中报点评：上半年毛利率大幅提升，下半年重磅新游计划上线

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 上半年毛利率大幅提升，下半年重磅新游 计划上线 11900 ——恺英网络(002517)中报点评 证券研究报告-中报点评买入(维持) 市场数据(2023-08-30) 收盘价(元)14.94 一年内最高/最低(元)18.56/5.70 沪深300指数3,788.51 市净率(倍)6.51 流通市值(亿元)285.21 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元)2.29 每股经营现金流(元)0.26 毛利率(%)84.05 净资产收益率_摊薄(%)14.66 资产负债率(%)22.76 总股本/流通股(万股)215,251.76/190,902.1 4 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 恺英网络沪深300 发布日期：2023年08月30日公司发布2023年半年度报告。2023H1实现营业收入19.76亿元，同比减少1.65%；归母净利润7.24亿元，同比增加15.35%。Q2单季度营业收入10.21亿元，同比增加4.17%，环比增加6.98%；归母净利润4.34亿元，同比增加14.61%，环比增加49.91%。同时拟以21.31亿股的总股本为基数，每10股派息1元。 投资要点： 优势品类运营稳健。公司移动游戏业务营业收入16.97亿元（yoy -3.01%），毛利率83.92%（yoy+12.99pct）。公司在传奇、奇迹品类上继续保持竞争优势和长线运营，《原始传奇》、《热血合击》、《天使之战》等产品持续释放业绩，为公司提供业绩保障。新品类方面包括《新倚天屠龙记》等产品表现出色。 产品结构变化推动毛利率提升。公司上半年营业成本同比大幅减少44.35%，毛利率提升12.24pct，由于上半年公司产品结构变化，主要以存量产品和研发服务为主，长线运营的存量产品对外分成成 本下降，而研发产品获得的是研发收入，不需要对外进行分成，毛利率相对较高，产品结构变化推动公司毛利率有较大幅度。 135% 111% 88% 65% 42% 19% -5% -28% 2022.082022.122023.042023.08 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《恺英网络(002517)公司点评报告：拟收购浙江盛和剩余股权，提升公司整体竞争力及业绩》2023-05-26 《恺英网络(002517)年报点评：连续三年业绩大增，拥抱AI、VR等新技术》2023-04-28 《恺英网络(002517)季报点评：主营业务高速增长，股权激励彰显信心》2022-10-31 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 销售费用同比增加18.80%，销售费用率23.74%（yoy+4.08pct），主要是买量市场竞争有所加剧，推高游戏推广成本；管理费用同比增加95.33%，管理费用率7.24%（yoy+3.59pct），主要是员工持股计划和股票期权计划费用摊销增加；研发费用同比增加8.46%，研发费用率10.44%（yoy+0.97pct）。 完成浙江盛和29%剩余股权收购，增厚利润，增强研发实力。公司已完成对浙江盛和剩余29%股份的收购，实现对浙江盛和的100%持股。浙江盛和具有比较强的游戏研发能力，持续向市场输出较多 优秀的游戏产品，也为公司提供了丰厚的利润。实现对浙江盛和100%持股一方面能够进一步增加合并利润，另一方面也有利于提升公司产品研发上的核心竞争力。 产品储备多，下半年重磅产品计划上线。公司联合贪玩共同推出的 《全民江湖》已经于8月2日上线；由公司研发、腾讯代理的产品 《石器时代：觉醒》预定将于10月26日上线；《仙剑奇侠传：新的开始》、《纳萨力克之王》以及一款在研机甲战斗类VR游戏计划下半年上线。另外包括《永恒觉醒》、《妖怪正传2》、《龙腾传奇》、 《梁山传奇》等储备产品已经获得版号。 投资建议与盈利预测：公司在传奇、奇迹品类的竞争优势明显，传奇IP归属纠纷近期取得突破性进展，有利于传奇类游戏的健康发展。在创新品类上，公司不断拓展，取得比较好的成绩。公司顺应 技术的变革趋势，近期拟投资8亿元建设数字经济研发中心，提升公司在游戏研发、AI、VR/AR等方面的能力。预计2023-2025年EPS为0.71元、0.83元和0.94元，按照8月30日收盘价14.94元，对应PE为20.99倍、17.93倍和15.88倍。 风险提示：行业监管政策变化；游戏上线进度及流水不及预期；买量成本上升；市场竞争加剧 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,375 3,726 4,355 5,415 6,101 增长比率（%） 53.92 56.84 16.89 24.33 12.68 净利润（百万元） 577 1,025 1,532 1,794 2,025 增长比率（%） 224.14 77.76 49.48 17.06 12.87 每股收益(元) 0.27 0.48 0.71 0.83 0.94 市盈率(倍) 55.76 31.37 20.99 17.93 15.88 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,737 3,948 4,675 6,482 8,306 营业收入 2,375 3,726 4,355 5,415 6,101 现金 1,178 2,551 2,795 4,129 5,651 营业成本 694 931 896 1,157 1,297 应收票据及应收账款 761 858 1,145 1,395 1,541 营业税金及附加 12 18 17 22 24 其他应收款 89 39 60 75 85 营业费用 361 803 1,002 1,245 1,403 预付账款 322 229 269 347 389 管理费用 165 164 283 325 366 存货 16 10 12 16 18 研发费用 339 511 479 677 763 其他流动资产 371 260 393 520 622 财务费用 -10 -34 -65 -55 -62 非流动资产 1,662 1,829 2,162 2,189 2,211 资产减值损失 -20 -36 -39 -49 -55 长期投资 352 398 648 663 673 其他收益 12 34 22 27 31 固定资产 16 21 21 20 19 公允价值变动收益 -27 -2 57 57 55 无形资产 16 28 35 42 49 投资净收益 105 -12 44 60 73 其他非流动资产 1,278 1,382 1,458 1,464 1,469 资产处置收益 0 0 0 1 1 资产总计 4,400 5,776 6,836 8,671 10,517 营业利润 906 1,341 1,797 2,104 2,374 流动负债 583 1,201 1,240 1,583 1,774 营业外收入 38 530 9 11 12 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 8 487 4 5 6 应付票据及应付账款 267 312 324 418 468 利润总额 936 1,384 1,802 2,109 2,381 其他流动负债 317 889 916 1,165 1,306 所得税 92 23 99 116 131 非流动负债 67 33 25 25 25 净利润 844 1,361 1,703 1,993 2,250 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 268 336 170 199 225 其他非流动负债 67 33 25 25 25 归属母公司净利润 577 1,025 1,532 1,794 2,025 负债合计 651 1,234 1,265 1,608 1,799 EBITDA 879 1,433 1,745 2,063 2,327 少数股东权益 343 70 241 440 665 EPS（元） 0.27 0.49 0.71 0.83 0.94 股本 1,515 1,515 1,515 1,515 1,515 资本公积 758 746 439 439 439 主要财务比率 留存收益 1,361 2,386 3,501 4,794 6,223 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益3,406 4,472 5,330 6,623 8,053成长能力 负债和股东权益 4,400 5,776 6,836 8,671 10,517 营业收入（%） 53.92 56.84 16.89 24.33 12.68 营业利润（%） 296.08 47.93 34.07 17.04 12.87 归属母公司净利润（%） 224.14 77.76 49.48 17.06 12.87 获利能力毛利率（%） 70.78 75.02 79.42 78.64 78.74 现金流量表（百万元） 净利率（%） 24.28 27.52 35.19 33.13 33.19 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 16.93 22.92 28.75 27.08 25.14 经营活动现金流 501 1,483 1,261 1,854 2,124 ROIC（%） 20.02 29.13 29.32 27.39 25.06 净利润 844 1,361 1,703 1,993 2,250 偿债能力 折旧摊销 42 76 8 8 9 资产负债率（%） 14.79 21.37 18.51 18.54 17.11 财务费用 1 2 1 0 0 净负债比率（%） 17.35 27.17 22.71 22.76 20.64 投资损失 -105 12 -44 -60 -73 流动比率 4.69 3.29 3.77 4.10 4.68 营运资金变动 -334 32 -413 -109 -95 速动比率 4.03 3.03 3.48 3.81 4.40 其他经营现金流 53 0 6 21 33 营运能力 投资活动现金流 182 447 -288 30 49 总资产周转率 0.60 0.73 0.69 0.70 0.64 资本支出 -153 -131 -10 -9 -8 应收账款周转率 4.10 4.60 4.35 4.26 4.16 长期投资 288 -56 -275 -21 -16 应付账款周转率 2.66 3.22 2.82 3.12 2.93 其他投资现金流47 635 -3 60 73每股指标（元） 筹资活动现金流 -180 -580 -738 -550 -650 每股收益（最新摊薄） 0.27 0.48 0.71 0.83 0.94 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.23 0.69 0.59 0.86 0.99 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 1.58 2.08 2.48 3.08 3.74 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 27 -12 -307 0 0 P/E 55.76 31.37 20.99 17.93 15.88 其他筹资现金流 -207 -568 -431 -550 -650 P/B 9.44 7.19 6.03 4.86 3.99 现金净增加额 498 1,370 244 1,334 1,523 EV/EBITDA 12.94 8.10 16.84 13.60 11.40 资料来源：聚源，中原证券 行业投资评级 强于大市：