6月美联储议息会议解读：真的还会再加息么？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告 1.《【财通宏观陈兴团队】融资疲弱倒逼货币宽松——2023年5月金融数据解读》2023-06-13 2.《【财通宏观陈兴团队】降息周期开启 ——央行下调逆回购利率解读》 2023-06-13 3.《【财通宏观陈兴团队】稳需求有望加码——实体经济图谱2023年第15期》2023-06-10 证券研究报告 宏观点评/2023.06.15 真的还会再加息么？ ——6月美联储议息会议解读 核心观点 加息按下暂停键，但保留继续可能。本次议息会议中，美联储决定将基准利率维持在5%-5.25%的目标范围内，按照原有计划继续实施缩表行动。最新的加息点阵图暗示年内仍有两次加息可能。此外，鲍威尔在记者会上表示，几乎所有人都认为今年应该进行进一步的加息，没有人提出年内降息的建议，还没有就7月份是否加息做出决定。美联储为何表现比预期更加鹰派？首先，虽联储更关注的核心通胀回落速度相比预期仍较慢。此外，下半年基数回落可能导致通胀再度反弹。其次，联储对于风险的担忧有所缓解。劳动力市场表现仍然强劲，同时美股进入技术牛市，这使得联储对于经济更加充满信心。最后，出于政策实施考虑，强硬的鹰派表态有助于打压通胀预期，从而争取政策空间灵活性，实际行动将根据未来经济发展的情况决定。 核心通胀预期上调。在就业和通胀方面，委员会恢复了“委员会坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标”这一措辞。美联储下调2023年失业率预期至4.1%，上调2023年核心PCE增速预期至3.9%，下调PCE增速预期至3.2%鲍威尔在新闻发布会中指出，强劲的劳动力市场逐渐降温有助于经济实现软着陆，核心PCE回落没有看到太多进展。我们认为，美国就业市场供需与疫前范式大不相同，这也导致了失业率指标失真，年内不会大幅上行。服务项通胀仍旧坚韧，拖累整体通胀年内难以达到2%的政策目标，通胀回落仍需要一段时间的经济放缓和劳动力市场降温。 银行危机还未结束。在经济和风险方面，美联储上调2023年GDP增速预期至1%。鲍威尔表示，上次会议以来的数据超出了预期，大多数决策者预计经济的温和增长将继续。关于风险，他表示银行压力将被纳入制定政策时的考虑范围。对于市场担忧的商业地产，他认为商业地产的压力不太可能是系统性的。我们认为，近期美联储流动性工具用量有所回升，银行业危机并未结束。从历史上看，每次大型经济危机爆发前，监管部门似乎都对经济状况过于乐观。本轮加息周期节奏和强度远超以往，随着高利率水平及缩表持续，考虑到政策时滞，可能出现政策调整过晚，催生风险导致经济衰退的情况，届时联储或将面临被动降息。 后续政策操作尚有分歧。美联储议息会议结束后，市场预期年内至少仍有一次加息，并不会出现降息，但对于加息时点仍有分歧。从历史经验来看，通胀超预期上行和劳动力市场强劲均是再度加息的催化剂。在系统性风险没有恶化的情形下，仍需逐月关注通胀和就业的走势。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.美联储加息点阵图（%）4 图2.美国CPI和PCE增速较高位显著回落（%）5 图3.历次美联储议息会议预测2023年主要经济指标（%）6 图4.全球主要经济体政策利率（%）6 加息按下暂停键，但保留继续可能。本次议息会议中，美联储决定将基准利率维持在5%-5.25%的目标范围内，同时保持其他相关利率不变，但按照原有计划继续实施缩表行动。最新的加息点阵图显示，美联储对联邦基准利率的预期由5.1%上调至5.6%，暗示年内仍有两次加息可能，2024年可能才会出现降息。此外，美联储主席鲍威尔在记者会上表示，几乎所有人都认为今年应该进行进一步的加息，没有人提出年内降息的建议，但讨论过在未来几年降息。他认为现在已经更接近足够限制性的利率水平了，在接近加息终点时，放慢加息速度是合理的，还没有就7月份是否加息做出决定。 美联储为何表现比预期更加鹰派？首先，从通胀的走势来看，虽然近期总体通胀水平持续回落，但核心通胀仍处高位。而联储近来更关注核心通胀指标，其回落速度相比联储预期仍较慢。此外，下半年基数回落可能导致通胀再度反弹，通胀水平仍将远高于目标值。其次，与银行业风险相关的美联储流动性工具使用量暂时稳定，没有出现进一步恶化的情况，这使得联储对于风险的担忧有所缓解。虽然失业率小幅回升，但劳动力市场表现仍然强劲，同时美股进入技术牛市，这使得联储对于经济更加充满信心，能够承受更高的利率水平。最后，出于政策实施考虑，强硬的鹰派表态有助于打压通胀预期，从而争取政策空间灵活性，实际行动将根据未来经济发展的情况决定。 图1.美联储加息点阵图（%） 数据来源：WIND，财通证券研究所 上调核心通胀预期。在就业和通胀方面，委员会表示，就业增长强劲，仍然强调追求低通胀目标，并且恢复了“委员会坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标”这一措辞。美联储下调2023年失业率预期由4.5%至4.1%，上调2023年核心PCE增速预期由3.6%至3.9%，下调PCE增速预期由3.3%至3.2%。鲍威尔在新闻发布会中指出，强劲的劳动力市场逐渐降温有助于经济实现软着陆，目前劳动力需求仍然远远超过供应，工资不会下降，但增长速度将放缓。核心PCE回落没有看到太多进展，其希望这一数据出现明显下降，住房服务的通胀回落比我们预期的慢一些。 我们认为，美国就业市场供需与疫情前的范式大不相同，这也导致了失业率指标失真，年内或不会大幅上行。服务项通胀仍旧坚韧，拖累整体通胀年内难以达到2%的政策目标，通胀回落仍需要一段时间的经济放缓和劳动力市场降温。 图2.美国通胀增速较高位显著回落（%） CPI同比 PCE同比 核心CPI同比 核心PCE同比 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 18/518/1119/519/1120/520/1121/521/1122/522/1123/5 数据来源：WIND，财通证券研究所 美国经济年内或不会出现衰退。在经济增长和风险方面，委员会继续指出美国银行体系健全且富有弹性，但信贷条件收紧可能会对经济、就业和通胀造成压力。美联储上调2023年GDP增速预期由0.4%至1%。鲍威尔表示，上次会议以来的数据超出了预期，大多数决策者预计经济的温和增长将继续。关于风险，他表示银行压力将被纳入制定政策时的考虑范围，现有的储备金水平已经非常高，短期不认为储备金会变得紧缺。对于市场担忧的商业地产，预计商业房地产会出现亏损，这种情况还会持续一段时间，但商业地产的压力不太可能是系统性的。 我们认为，近期美联储流动性工具用量有所回升，银行业危机并未结束。虽然美联储对于银行业危机和商业地产风险仍有信心，但从历史上看，每次大型经济危机爆发前，监管部门似乎都对经济状况过于乐观。本轮加息周期节奏和强度远超以往，随着高利率水平及缩表持续，考虑到政策时滞，可能出现政策调整过晚，催生风险导致经济衰退的情况，届时联储或将面临被动降息。 图3.历次美联储议息会议预测2023年主要经济指标（%） 2022年12月2023年3月2023年6月 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 GDP失业率PCE同比核心PCE同比 数据来源：WIND，财通证券研究所 后续政策操作尚有分歧。美联储议息会议结束后，市场预期年内至少仍有一次加息，并不会出现降息，但对于加息时点仍有分歧。从历史经验来看，通胀超预期上行和劳动力市场强劲均是再度加息的催化剂。在系统性风险没有恶化的情形下，仍需逐月关注通胀和就业的走势。 图4.全球主要经济体政策利率（%） 美国 日本 欧元区 巴西（右轴） 英国 俄罗斯（右轴） 620 518 16 414 312 10 28 16 4 02 -10 17/518/519/520/521/522/523/5 数据来源：WIND，财通证券研究所 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。