省内精耕省外开拓，结构向上势能延续

投资要点 事件：公司发布2023年度半年报，23H1实现营业总收入59.7亿元，同比+28.5%，实现归母净利润20.5亿元，同比+26.7%；23Q2实现营业总收入21.7亿元，同比+30.6%，实现归母净利润8.0亿元，同比+29.1%，与业绩预告基本一致。 产品结构持续升级，省外市场增速亮眼。23Q2：1、分产品结构看，特A+类、特A类、A类、B类、C类+D类+其他类产品分别实现营收13.9亿元(+26.5%)、6.5亿元(+41.8%)、0.73亿元(+20.6%)、0.24亿元(+11.6%)、0.17亿元(+12.4%)，产品结构持续优化。2、分区域看，淮安大区、南京大区、苏南大区、苏中大区、盐城大区、淮海大区、省外分别实现营收3.7亿元(+26.2%)、5.6亿元(+22.5%)、2.9亿元(+33.2%)、3.8亿元(+37.5%)、2.4亿元(+31.9%)、1.5亿元(+34.7%)、1.7亿元(+40.6%)，淮安、南京等优势市场得到进一步夯实，苏中、苏南等薄弱市场品牌氛围提升显著，省内渗透率持续提升，省外增速亮眼。 毛利率进一步提升，费用投放节奏延续。23Q2：1、公司主营业务毛利率提升3.7个百分点至72.9%，主要是受益于V系动销持续向好、开系基本盘不断夯实，特A级及以上产品高增趋势延续，产品结构得到进一步优化。2、全国化布局加速，在央视等国家级媒体上广告投放增加，同时加大了消费者培育和促销费用，销售费用率提升3.0个百分点至13.1%，管理费用率保持平稳，整体费用率提升3.1个百分点至15.4%，综上影响，销售净利率下降0.4个百分点至36.7%。 3、报告期末合同负债为11.3亿元，同比增加1.1亿元(+11.0%)。 高端化与全国化并进，全年百亿目标无虞。1、公司国缘系列坚持“中国新一代高端白酒”的品牌定位，推出国缘六开布局千元价位，品牌高度持续提升；国缘V3受益省内商务消费升级和600元价位持续扩容，动销持续向好，高端化路径清晰。2、省内持续精耕，渠道网络建设下沉到乡镇、终端掌控延伸到门店，大本营市场得到进一步夯实；构建国缘V3长三角一体化运作体系，构建基于C端思维的营销体系，产品运作更加清晰。3、激励到位，经营势能强劲，顺利实现百亿目标无虞，长期成长动力十足。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.55元、3.16元、3.93元，对应PE分别为23倍、19倍、15倍。公司受益消费升级和全国化布局，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。 指标/年度