国改深化降本增效、费用率改善，马上消费金融增长亮眼

证券研究报告公司研究 公司点评报告重庆百货(600729)投资评级上次评级刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com蔡昕妤商贸零售分析师执业编号：S1500523060001联系电话：13921189535邮箱：caixinyu@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 重庆百货（600729.SH）2023H1点评：国改深化降本增效、费用率改善，马上消费金融 增长亮眼 2023年08月30日 事件：公司发布23H1业绩，实现营收101.55亿元，同增2.55%，归母净利9.06亿元，同增56.89%，扣非归母净利8.1亿元，同增53.16%；23Q2 实现营收50.48亿元，同增9.08%，归母净利4.32亿元，同增156.08%。23H1扣除投资收益后归属于上市公司股东的净利润为3.92亿元。2023年 4月10日，公司持有的登康口腔股票上市，公允价值变动收益0.97亿元。点评： 23H1马上消费金融贡献的投资收益占归母净利的46%。23H1马上消费金 融实现净利润13.46亿元，同比增长130%，按公司持股31.06%计算，贡献投资收益4.18亿元。分季度看，23Q1/Q2马上消费金融贡献的投资收益分别为1.79/2.39亿元，同增111%/148%。 零售主业恢复强劲，23Q2恢复至21Q2的111%。分析扣除马上消费金融股权投资收益后的扣非归母净利，23Q1/23Q2分别为2.83/1.09亿元，同比增长1%/64%，恢复至21年同期的81%/111%。 百货、超市总体收入承压，毛利率改善。百货方面，23H1重庆/四川/贵州/湖北地区分别实现营收12.9/1.2/0.07/0.04亿元，同比-3.7%/-1.7%/+2.8%/-3%，毛利率71.69%/92.81%/88.56%/92.62%，同比 +0.78/+1.35/+4.87/+2.33PCT。百货毛利率提升主要得益于加速拓展轻代理、托管品牌，加快品牌引新、购物中心商铺招商，战略品牌销售占比50%，自营品牌销售占比30%。超市方面，23H1重庆/四川/湖北地区分别实现营收37.1/0.8/0.2亿元，同比-6.6%/-27.8%/+1.4%，其中四川地区收入降幅较大主要因为四川地区宜宾商都超市关闭，其经营场地转给百货经营；毛利率26.58%/9.4%/13.31%，同比+3.66/-0.91/-0.78PCT。我们认为超市业态毛利率提升主要得益于自有品牌销售大幅增长，杂百自有品牌/定制产品增幅108%；生鲜自有品牌/定制商品增幅42%，预制菜实现销售增幅28%。 电器、汽贸收入取得良好增长，汽贸业态利润承压。电器及汽贸业态均集中在重庆地区，23H1分别实现营收16.4/31.2亿元，同增15.6%/17.1%，毛 利率19.07%/6.41%，同比-0.42/-1.4PCT。电器深化上游合作，强化战略品牌，包销定制，稳固销售大盘，实现逆势增长。包销产品销售增幅46%。汽贸巩固整车销售与衍生业务，拓展大客户特供车、特色加改装与二手车业务快速增长，带动销售增长26.4%。23H1公司全资子公司重庆商社汽车贸易有限公司实现净利润1407万元，同比下滑64%，我们预计主要因为价格战带来毛利率下降以及计提减值；重庆重百商社电器有限公司实现净利润5065万元，同比增长36%。 国改深化降本增效，三项费用率、经营现金流改善。23H1销售/管理/研发费用率13.2%/4.8%/0.1%，同比-1.2PCT/持平/-0.1PCT。销售、管理费用分别 同比减少5.7%/1.3%，主要来自经营、管理人员薪酬及租赁、折旧摊销费用等的下降。23H1经营活动现金流净额11.8亿元，同比增长87.5%，主要由于公司收到的销货款等经营资金增加，同时通过货款结算中增大银行承兑票据使用，增大结算账期。 盈利预测与投资评级：公司拟通过反向吸并重庆商社，进一步深化国企改革，提升经营质量。我们预计公司2023-2025年归母净利14.1/15.6/17.1亿元， 同增60%/11%/10%，EPS3.47/3.83/4.21元，对应PE10/9/8X，维持“买入”评级。 风险因素：公司吸收合并事项进度不及预期；消费需求疲软；行业竞争加剧；马上消费金融投资收益贡献不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A21,136 2022A18,304 2023E20,200 2024E21,438 2025E22,635 增长率YoY% 0.3% -13.4% 10.4% 6.1% 5.6% 归属母公司净利润(百万元) 952 883 1,410 1,559 1,713 增长率YoY% -9.4% -7.2% 59.6% 10.5% 9.9% 毛利率% 25.8% 26.1% 26.6% 26.8% 27.0% 净资产收益率ROE% 15.1% 17.1% 22.4% 20.7% 19.3% EPS(摊薄)(元) 2.34 2.17 3.47 3.83 4.21 市盈率P/E(倍) 14.43 15.55 9.74 8.81 8.02 市净率P/B(倍) 2.18 2.66 2.18 1.82 1.55 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月30日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产7,3286,2796,8918,50610,174营业总收入21,1318,30420,20021,43822,635 货币资金3,5482,4212,8874,4095,996营业成本15,6713,52514,83415,68916,515 应收票据00000 营业税金及附加 223190210223235 应收账款233241267283299销售费用3,0302,8223,0503,2373,418 预付账款6299329649881,007管理费用1,1269809901,0291,064 存货2,5432,2972,3722,4152,453研发费用3829323436 其他374388401410419财务费用14313510710287 非流动资产10,89610,92511,93611,98912,090减值损失合-299-289-100-100-100 长期股权投 资 2,5793,0413,6414,2914,991 投资净收益438596697718736 固定资产3,3923,2773,8303,4633,093其他5268404345 无形资产194183173163153营业利润1,0919981,6141,7841,960 其他4,7314,4244,2914,0723,852营业外收支122000 资产总计18,22417,20418,82720,49522,263利润总额1,1031,0001,6141,7841,960 流动负债8,0688,4188,8849,2829,662所得税11695170188206 短期借款2741,1551,1551,1551,155净利润9879051,4441,5961,754 应付票据1,1381,2731,3191,3731,422少数股东损3621343841 应付账款2,2891,8542,0192,1362,248 归属母公司净利润 9528831,4101,5591,713 其他4,367 非流动负债3,723 4,135 3,542 4,391 3,525 4,618 3,525 4,836 3,525 EBITDAEPS(当 年)(元) 1,4911,2572,482 2.382.233.47 2,618 3.83 2,782 4.21 长期借款00000 其他3,7233,5423,5253,5253,525现金流量表单位:百万元 经营活动现 金流 1,114 619 1,956 2,024 2,160 负债合计11,79111,96012,40912,80713,187会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权益 11988122159200 归属母公司6,3135,1576,2967,5298,876净利润9879051,4441,5961,754 17,204 18,827 20,495 22,263 704 767 761 731 735 财务费用 145 142 131 131 131 负债和股东权益 折旧摊销 18,224 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -438 -596 -697 -718 -736 2021A2022A2023E2024E2025E 营运资金变 -583 -859 218 205 199 会计年度 动 营业总收入 21,136 18,304 20,200 21,438 22,635 其它 300 261 98 79 77 同比（%） 0.3% -13.4% 10.4% 6.1% 5.6% 投资活动现金流 1,915 -323 -1,072 -45 -77 归属母公司净利润 952 883 1,410 1,559 1,713 资本支出 214 -212 -1,065 -114 -112 同比 -9.4% -7.2% 59.6% 10.5% 9.9% 长期投资 412 -486 -600 -650 -700 毛利率（%） 25.8% 26.1% 26.6% 26.8% 27.0% 其他 1,289 375 593 718 736 筹资活动现 ROE% 15.1% 17.1% 22.4% 20.7% 19.3% 金流 -3,203 -1,179 -419 -456 -497 EPS(摊薄)(元) 2.34 2.17 3.47 3.83 4.21 吸收投资 0 61 7 0 0 P/B 2.18 2.66 2.18 1.82 1.55 EV/EBITDA 7.47 9.52 6.29 5.38 4.50 P/E14.4315.559.748.818.02借款5151,616000 支付利息或 股息 -1,516 -1,579-408 -456 -497 现金流净增 加额-174-8824661,5221,587 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零 社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2 名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕