Q2业绩承压，静待C端恢复

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年08月29日 Q2业绩承压，静待C端恢复 妙可蓝多(600882) 评级： 增持 股票代码： 600882 上次评级： 增持 52周最高价/最低价（元)： 38.23/18.87 目标价格（元）： 总市值(亿元) 96.95 最新收盘价（元）： 18.87 自由流通市值(亿元) 96.62 自由流通股数(百万) 512.05 事件概述 23H1公司实现营业收入20.66亿元，同比-20.4%；归母净利润0.29亿元，同比-78.4%；扣非归母净利 润0.03亿元，同比-97.6%。23Q2公司实现营业收入10.43亿元，同比-20.2%；归母净利润0.04亿元，同比-92.5%；扣非归母净利润-0.03亿元，同比-106.6%。 分析判断: ►23Q2收入符合预期 分产品来看，23Q2奶酪/贸易/液态奶收入分别10.0/2.1/0.9亿元，分别同比-16.6%/-41.7%/-12.2%，23H1奶酪产品中即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列收入分别10.7/1.7/4.0亿元，分别同比-24.2%/-38.7%/+16.4%。公司坚定推行“聚焦奶酪”战略，奶酪业务收入占比同比+1.0pct，但消费复苏较慢Q2规模有所下滑；贸易业务消化较多主因公司主动进行战略调整，推行贸易与原料采购合并导致；液态奶规模下滑也主因公司战略聚焦导致。 23Q2北区/中区/南区收入分别4.3/3.8/2.2亿元，分别同比-29.4%/-26.7%/+30.8%；经销/直营/贸易收入分别7.8/1.2/1.4，分别同比-16.0%/-17.7%/-41.7%。截止23Q2末，公司经销商数量5016家，销售网络覆盖约80万个零售终端，公司餐饮工业链、便利店、全国和区域连锁终端等渠道拓展明显，不断开拓渠道边界。 ►23Q2高毛利C端奶酪下滑业绩承压 23Q2毛利率33.3%，同比-0.6pct；其中23H1奶酪/贸易/液态奶毛利率分别40.6%/-1.4%/8.5%，分别同比 -3.3/-7.4/-3.7pct，奶酪中即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列毛利率分别52.2%/30.5%/13.4%，分别同比 138259 +0.4/-5.6/-3.6pct。奶酪业务毛利率变动我们预计，1）公司低温品类奶酪棒凭借高毛利率产品持续迭代升级，常温品类奶酪棒通过渠道拓展及场景破圈持续扩大规模效应，带动公司即食营养系列毛利率有所提升；2）受人民币汇率贬值及国际大宗商品价格上涨影响，原辅材料和物流成本大幅上涨，家庭餐桌和餐饮工业系列产品毛利率均有所下降；3）相对低毛利的餐饮工业系列产品占比提升影响结构。贸易业务毛利率预计主要受人民币汇率贬值、大宗商品价格上涨、以及去库存影响，同比下降。23Q2销售/管理费用率分别27.0%/5.7%，分别同比+5.1/-0.5pct，销售费用率变动主要受收入基数影响，广告促销等费用已在优化；管理费用率减少预计主因股权激励费用大幅减少。23Q2净利率1.0%，同比-4.2pct，业绩仍然承压。 ►休闲零食在宏观经济背景下仍需要时间修复 我们预计奶酪业务中C端产品受宏观背景下休闲零食修复节奏靠后，复苏节奏相对B端较慢。同时，常温奶酪棒渠道扩展和破圈铺货规模效应相对低温产品表现更好。当前公司奶酪棒产品稳居细分品类市场占有率第一，我们认为休闲零食在宏观经济背景下仍需要时间修复，未来在消费环境恢复预期下基本面有望改善。 投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 根据中报下调盈利预测，23-25年营业收入由60/80/101亿元下调至47/63/81亿元，归母净利由2.3/3.7/5.6亿元下调至1.3/2.9/4.6亿元，EPS由0.44/0.71/1.09元下调至0.25/0.57/0.90元。2023年8月29日收盘价18.87元对应P/E分别为75/33/21倍，维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)4,478 4,830 4,728 6,299 8,132 YoY（%）57.3% 7.8% -2.1% 33.2% 29.1% 归母净利润(百万元)154 135 129 295 461 YoY（%）160.6% -12.3% -4.8% 128.6% 56.4% 毛利率（%）38.2% 34.2% 33.2% 35.2% 36.2% 每股收益（元）0.33 0.27 0.25 0.57 0.90 ROE（%）3.4% 3.0% 2.8% 6.1% 8.7% 市盈率56.84 70.67 75.20 32.89 21.02 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,830 4,728 6,299 8,132 净利润 171 165 330 497 YoY(%) 7.8% -2.1% 33.2% 29.1% 折旧和摊销 151 108 108 108 营业成本 3,180 3,158 4,079 5,186 营运资金变动 -509 401 -117 285 营业税金及附加 26 25 34 43 经营活动现金流 -205 667 315 883 销售费用 1,219 1,111 1,461 1,870 资本开支 -507 -290 -420 -540 管理费用 243 236 315 407 投资 -1,244 0 -100 0 财务费用 -20 -30 -40 -50 投资活动现金流 -1,602 -290 -520 -540 研发费用 51 47 63 81 股权募资 0 -39 0 0 资产减值损失 -1 0 0 0 债务募资 1,005 0 0 0 投资收益 59 0 0 0 筹资活动现金流 699 -39 0 0 营业利润 226 200 407 615 现金净流量 -1,101 338 -205 343 营业外收支 9 6 6 6 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 236 206 413 621 成长能力 所得税 65 41 83 124 营业收入增长率 7.8% -2.1% 33.2% 29.1% 净利润 171 165 330 497 净利润增长率 -12.3% -4.8% 128.6% 56.4% 归属于母公司净利润 135 129 295 461 盈利能力 YoY(%) -12.3% -4.8% 128.6% 56.4% 毛利率 34.2% 33.2% 35.2% 36.2% 每股收益(元) 0.27 0.25 0.57 0.90 净利润率 2.8% 2.7% 4.7% 5.7% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 1.8% 1.7% 3.6% 5.2% 货币资金 1,358 1,695 1,491 1,833 净资产收益率ROE 3.0% 2.8% 6.1% 8.7% 预付款项 257 221 245 259 偿债能力 存货 702 385 748 635 流动比率 1.99 1.96 1.79 1.77 其他流动资产 2,062 2,014 2,108 2,076 速动比率 1.51 1.64 1.36 1.40 流动资产合计 4,379 4,316 4,591 4,804 现金比率 0.62 0.77 0.58 0.67 长期股权投资 0 0 100 100 资产负债率 34.4% 33.9% 35.4% 34.5% 固定资产 1,156 1,256 1,456 1,756 经营效率 无形资产 144 142 140 138 总资产周转率 0.68 0.63 0.80 0.95 非流动资产合计 3,058 3,246 3,664 4,102 每股指标（元） 资产合计 7,437 7,561 8,255 8,906 每股收益 0.27 0.25 0.57 0.90 短期借款 1,356 1,356 1,356 1,356 每股净资产 8.62 8.83 9.40 10.30 应付账款及票据 292 235 468 454 每股经营现金流 -0.40 1.30 0.61 1.72 其他流动负债 555 611 741 908 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,202 2,202 2,565 2,719 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 70.67 75.20 32.89 21.02 其他长期负债 358 358 358 358 PB 3.70 2.14 2.01 1.83 非流动负债合计 358 358 358 358 负债合计 2,560 2,560 2,923 3,077 股本 516 514 514 514 少数股东权益 430 466 502 537 股东权益合计 4,877 5,002 5,332 5,829 负债和股东权益合计 7,437 7,561 8,255 8,906 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10余年白酒产业经验，8年行业知名咨询公司从业经验，历任某基金公司白酒研究员，现任华西证券食品饮料研究员。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公