国改深化降本增效、费用率改善，马上消费金融增长亮眼

证券研究报告 公司研究 投资评级上次评级 2023年08月30日 点评： 蔡昕妤商贸零售分析师执业编号：S1500523060001联系电话：13921189535邮箱：caixinyu@cindasc.com 23H1马上消费金融贡献的投资收益占归母净利的46%。23H1马上消费金融实现净利润13.46亿元，同比增长130%，按公司持股31.06%计算，贡献投资收益4.18亿元。分季度看，23Q1/Q2马上消费金融贡献的投资收益分别为1.79/2.39亿元，同增111%/148%。 零售主业恢复强劲，23Q2恢复至21Q2的111%。分析扣除马上消费金融股权投资收益后的扣非归母净利，23Q1/23Q2分别为2.83/1.09亿元，同比增长1%/64%，恢复至21年同期的81%/111%。 百货、超市总体收入承压，毛利率改善。百货方面，23H1重庆/四川/贵州/湖北地区分别实现营收12.9/1.2/0.07/0.04亿元，同比-3.7%/-1.7%/+2.8%/-3%，毛利率71.69%/92.81%/88.56%/92.62%，同比+0.78/+1.35/+4.87/+2.33PCT。百货毛利率提升主要得益于加速拓展轻代理、托管品牌，加快品牌引新、购物中心商铺招商，战略品牌销售占比50%，自营品牌销售占比30%。超市方面，23H1重庆/四川/湖北地区分别实现营收37.1/0.8/0.2亿元，同比-6.6%/-27.8%/+1.4%，其中四川地区收入降幅较大主要因为四川地区宜宾商都超市关闭，其经营场地转给百货经营；毛利率26.58%/9.4%/13.31%，同比+3.66/-0.91/-0.78PCT。我们认为超市业态毛利率提升主要得益于自有品牌销售大幅增长，杂百自有品牌/定制产品增幅108%；生鲜自有品牌/定制商品增幅42%，预制菜实现销售增幅28%。 电器、汽贸收入取得良好增长，汽贸业态利润承压。电器及汽贸业态均集中在重庆地区，23H1分别实现营收16.4/31.2亿元，同增15.6%/17.1%，毛利率19.07%/6.41%，同比-0.42/-1.4PCT。电器深化上游合作，强化战略品牌，包销定制，稳固销售大盘，实现逆势增长。包销产品销售增幅46%。汽贸巩固整车销售与衍生业务，拓展大客户特供车、特色加改装与二手车业务快速增长，带动销售增长26.4%。23H1公司全资子公司重庆商社汽车贸易有限公司实现净利润1407万元，同比下滑64%，我们预计主要因为价格战带来毛利率下降以及计提减值；重庆重百商社电器有限公司实现净利润5065万元，同比增长36%。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 国改深化降本增效，三项费用率、经营现金流改善。23H1销售/管理/研发费用率13.2%/4.8%/0.1%，同比-1.2PCT/持平/-0.1PCT。销售、管理费用分别同比减少5.7%/1.3%，主要来自经营、管理人员薪酬及租赁、折旧摊销费用等的下降。23H1经营活动现金流净额11.8亿元，同比增长87.5%，主要由于公司收到的销货款等经营资金增加，同时通过货款结算中增大银行承兑票据使用，增大结算账期。 盈利预测与投资评级：公司拟通过反向吸并重庆商社，进一步深化国企改革，提升经营质量。我们预计公司2023-2025年归母净利14.1/15.6/17.1亿元，同增60%/11%/10%，EPS 3.47/3.83/4.21元，对应PE 10/9/8X，维持“买入”评级。 风险因素：公司吸收合并事项进度不及预期；消费需求疲软；行业竞争加剧；马上消费金融投资收益贡献不及预期。 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、线下零售、培育钻石板块。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。