证券行业深度研究报告：券商如何提杠杆

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根据研报正文，以下是总结：

• 证券研究报告的证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号
• 行业研究 证券II 2023年08月29日
• 证券行业深度研究报告 推荐 （维持） 券商如何提杠杆
• 杠杆与ROE测算：预计头部券商ROE中枢或可达12%。杠杆提升推动ROE增长，幅度取决于利差。我们以2019~2022年为市场周期测算，当前头部券商平均财务杠杆在4~5倍，平均ROE总体在8%~10%左右。以期间市场收益率及成本估算，头部券商杠杆每提升一倍，ROE可增长0.94pct。若假设杠杆抬升上限为3倍，对应头部券商ROE中枢为12%。不过定性意义高于定量意义，有确定性的是杠杆带动ROE中枢长期提升，但券商资产负债表运用策略复杂，基于历史数据测算不能代表未来ROE增长情况。
• 解答市场关心的三个核心问题：
  • 为什么“优化监管指标”意味着提杠杆？其实多数券商资本杠杆倍数通常难以达到监管上限，投资者关注的财务杠杆倍数更低（一般在4~5倍）。主要原因是其他各项监管指标较多，在券商资本杠杆倍数到达上限之前，其他如净稳定资金率、自营资产/净资本等监管比例会先到达上限。 因为净资本通常低于净资产（详细折算方式见正文），因此监管口径的资本杠杆通常比投资者关注的财务杠杆更高。若监管指标能够优化，券商财务杠杆倍数提升空间较大。
  • 为什么头部券商提杠杆受益更大？目前券商净资本与杠杆成正比。主要原因一是中小券商资金成本更高，提杠杆获取利差的收益不大；二是头部券商机构业务能力强，资金配置效率高，提杠杆空间大；三是部分中小券商资产负债表总体仍处于粗放扩张阶段，融资驱动为主，而头部券商权益融资已有明显放缓，转为精细化运作资产负债表，提升杠杆倍数驱动资产增长。
  • 如果政策落地，最需要关注那个指标放松？净稳定资金率，其次是自营资产/净资本，净资本折算方式及