大金的井上礼之时代：困境重生，变革开拓
日本家电界百年由盛而衰，但大金却逆行而上且十数倍成长，其关键的井上礼之时代意义深远，关注其变革开拓，居安思危有资于中国家电龙头当下之路。 大金逆流而上，聚焦井上礼之时代。日本众家电企业从90年代的全球巅峰后急转直下至今大多已黯然离场。但其中大金却浴火重生，自困境93财年至22财年，大金营收/利润/市值规模分别达到10倍/136倍/32倍成长，于2010年后成就全球空调销额第一。回溯期间正是94年起井上礼之重塑大金之路。 90年代大金困境：外部衰退内部危机。90年代初，日本经济泡沫破灭+日元升值，空调景气严重下滑，家空价格由17万（85年）降至7万日元/台（06年）。 商空出货量91年起两年累计下跌29.8%。大金核心商空需求显著减少而家空、央空连年赤字，93财年公司空调主业大幅下滑，出现十七年未遇的经营危机。 在此背景下，井上礼之先生临危受命接任社长，开启改革开拓战略。 对内变革：空调三支柱、渠道改革、取消赤字业务，重塑核心定位。“空调三支柱”战略：由商空单线变为家空、商空、央空三支柱并举，为全球性综合空调制造商的目标打基础。四年后家空二次深化改革，产品研发定位在成本优势的普及型产品（GMS）+性能卓越的高端产品(UruruSarara)，并将技术放至关键位置（大金技术宣言）。渠道改革：判断原有专卖店渠道已不适用彼时竞争后，开拓打折店模式，比重由12%（94年）提至22%（96年）。并提出“综合服务能力第一”的目标，其贯穿此后30年的全球各区域。取消赤字业务，多元化思辨：制定产品连续三年赤字即停止销售的盈利标杆，先后取消早期盲目多元下的供暖、立体停车场等业务。重构围绕空调核心事业的有限多元，外扩风管机、央空增量，再辐射冷冻冷藏、保养维修等，覆盖五倍理论空间。 对外开拓：中国高端塑造、欧洲灵活现地、美国收购互补，成就全球化龙一地位。由两极到五极再到八极区域拓展，至22年大金海外占比达83%，关键的美欧中合计62%。进军中国：大金正式入场（97年）晚于其他日企，但独辟蹊径，划时代开拓中国多联机高端市场，并提出“厂家负责”理念、贯彻售后服务一体，开创确立全额预付款制度，立足之后2000年迅速转变为扩张战略，成就其至今的中国多联机龙一地位。开拓欧洲：98年洞察变化后以收购经销商模式使公司战略得以贯彻，多国倍级增长；现地化产销调整，03年极速扩张抢占酷暑大转机，又在05年市场疯狂时冷静转稳，规避了冷夏压力。使大金欧洲份额由14%（02年）增至19%龙一（06年），销额十年八倍扩张。美国收购互补：经两度进美失利后，以收购奥维尔实现优势互补，完成低端家空、大型央空的矩阵完善，结合大金的强研发能力，构筑完整美国空调领域的产业销售体系。由此跃升，至2010年大金空调成就全球第一地位。 变革提炼：灵活洞察执行下的经营哲学。措施背后，尝试提炼井上决策逻辑：深入现场、充分一线，但力求看破本质，坚持一人决断。其决断理念以“钟摆的两端”做对立面思考，并力图跳出框架开“第三条路”。明确宁可二流战略也要一流执行，充分接受变化而愿“六分胜算”下出击。深化大金经营哲学：底层机制为“灵活和快速”，“融合21”提出大金独有决策形式，充分激发员工积极性和团队一致性。“以人为轴心”的经营理念，归属意识远高同业，并具备与异文化双向交流的能力得以充分融合多样化管理。其对中国家电龙头启示：1）现地化，收并购或自建网络才能主导全球化最难的渠道环节。2）品牌打造，极致的综合服务能力塑造其品牌壁垒，并获得全球对其确定性的认同。 3）全产业链技术思辨，大金基于空调的横向（家空、商空、大型水机）、纵向（冷媒、热泵、变频器）整体性重视，成就其方向覆盖及盈利的确定性。 投资建议：由大金历程看中国家电龙头，全球化战略几成必然趋势，品牌强化纵深空间同样强大，关注“人单合一”、三位一体战略的海尔智家，A+H股上市推进全球化布局的美的集团，空调核心外拓空间可观的格力电器，持续推进自主品牌的海信家电。 风险提示：宏观波动下行，行业竞争超预期，企业战略执行不及预期。 投资主题 报告亮点 为什么在日本经济陷入被称为“失去的三十年”的外部不利环境下，井上先生却能使大金工业逆流而上，且实现营收、业绩、市值倍数级成长。我们首次将视角聚焦在井上礼之时代详细展开，总结其改革举措、提炼其经营哲学，为中国企业提供有力的参考。 首次聚焦，抓住大金井上礼之时代带来的极大差异。不同于过往市场普适地对大金的总结，我们聚焦拉开大金与其他日企差异的关键期，并沿着其关键灵魂人物的轨迹、措施、理念进行展开研究。 复盘内外改革，详细拆解井上彼时困境/迷雾下的措施、原因及成效。深化井上接任后的对内思考和全球战略，完整梳理其核心措施，也矫正过去市场或有的对大金“唯技术论”“中国红利论”的误区，并深研彼时大金历史经过、井上自身思考总结，穿透看措施下的动机。 提炼背后井上决策的逻辑本质和大金经营哲学。时过境迁，若止步于措施则如刻舟求剑，我们试图讨论提炼其中管理深意。由井上的洞察、思考、决断展开，深化到在井上时代建立的大金底层经营机制和文化思考。 边际探讨对当下中国企业的启示。大金彼时与今日中国家电龙头或有相似，居安思危，总结大金全球化之路里的现地化、品牌打造、全产业链技术思辨等，对当下国内龙头的进一步拓展扩张有很好指引借鉴价值。 投资逻辑 日本家电百年登顶十年衰败，屹立至今且实现倍数级成长的只有大金工业。 大金自93财年危机至今营收规模实现10倍成长，目前约3500亿元级的市值，成绩斐然，其转折关键时期正是94年至07年的井上礼之时代。 聚焦井上时代，背景为外部日本经济衰退、空调下行，内部业绩恶化面临赤字危机。而井上对内改革：空调三支柱、渠道变革、勇砍赤字业务；对外实行全球化战略：在中国划时代勇于开创多联机高品牌力市场、在欧洲收购经销商+现地化灵活战略、收购奥维尔三进美国市场，最终实现全球空调销额第一的霸主地位。 在历史的尾巴看当时只道是寻常，但彼时错综环境下仅大金破局可见艰辛。 我们透视改革举措看其中井上决策逻辑、大金经营哲学，其一线洞察、执行与战略并行、合议而独断、以人为轴心等特质引人深思，是极为可贵的管理经验。以此为鉴，对当下中国家电龙头的破局思考意义非凡，总结讨论其全球化的经验中：“现地化”、品牌打造、全产业链技术的重要性。 一、聚焦变革：大金的井上礼之时代 近期我们再赴日本调研，回顾日本家电发展历史，问计于其中优秀企业以观中国家电龙头的突破之路。自上世纪90年代起，日本家电业因汇率、经济泡沫、内需见顶、消费退坡等因素日渐萎缩。而在日本家电集体走向黄昏的背景下，大金工业逆行而上，依托空调单主业数次破局而生，自93财年危机至今营收实现10倍增长，正是日本乃至全球家电龙头穿透周期的标杆代表。 至今年大金成立已有99年，百年回首有众多可研学之处。但对于一家百年屹立、市值三四千亿人民币的龙头，想一文就观大金全貌或过于傲慢，也难深刻。故本篇报告基于中国白电当下量端已普及的变革需求，梦回大金生死关键的1994-2008年，聚焦提炼彼时大金工业在灵魂人物井上礼之先生为首的高层带领下是如何浴火重生。 （一）90年代日本经济变局：汇率争端主导下，由盛转衰 故事的背景要追溯至日本经济体的变迁，日本经济历经二战至1970年间的高速增长后，1971-1990年悄然骤变：期间尼克松冲击、石油危机、广场协议等争端层层叠加，导致日元大幅升值，出口链严重受挫，实体经济衰落，资金疯狂涌入股市、房地产。直至20世纪90年代初，日本经济泡沫破裂，开始陷入“失去的三十年”。 尼克松冲击、石油危机：高增长时代结束。1973年日元正式转向浮动汇率制；同时伴随73年和79年两次石油危机的爆发，引发日本严重通货膨胀。1974年日本经济增长率锐减，日本高速经济增长的时代终结。 日本出口：美日贸易摩擦日益激化。随着60年代日本家电内需市场难以支撑家电企业的发展，在70年代日本家电大举进入美国市场；同样在80年代，日本汽车和半导体产业也开始占领美国市场。但出口的不断增长使美日贸易摩擦日益激化。 广场协议、泡沫经济崩溃：陷入“失去的三十年”。1985年9月，美国通过签订《广场协议》干预美元贬值、日元升值。全球和日本资金流入不动产和股票市场，日本政府意识到错误的货币政策助力了泡沫经济的形成，后剧烈的金融紧缩让股市和房市跳过降温直接冰冻，之后日本陷入长达三十年的低迷。 图表1日元升值及GDP增速变化 图表2石油危机时期日本CPI同比加速增长 图表3 1989年底日经255指数断崖式下跌 图表4 1991年日本房地产泡沫开启破灭 （二）日本家电业兴衰：百年登顶，十年陨落 覆巢之下，日本家电业的兴衰历程犹如日本国花——“樱花七日”一般，用近百年时间走向世界家电巅峰，一度成为日本制造业的骄傲，却在经济破碎的十年里因不利的外部环境、错失全球化分工的产业趋势、跟不上时代的布局理念而纷纷没落。 图表5日本家电百年登顶的内外部因素 早期崛起，受益于日本政策引导下工业结构调整，日本家电迅速成就产业优势。1970年前，日本制造业以中低端的重化工业为主，石油危机直接导致日本工业制成品的成本价飙升，日本内阁意识到必须改变工业结构，于是出台《日本经济70年代展望》提出以技术密集型产业作为主导。其中家电业本就具备产业基础，早在二战之前，东芝、松下、夏普及日立等企业就已经开始生产电视、冰箱、收音机等产品；在战后更是依托美国企业援助，加深技术优势。 需求释放，1955年后日本经济高速增长推动家电品类普及全面提升。1955年起，日本战后经济飞速发展，消费力极大提升，空冰洗等家用电器需求日益增长。根据日本内阁府的数据，1960年，日本的冰/洗/彩电的保有率分别为1%/4%/0%，但是到1970年冰/洗/彩电保有率达到91%/93%/27%；空调更是保有率持续增长，最终突破250%。 图表6 1951年松下与飞利浦达成合作 图表7日本家电品类普及率由必选到可选全面提升 在满足日本本土市场需求后，日本家电企业开始进军海外市场。上世纪70至80年代，日本家电厂商先是在东南亚地区开设工厂进行组装业务，以减少人力成本，同时在技术研发上投入获得领先的地位。到80年代，东芝的收音机、电脑、数码相机，索尼的特丽珑电视，松下的冰箱、洗衣机开始在全球市场攻城略地。1992年全球十大家电品牌中，日本独占6席。依托产品技术优势，日本家电企业90年代成就全球巅峰，风头一时无两。 图表8 90年代日本家电企业是全球家电领域的绝对王者 但泡沫经济崩溃后，因日元升值失去出口优势，因错失全球产业分工而丧失成本优势，又或因死守原有技术而错失市场风向，众多昔日家电龙头连年亏损，最终选择出售部分业务，甚至主动退出家电市场。比如，东芝将电视业务出售给海信、白电业务出售给美的；夏普被鸿海收购；三洋在被松下收购后又遭肢解出售，其日本和东南亚市场白电业务被海尔收购，中国电视业务被长虹收购。松下退出电视市场，将洗冰业务出售给海尔； 索尼仅坚守彩电中高端市场，家电已不再是重点业务；日立家电业务不及海尔的1/10。 纵观产业兴衰，正应那句“起高楼、宴宾客、楼塌了”。然而在日本家电困境洪流中，大金工业却脱颖而出、屹立不倒、至今实现十数倍级增长。 图表9泡沫经济崩溃后，除大金外日本家电龙头大多分崩离析 （三）初识大金：浴火重生倍级增长，空调单主业成就全球第一 大金逆流而上实现倍数级成长，空调单主业成就全球第一。在众多日企低谷之时，大金反而步步高昂，前后收购奥威尔、ROTEX、Goodman等知名品牌，并于2010年全球空调销售额超越开利成为第一。以93财年困局起点计，大金至22财年，营收/利润/市值规模分别实现约10倍/136倍/32倍增长；利润率上除08年左右金融危机影响外，均呈现上升趋势。且与其他复合型日本家电企业不同，大金聚焦空调主业，占比90%以上。 图表10大金总营收实现93年-22年约10倍增长 图表11大金营业利润实现93年-22年约136倍增长
