行，一方面将打通公司“投融管退”渠道，助力公司真正实现由传统的重资产运营模式向轻资产发展模式的转变；另一方面有助于公司在资本市场搭建创新融资平台，实现上市公司+公募REITs平台双轮驱动。 风险提示：业绩恢复不及预期、行业竞争加剧风险、转型升级不及预期。 投资建议：上半年公司继续推进百货与购物中心的精细化运营，而折扣零售业态趋势也带动奥莱快速增长，叠加去年低基数影响，综合百货业态业绩实现大幅提升。未来公司将不断推进全国性奥莱业态的布局，紧抓消费趋势变革推进存量业态转型，同时积极推进资产证券化运作，进一步激活公司经营潜力。我们维持公司2023-2025年归母净利润7.02/9.18/11.34亿元，对应PE分别为30/23/19x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 上半年净利润扭亏为盈。公司上半年实现营业收入163.32亿元/yoy-4.54%；归母净利润3.28亿元，去年同期亏损1.16亿元；扣非归母净利润2.73亿元，去年同期亏损1.29亿元。单Q2营业收入68.45亿元，同比增长0.33%；归母净利润1.16亿元，去年同期亏损2.72亿元，实现扭亏为盈。今年以来，公司百货业态“一店一策”持续转型，着力构建消费新生态并发展奥莱业态，业绩修复进程进一步加快，分季度营收自2021年以来首次实现正增长。 分业态来看，综合百货业态高速增长，超市与大型综超仍为营收主要来源： 综合百货业态增速较快 ， 百货/购物中心/奥特莱斯上半年实现营收7.21/10.60/6.99亿元，同比+42.22%/+46.62%/+56.36%，不断成为未来的业绩增长驱动因素；同时综合百货业态毛利率较高且仍处在上升通道，百货/购物中心/奥特莱斯上半年毛利率分别为26.88%/42.97%/75.37%， 同比+4.85pct/16.00pct/10.54pct。 主营超市业态的下属子公司联华超市上半年实现营业收入129.11亿元，净利润亏损6734万元。具体来看，超市/便利店/大型综合超市上半年分别实现营收60.67/8.54/59.10亿元 ， 分别同比+2.46%/+16.93%/-24.13%， 毛利率分别为17.39%/13.55%/23.08%，同比-1.44pct/-1.43pct/+2.60pct。 专业专卖上半年实现营收4.29亿元，同比增加52.92%，毛利率为28.54%，下滑8.73pct。 分地区来看，公司营收仍主要来自于华东地区。公司上半年华东地区营收149.71亿元/yoy-4.57%，占主营业务收入比重94.05%。 图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利能力方面， 公司上半年毛利率/净利率分别为26.56%/1.95%， 同比+3.23pct/+2.48pct，主要来源于高毛利率的百货板块收入占比增加推动整体毛利率上行 。 费用率方面 ， 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为15.54%/6.90%/0.06%，同比+0.13pct/+0.10pct/0.01pct，费用管控良好。 图3：公司单季度毛利率及净利率情况 图4：公司单季度费用率情况 营运能力和现金流方面，公司上半年存货周转天数47天，同比增加3天；应收账款周转天数6天，同比降低2天，主要由于公司收回年初应收款。上半年经营性现金流量净额为19.13亿元/yoy+18.35%，现金流情况良好。 图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数 图6：公司现金流情况 投资建议： 上半年公司继续推进百货与购物中心的精细化运营，而折扣零售业态趋势也带动奥莱快速增长，叠加去年低基数影响，综合百货业态业绩实现大幅提升。未来公司将不断推进全国性奥莱业态的布局，紧抓消费趋势变革推进存量业态转型，同时积极推进资产证券化运作，进一步激活公司经营潜力。我们维持公司2023-2025年归母净利润7.02/9.18/11.34亿元，对应PE分别为30/23/19x，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）