核心产品13价肺炎疫苗同比增长61%，人二倍体狂犬疫苗值得期待

营收同比持平，归母净利润扭亏为盈。公司2023H1实现营收17.31亿元（同比-5.3%），其中常规疫苗销售收入同比增长7.0%，分具体产品看，13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售收入同比+61.3%、23价肺炎多糖疫苗销售收入同比+64.2%；归母净利润5.10亿元（同比323.6%），扣非归母净利润4.30亿元（同比+397.5%）。 分季度看，2023Q1/Q2分别实现营收7.48亿元/9.82亿元，分别同比-14.1%/+2.7%，分别环比+26.3%/+31.2%；分别实现归母净利润2.05亿元/3.05亿元，分别同比-24.9%/+299.2%，分别环比+161.2%/48.4%，经营情况逐季度改善。 产品管线储备丰富，人二倍体狂犬疫苗获批在即。公司目前拥有在研管线30余项，其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、水痘减毒活疫苗处于申请药品注册批件阶段，并已完成注册现场核查及GMP符合性检查；Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）已获得Ph3临床试验总结报告；四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等品种作为中长期管线布局。 国际化战略持续推进。2023年公司已先后与巴基斯坦、印度尼西亚、沙特阿拉伯、印度等国的合作伙伴达成战略合作，共同推进23价肺炎球菌多糖疫苗、13价肺炎球菌多糖结合疫苗等产品在海外的注册、销售及当地生产等商业化运营进程。 投资建议：维持“买入”评级 公司常规品种上半年稳健增长，其中核心产品13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售额同比+61%；在研品种人二倍体狂犬疫苗已报产并完成现场检查及GMP符合性检查，预计即将获批，中长期管线储备丰富，国际化战略持续推进。 根据半年报情况，我们对公司盈利预测进行小幅下调，预计2023-2025年营收分别为40.40/54.59/64.61亿元（前值为42.22/54.75/65.08亿元），净利润分别为10.54/15.57/19.70亿元（前值为11.31/15.64/19.85亿元），目前股价对应PE分别为30/20/16x，维持“买入”评级。 风险提示：产品上市后销售不及预期的风险，在研产品临床失败的风险等。 盈利预测和财务指标 营收同比持平，归母净利润扭亏为盈。公司2023H1实现营收17.31亿元（同比-5.3%），其中常规疫苗销售收入同比增长7.0%，分具体产品看，13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售收入同比+61.3%、23价肺炎多糖疫苗销售收入同比+64.2%；归母净利润5.10亿元（同比323.6%），扣非归母净利润4.30亿元（同比+397.5%）。 分季度看，2023Q1/Q2分别实现营收7.48亿元/9.82亿元，分别同比-14.1%/+2.7%，分别环比+26.3%/+31.2%；分别实现归母净利润2.05亿元/3.05亿元，分别同比-24.9%/+299.2%，分别环比+161.2%/48.4%，经营情况逐季度改善。 图1：康泰生物营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：康泰生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：康泰生物归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：康泰生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛利率回升，费用率改善。2023H1公司毛利率为86.7%（同比+0.06pct，较2022年全年水平+2.58pct）、净利率为29.5%（同比+22.90pct，主要为上年同期受到资产减值影响）。销售费用率34.5%（同比+1.25pct，与2022年全年水平基本持平），主要由于营收结构中新冠产品占比减少所致；管理费用率5.8%（同比-1.25pct）、财务费用率-0.08%（+0.92pct）、研发费用率14.1%（同比-4.46pct，较2022年全年水平-11.25pct），主要由于上年同期新冠疫苗临床III期支出费用化所致。 图5：康泰生物毛利率、净利率变化情况 图6：康泰生物期间费用率变化情况 产品管线储备丰富，人二倍体狂犬疫苗获批在即。公司目前拥有在研管线30余项，其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、水痘减毒活疫苗处于申请药品注册批件阶段，并已完成注册现场核查及GMP符合性检查；Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）已获得Ph3临床试验总结报告；四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等品种作为中长期管线布局。 表1：康泰生物研发管线进度 投资建议：维持“买入”评级 公司常规品种上半年稳健增长，其中核心产品13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售额同比增长61%；在研品种人二倍体狂犬疫苗已报产并完成现场检查及GMP符合性检查，预计即将获批，中长期管线储备丰富，国际化战略持续推进。根据半年报情况 ， 我们对公司盈利预测进行小幅下调 ， 预计2023-2025年营收分别为40.40/54.59/64.61亿元（前值为42.22/54.75/65.08亿元），净利润分别为10.54/15.57/19.70亿元（前值为11.31/15.64/19.85亿元），目前股价对应PE分别为30/20/16x，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 风险提示 产品上市后销售不及预期的风险，在研产品临床失败的风险等。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明