海外业务发展亮眼，毛利率增长显著

2023年08月29日 证券研究报告|公司研究|财报点评 中集车辆（301039.SZ） 海外业务发展亮眼，毛利率增长显著 投资要点 半年报业绩亮眼。8月24日公司发布2023年半年报，2023H共实现营收134.70亿元，同比增长20.31%，实现归母净利润18.97亿元，扣非后归母净利10.35亿元，同比分别增长418.52%与197.05%。Q2实现营收68.86亿元，同比/环比分别增13.56%/4.58%；归母净利润14.17亿元，同比/环比分别增487.26%/195.53%；扣非后归母净利5.57亿元，同比/环比分别增127.34%/16.24%。公司2023H毛利率与净利率分别达到19.3%/14.1%。 半挂车海外需求旺盛，灯塔先锋业务/北美业务/欧洲业务营收分别同比-1.86%/+34.67%/+28.12%，毛利率分别+3.23pct/+14pct/+1.81pct。半挂车总收入 +25.4%，毛利率+10.9pct。公司维持国内第一的半挂车市占率，同时海外市场营 收大幅增长，北美与欧洲营收占半挂车业务收入约3/4。北美半挂车市场高需求延续，2023H美国半挂车产量同比+10.9%，公司北美冷藏半挂车与厢式半挂车收入分别+25.58%/+46.03%，毛利率受益产品涨价、运费下降与美元升值而显著提升。欧洲半挂车市场维持高位，英国SDC与比利时LAG均实现业绩提升。 国内专用车与厢式车业务有所承压，市场需求有望逐步向好。2023H公司专用车上装与整车业务收入13.47亿元，同比下降9.61%，毛利率降低0.67pct；轻型厢式车营收1.93亿元，同比增107.91%，但毛利率受产能与产品结构影响下滑1.15pct。上半年基建固定资产投资完成额累计同比+10.15%，社会物流总额同比 +0.63%，对运输车辆的需求得到提振，2023上半年重卡/轻卡销量分别同比 +28.5%/+9.7%，市场处于复苏上行趋势中。随着国六6b阶段的全面施行和冷链物流建设的持续推进，重卡更新需求与厢式车需求有望继续释放。 灯塔制造网络+新能源转型，维持长期竞争力。公司继续推进灯塔制造网络建设，发挥全球的生产制造能力，强化公司的供应链管理与生产效能优势。公司已推出新能源渣土车、混凝土搅拌车与冷藏车等多款产品，国内新能源城市渣土车市占率达32.5%，并在北美成功交付新能源冷藏半挂车。EV-RT平台的研发也在持续推进，有望成为半挂车领域的引领性产品。 投资建议：维持公司“增持”评级。国内市场的物流与基建增长有望带动车辆销售的进一步复苏，海外北美与欧洲市场仍维持需求高位。随着未来汽车电动化、智能化趋势的推进，公司在新能源车辆领域的投入有望进一步加强公司的市场竞争力。预测公司2023~2025年营业收入分别为276.62/303.89/332.34亿元，归母净利润25.96/23.37/26.82亿元，EPS分别为1.29/1.16/1.33元。 风险提示：物流复苏不及预期；原材料成本波动；海外市场波动。 财务数据与估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 27648 23621 27662 30389 33234 增长率（%） 4.3 -14.6 17.1 9.9 9.4 归母净利润（百万元） 901 1118 2596 2337 2682 增长率（%） -20.4 24.1 132.2 -10.0 14.7 EPS（元/股） 0.45 0.55 1.29 1.16 1.33 市盈率（P/E） 28.5 22.9 9.9 11.0 9.6 市净率（P/B） 2.2 2.0 1.7 1.5 1.3 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 请阅读正文之后的信息披露和重要声明 投资评级 增持 维持评级 基础数据(2023-08-28) 所属行业汽车|商用车 股价(元)11.54 总市值(百万元)23,283.10 流通市值(百万元)8,369.23 总股本(百万股)2,017.60 流通股本(百万股)725.24 股价表现 中集车辆汽车沪深300 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 22-0822-1123-0223-0523-08 1M 3M 12M 相对收益 -8.6% -2.5% 38.2% 绝对收益 -14.6% -5.0% 29.5% 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 作者 潘子栋分析师 资格证书：S0380521080001 联系邮箱：panzd@wanhesec.com联系电话：(0755)82830333-118 相关报告 《行业月报-工程机械需求有望提振，自动化设备受益政策拉动》2023-08-09 《行业投资策略-需求释放与政策主线共舞，关注能源装备与高端制造》2023-01-05 财务报表与财务指标 资产负债表(百万元） 利润表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 14673 18500 21610 25223 营业收入 23621 27662 30389 33234 现金 4851 7487 10159 13055 营业成本 20483 23052 24814 26995 应收票据及应收账款 3215 3922 4272 4639 税金及附加 91 111 122 133 预付款项 240 231 248 270 销售费用 526 692 760 831 存货 5515 6003 6024 6299 管理费用 1034 1245 1368 1496 其他流动资产 245 195 195 195 研发费用 306 415 456 499 非流动资产 7544 7600 7538 7466 财务费用 -91 -42 -82 -122 长期投资 193 193 193 193 资产减值损失 -38 -80 -100 -120 固定资产 4933 5059 5038 5036 信用减值损失 -31 -35 -40 -40 在建工程 248 148 98 18 公允价值变动收益 -7 0 0 0 无形资产 844 844 844 844 投资净收益 -24 1110 0 0 其他非流动资产 76 69 69 69 其他收益 77 138 152 166 资产总计 22217 26100 29149 32689 营业利润 1473 3462 3116 3575 流动负债 8128 9670 10382 11241 营业外收入 12 0 0 0 短期借款 468 468 468 468 营业外支出 10 0 0 0 应付票据及应付账款 4550 5123 5514 5999 利润总额 1475 3462 3116 3575 预收账款 12 14 15 17 所得税 361 865 779 894 其他流动负债 232 272 282 302 税后利润 1114 2596 2337 2682 非流动负债 729 735 735 735 少数股东损益 -4 0 0 0 长期借款 331 331 331 331 归属母公司净利润 1118 2596 2337 2682 其他非流动负债 16 16 16 16 EBITDA 1738 3723 3336 3765 负债合计 8857 10405 11117 11976 少数股东权益 661 661 661 661 主要财务比率 股本 2018 2018 2018 2018 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 4800 4800 4800 4800 成长能力 留存收益 5810 7864 10201 12882 营业收入(%) -14.57 17.11 9.86 9.36 归属母公司股东权益 12700 15034 17371 20053 营业利润(%) 25.48 135.06 -9.98 14.74 负债和股东权益总计 22217 26100 29149 32689 归母净利润(%) 24.11 132.23 -9.98 14.74 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 13.28 16.66 18.34 18.77 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 4.73 9.39 7.69 8.07 经营活动现金流 1154 1980 2790 3000 ROE(%) 8.80 17.27 13.45 13.37 净利润 1114 2596 2337 2682 ROIC(%) 6.20 15.20 11.84 11.83 折旧摊销 550 304 302 312 偿债能力 财务费用 57 30 30 30 资产负债率(%) 39.86 39.87 38.14 36.63 投资损失 19 -1110 0 0 流动比率 1.81 1.91 2.08 2.24 营运资本变动 -420 209 133 -17 速动比率 1.06 1.24 1.45 1.64 其他经营现金流 0 217 84 116 营运能力 投资活动现金流 -266 878 -88 -74 总资产周转率 1.07 1.15 1.10 1.07 筹资活动现金流 -954 -285 -30 -30 应收账款周转率 8.00 7.99 7.64 7.69 每股指标(元) 应付账款周转率估值比率 5.61 5.83 5.74 5.77 每股收益(最新摊薄) 0.55 1.29 1.16 1.33 P/E 22.94 9.88 10.97 9.56 每股经营现金流(最新摊薄) 0.57 0.98 1.38 1.49 P/B 2.02 1.71 1.48 1.28 每股净资产(最新摊薄) 6.29 7.45 8.61 9.94 EV/EBITDA 7.10 5.19 5.00 3.66 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 分析师声明：本研究报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确的反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本研究报告作者与本文所涉及的上市公司不存在利益冲突，且作者配偶、子女、父母未担任上市公司董监高等职务。 投资评级标准： 行业投资评级：自报告发布日后的12个月内，以行业指数的涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议 的评级标准为： 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上； 同步大市：相对沪深300指数涨幅介于-10%10%之间；弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。 股票投资评级：自报告发布日后的12个月内，以公司股价涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的 评级标准为： 买入：相对沪深300指数涨幅15%以上； 增持：相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间；中性：相对沪深300指数涨幅介于-5%5%之间；回避：相对沪深300指数跌幅5%以上。 免责声明：本研究报告仅供万和证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。若本报告的接受人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户，与本公司无业务关系的阅读者不是本公司客