23Q2归母净利yoy+110.4%再超预期，大单品系列化、多品牌集团化成效凸显

珀莱雅（603605） 证券研究报告 2023年08月30日 投资评级 23Q2归母净利yoy+110.4%再超预期，大单品系列化&多品牌集团化成效凸显 事件： 公司发布2023年半年报。2023H1营收36.27亿元，yoy+38.12%；归母净利4.99亿元，yoy+68.21%，归母净利率13.77%，同增2.46pct。2023Q2营业收入20.05亿元，yoy+46.22%（此前预告yoy+40.16%）；归母净利润2.91亿元，yoy+110.41%（此前预告yoy+102.88%），归母净利率14.53%，同升4.43pct。 行业美容护理/化妆品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格107.43元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)396.82 流通A股股本(百万股)393.99 财报亮点： 流通A股市值(百万元) 42,326.19 1）战略方面，多品牌矩阵集团化、大单品系列化成效凸显。2023H1珀莱 每股净资产(元) 9.52 雅营收28.92亿元，yoy+35.86%，占比79.87%；彩棠营收4.14亿元， 资产负债率(%) 41.98 yoy+78.65%实现快速增长，占比11.45%；OR营收0.97亿元，yoy+94.17%；悦芙媞营收1.32亿元，yoy+64.80%。 一年内最高/最低(元) 195.35/96.80 A股总市值(百万元)42,630.72 2）渠道方面，线上多渠道保持高增，持续加深精细化运营。23H1：①线上营收33.33亿元，yoy+44.23%，占比92.03%，其中直营营收26.59亿元，yoy+52.36%保持高增，营收占比73.49%，分销营收6.71亿元，yoy+19.04%； ②线下营收2.89亿元，yoy-5.81%，占比7.97%，其中日化渠道营收2.41 亿元，yoy+5.64%。 作者郑澄怀分析师 SAC执业证书编号：S1110523070003 zhengchenghuai@tfzq.com 耿荣晨联系人 gengrongchen@tfzq.com 3）成本端，多维度优化提升盈利能力。2023H1毛利率70.51%，同增 2.39pct；2023Q2毛利率70.90%，同增2.27pct。 4）研发方面，23H1研发费用率2.52%，同增0.2pct。公司持续推进国际科学研究院建设，23H1新获得17项专利、参与制定发布4项国家/团体标准。 5）营销方面，23H1销售费用率43.56%，同增1.03pct，其中Q2销售费用率43.83%，同增1.15pct，主要为新品牌孵化、线下海外渠道探索投放。其中珀莱雅围绕“年轻感”与“科技力”关键词，持续开展情感&品牌营销；彩棠/OR逐步开展活动深化专业化妆师彩妆品牌印象和头皮健康专家心智。 投资建议：公司靓丽表现印证公司完成从产品到品牌再到多品牌集团化矩 股价走势 珀莱雅沪深300 18% 10% 2% -6% -14% -22% -30% -38% 2022-082022-122023-04 资料来源：聚源数据 阵式的成功跃迁，品牌国货龙头地位进一步夯实；今年以来主品牌经典大 单品多次迭代、月均高质量推新升级，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新，公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀，持续看好国货替代背景下综合实力突出龙头销售表现。预计23/24/25年归母净利润达11.3/13.7/16.4亿元，对应38/31/26xPE，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品推出不及预期、宏观经济波动风险 相关报告 1《珀莱雅-公司点评:Q2盈利能力显著提升，落在此前预告上限值》2023-08-04 2《珀莱雅-年报点评报告:23Q1归母净利yoy+31.32%，大盘承压背景下凸显强劲增长势能，看好大单品战略纵深布局&发展进入新纪元！》2023-04-24 3《珀莱雅-季报点评:22Q3归母净利yoy+43.55%贴近预告上限，小品牌陆续盈利品牌矩阵已现，迈入长期健康高成长通道》2022-11-01 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,633.15 6,385.45 8,175.29 10,227.29 12,579.57 增长率(%) 23.47 37.82 28.03 25.10 23.00 EBITDA(百万元) 921.24 1,510.30 1,657.36 2,049.80 2,435.16 归属母公司净利润(百万元) 576.12 817.40 1,129.66 1,370.04 1,639.36 增长率(%) 21.03 41.88 38.20 21.28 19.66 EPS(元/股) 1.45 2.06 2.85 3.45 4.13 市盈率(P/E) 74.00 52.15 37.74 31.12 26.00 市净率(P/B) 14.82 12.10 9.43 7.80 6.47 市销率(P/S) 9.20 6.68 5.21 4.17 3.39 EV/EBITDA 43.58 29.77 23.88 18.59 15.41 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,391.05 3,161.00 3,647.82 5,325.07 5,901.00 营业收入 4,633.15 6,385.45 8,175.29 10,227.29 12,579.57 应收票据及应收账款 138.63 102.16 600.67 132.58 912.98 营业成本 1,554.16 1,934.85 2,436.24 3,017.05 3,710.97 预付账款 58.41 91.48 125.97 133.04 195.67 营业税金及附加 40.68 56.39 71.92 90.03 110.83 存货 447.94 669.05 743.23 1,013.46 1,137.98 销售费用 1,991.53 2,785.84 3,548.08 4,428.42 5,509.85 其他 122.82 123.30 159.10 186.56 198.88 管理费用 236.99 327.30 427.42 537.96 654.72 流动资产合计 3,158.84 4,147.00 5,276.80 6,790.70 8,346.50 研发费用 76.58 128.01 204.77 255.68 342.16 长期股权投资 169.96 138.53 138.53 138.53 138.53 财务费用 (7.48) (41.00) (20.70) (23.06) (28.25) 固定资产 558.98 570.38 517.29 464.21 411.13 资产/信用减值损失 (78.35) (169.94) (100.14) (116.15) (128.74) 在建工程 108.68 207.38 207.38 207.38 207.38 公允价值变动收益 0.00 0.00 21.00 (14.00) 2.33 无形资产 397.15 420.32 402.38 384.44 366.50 投资净收益 (7.34) (5.66) (3.74) (5.58) (4.99) 其他 239.44 294.47 264.95 247.62 260.82 其他 155.03 312.07 20.70 23.06 28.25 非流动资产合计 1,474.21 1,631.08 1,530.53 1,442.18 1,384.36 营业利润 671.35 1,057.59 1,403.98 1,762.43 2,119.62 资产总计 4,633.05 5,778.07 6,807.33 8,232.89 9,730.86 营业外收入 0.25 1.18 0.99 0.81 0.99 短期借款 200.25 200.20 400.50 410.00 420.00 营业外支出 3.80 4.61 5.82 4.74 5.06 应付票据及应付账款 483.18 545.05 1,018.00 849.93 1,514.31 利润总额 667.80 1,054.15 1,399.15 1,758.49 2,115.56 其他 250.40 508.08 352.56 805.55 498.11 所得税 110.75 222.87 295.81 360.49 442.74 流动负债合计 933.83 1,253.33 1,771.06 2,065.48 2,432.42 净利润 557.05 831.28 1,103.35 1,398.00 1,672.81 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (19.07) 13.88 (26.32) 27.96 33.46 应付债券 695.59 724.49 473.36 631.15 609.67 归属于母公司净利润 576.12 817.40 1,129.66 1,370.04 1,639.36 其他 25.64 88.42 46.54 53.53 62.83 每股收益（元） 1.45 2.06 2.85 3.45 4.13 非流动负债合计 721.22 812.91 519.90 684.68 672.50 负债合计 1,746.21 2,240.85 2,290.96 2,750.15 3,104.92 少数股东权益 9.86 12.73 (5.63) 13.90 37.27 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 201.01 283.52 396.82 396.82 396.82 成长能力 资本公积 834.27 914.82 922.82 917.48 918.37 营业收入 23.47% 37.82% 28.03% 25.10% 23.00% 留存收益 1,797.61 2,442.14 3,230.64 4,187.92 5,332.71 营业利润 20.95% 57.53% 32.75% 25.53% 20.27% 其他 44.08 (115.99) (28.28) (33.40) (59.22) 归属于母公司净利润 21.03% 41.88% 38.20% 21.28% 19.66% 股东权益合计 2,886.84 3,537.22 4,516.37 5,482.73 6,625.95 获利能力 负债和股东权益总计 4,633.05 5,778.07 6,807.33 8,232.89 9,730.86 毛利率 66.46% 69.70% 70.20% 70.50% 70.50% 净利率 12.43% 12.80% 13.82% 13.40% 13.03% ROE 20.03% 23.19% 24.98% 25.05% 24.88% ROIC 50.94% 69.58% 108.11% 94.18% 174.26% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 557.05 831.28 1,129.66 1,370.04 1,639.36 资产负债率 37.69% 38.78% 33.65% 33.40% 31.91% 折旧摊销 95.95 87.52 71.02 71.02 71.02 净负债率 -51.79% -63.15% -61.40% -78.11% -73.50% 财务费用 9.76 13.02 (20.70) (23.06)