出口业务持续承压，国内自主品牌增速明显

│ 佩蒂股份(300673) 出口业务持续承压，国内自主品牌增速明显 事件： 公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营业收入4.93亿元，同比减少41.77%；实现归母净利润-0.43亿元，同比-147.21%。每股收益为- 0.17元/股。23Q2单季度实现营业收入3.34亿元，同比-33.55%；实现归母净利润-0.05亿元，同比增亏，每股收益为-0.02元/股。 海外业务订单承压，自主品牌高速增长。 公司营收因海外主要客户处于去库存阶段，导致出口订单较同期减少，ODM业务收入规模减少，相较一季度，公司海外出口业务环比减亏，未来随着下半年海外节日促销订单恢复，公司海外出口业务有望扭亏。公司在国内自主品牌建设持续发力，23H1公司国内市场实现收入1.26亿元，同比增长63%，其中23Q1增长79%，23Q2增长54%；其中自主品牌爵宴品牌定位精准，获得国内消费者认可，报告期内同比增加97%，自主品牌业务高速发展，销售和品类排名节节攀升。 自主品牌拓展销售费用增长显著，细分业务毛利率承压。 公司23H1销售费用为4,325.57万元，同比上升20.36%，主要是由于公司加大自主品牌营销力度，广告与业务宣传费大幅增长。公司细分业务畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮营业收入分别为1.40/1.39/1.37/0.61亿元，同比变动分别为-47.98%/-58.42%/- 18.86%/1.56%；毛利率分别为11.29%/21.09%/13.05%/19.03%，同比变动分别为-9.00/-12.12/-13.86/-0.21pct。公司从采购、生产、销售等多环节强化成本管控，在一定程度上抑制了毛利率下滑幅度。 境外越南子公司贡献利润，新西兰、柬埔寨仍处拓展增长区 公司越南好嚼、巴啦啦、德信，收益分别为1.73/972.95/-438.76万元；新西兰北岛小镇、新西兰天然收益分别为-352.57/-59.68万元；柬埔寨爵味收益为-1,259.28万元。北岛小镇和新西兰天然纯处于试生产阶段，尚未产生收入；柬埔寨爵味处于产能在爬坡期，未来有望扭亏为盈。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司主要客户调整库存导致订单减少，我们预计公司2023-25年营业收入分别为14.03/18.22/23.17亿元，（原预测值为21.78/26.66/33.26亿元）同比变动-19.01%/29.91%/27.19%；归母净利润分别为0.51/1.13/1.52亿元，（原预测值为1.30/1.68/2.18亿元）同比变动- 60.14%/123.33%/34.14%；EPS分别为0.20/0.45/0.60元/股，三年 CAGR6.09%，对应PE为64.3x/28.8x/21.5x，建议关注。 风险提示：原材料价格波动；海外运营风险；汇率波动；客户集中度较高 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1271 1732 1403 1822 2317 增长率（%） -5.15% 36.27% -19.01% 29.91% 27.19% EBITDA（百万元） 151 189 220 305 353 归母净利润（百万元） 60 127 51 113 152 增长率（%） -47.73% 111.81% -60.14% 123.33% 34.14% EPS（元/股） 0.24 0.50 0.20 0.45 0.60 市盈率（P/E） 54.3 25.6 64.3 28.8 21.5 市净率（P/B） 1.8 1.7 1.7 1.6 1.5 EV/EBITDA 20.9 17.2 13.5 9.6 8.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月29日收盘价 证券研究报告 2023年08月29日 行业：农林牧渔/饲料投资评级： 当前价格：12.85元 目标价格： 基本数据 总股本/流通股本(百万股)253.42/163.73流通A股市值(百万元)2,103.89每股净资产(元)6.81 资产负债率(%)33.90 一年内最高/最低(元)25.13/11.95 股价相对走势 佩蒂股份 沪深300 20% -3% -27% -50% 2022/82022/122023/42023/8 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 分析师：陈安宇 执业证书编号：S0590523080004邮箱：chenay@glsc.com.cn 相关报告 1、《佩蒂股份（300673）：高库存拖累海外订单，自主品牌稳步发展》2023.04.25 2、《佩蒂股份（300673）：公司回购方案实施完毕，国内外市场持续拓张》2023.03.25 公司报告 公司半年报点评 公司报告│公司半年报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1030 833 982 1082 1185 营业收入 1271 1732 1403 1822 2317 应收账款+票据 201 180 201 261 332 营业成本 979 1346 1116 1402 1781 预付账款 67 97 72 94 120 营业税金及附加 4 4 4 6 7 存货 450 424 391 491 624 营业费用 55 87 64 83 105 其他 35 138 117 128 140 管理费用 132 150 123 160 204 流动资产合计 1783 1671 1764 2056 2402 财务费用 28 -33 32 29 29 长期股权投资 12 14 14 14 14 资产减值损失 -1 -2 -2 -2 -3 固定资产 513 628 579 521 453 公允价值变动收益 0 -2 0 0 0 在建工程 322 350 292 233 175 投资净收益 3 -9 0 0 0 无形资产 50 49 41 33 25 其他 3 3 4 3 3 其他非流动资产 176 176 167 158 158 营业利润 79 169 66 144 192 非流动资产合计 1072 1217 1092 958 824 营业外净收益 -1 -3 -2 -2 -2 资产总计 2855 2889 2856 3014 3226 利润总额 78 166 64 142 190 短期借款 221 110 0 0 0 所得税 16 37 12 26 35 应付账款+票据 170 89 141 178 226 净利润 62 129 52 116 155 其他 38 89 67 84 106 少数股东损益 2 2 1 2 3 流动负债合计 429 288 209 262 332 归属于母公司净利润 60 127 51 113 152 长期带息负债 628 674 674 674 674 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 4 5 5 5 5 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 632 679 679 679 679 成长能力 负债合计 1060 967 887 941 1011 营业收入 -5.15% 36.27% -19.01% 29.91% 27.19% 少数股东权益 15 18 19 22 25 EBIT -36.38% 25.50% -27.93% 79.17% 28.13% 股本 253 253 253 253 253 EBITDA -23.83% 25.25% 16.35% 38.44% 15.78% 资本公积 965 961 961 961 961 归属于母公司净利润 -47.73% 111.81% -60.14% 123.33% 34.14% 留存收益 561 689 735 838 976 获利能力 股东权益合计 1795 1921 1969 2074 2215 毛利率 22.93% 22.30% 20.43% 23.05% 23.15% 负债和股东权益总计 2855 2889 2856 3014 3226 净利率 4.88% 7.47% 3.69% 6.35% 6.69% ROE 3.37% 6.68% 2.60% 5.51% 6.93% 现金流量表 ROIC 6.35% 6.44% 4.17% 8.48% 10.53% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 62 129 52 116 155 资产负债率 37.14% 33.48% 31.07% 31.20% 31.33% 折旧摊销 46 57 125 134 134 流动比率 4.2 5.8 8.5 7.9 7.2 财务费用 28 -33 32 29 29 速动比率 3.0 4.2 6.5 5.8 5.2 存货减少（增加为“-”） -173 26 33 -100 -133 营运能力 营运资金变动 -158 9 88 -140 -172 应收账款周转率 6.3 9.6 7.0 7.0 7.0 其它 155 36 -35 98 131 存货周转率 2.2 3.2 2.9 2.9 2.9 经营活动现金流 -40 223 294 137 144 总资产周转率 0.4 0.6 0.5 0.6 0.7 资本支出 -211 -155 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 80 -122 0 0 0 每股收益 0.2 0.5 0.2 0.4 0.6 其他 3 0 2 2 2 每股经营现金流 -0.2 0.9 1.2 0.5 0.6 投资活动现金流 -128 -278 2 2 2 每股净资产 7.0 7.5 7.7 8.1 8.6 债权融资 684 -65 -110 0 0 估值比率 股权融资 84 0 0 0 0 市盈率 54.3 25.6 64.3 28.8 21.5 其他 -41 -129 -36 -39 -42 市净率 1.8 1.7 1.7 1.6 1.5 筹资活动现金流 726 -193 -146 -39 -42 EV/EBITDA 20.9 17.2 13.5 9.6 8.1 现金净增加额 551 -207 150 100 103 EV/EBIT 30.0 24.7 31.2 17.1 13.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月29日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性 相