业绩超预期，航空与防务业务营收同比增长19.75%

买入（维持） 股价（2023年08月29日）26.92元 业绩超预期，航空与防务业务营收同比增长19.75% 公司研究|中报点评中航重机600765.SH 目标价格32.10元 52周最高价/最低价35.91/23.03元 总股本/流通A股（万股）147,205/146,654 A股市值（百万元）39,628 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营收55.04亿元（+8.41%），剔除卓越出表和税收影响同口径+23.41%，归母净利润7.77亿元（+38.75%）；单季度看，23Q2公司营收31.64亿元（+5.02%），归母净利润5.07亿元（+43.83%）。 剔除卓越出表和税收影响营收同口径同比+23.41%，业绩超预期，毛利率、净利率显著提升。2023H1锻铸业务营收45.03亿元（+8.35%），其中航空及防务业务营 收42.93亿元（+19.75%）。十四五期间，受益于下游航空军用飞机上量、航发国产替代提速，公司航空锻造营收有望保持快速增长。2023H1公司利润增速显著高于营收，净利率为15.04%（+3.03pct）。其中毛利率大幅提升至34.45% （+5.72pct），主要是公司产品结构优化、持续推进阿米巴经营管理和原材料节材降耗工作。期间费用率为13.11%（+4.16pct），主要由于研发费用率（+3.54pct）和财务费用率（+0.51pct）有显著提升。 存货较年初有所增长，净经营性现金流显著改善。2023H1末存货余额为35.40亿元，较年初+6.77%。2023H1经营性现金流净额为1.98亿元，上年同期净流出3.42 亿元，主要由于本期票据到期托收额同比增加。 持续优化产品结构+管理改善，航空航发锻铸龙头有望保持快速增长。公司17年起持续处置亏损资产，形成资产优、竞争优势强的军工锻铸及液压双主业。公司作为 航空锻铸龙头，技术+设备+客户优势明显，受益于军机升级换代+航发国产替代加速，“十四五”期间航空锻铸业务将进入快速发展期。民用和外贸业务市场空间巨大，公司积极开拓，23年8月与上海飞机制造公司签订了业务合作协议，推进大飞 机事业规模化系列化发展和自主可控进程。公司19年和21年两次定增引入大型先进设备；23年6月，完成宏山锻造80%股权的收购，公司将拥有500MN大型锻压机及其配套设施，补齐了超大锻件生产能力的短板，迅速扩大公司大锻件的产能。同时，公司持续推出激励计划，充分激励核心骨干，有望进一步释放利润弹性。 盈利预测与投资建议 维持前期预测，预计公司23-25年eps为1.07、1.37、1.77元，参考可比公司23年 30倍PE，给予目标价32.10元，维持买入评级。 风险提示 军工订单和收入确认进度不及预期；信用和资产减值数额比预期高 营业收入(百万元)8,79010,57013,07016,22020,146 营业利润(百万元)1,1401,5362,0052,5703,327 国家/地区中国 行业国防军工 核心观点 报告发布日期2023年08月29日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 5.98 7.12 2.19 -13.14 相对表现% 5.13 12.19 3.33 -5.82 沪深300% 0.85 -5.07 -1.14 -7.32 证券分析师王天一 021-63325888*6126wangtianyi@orientsec.com.cn 证券分析师 执业证书编号：S0860510120021罗楠021-63325888*4036luonan@orientsec.com.cn 证券分析师 执业证书编号：S0860518100001冯函021-63325888*2900fenghan@orientsec.com.cn 证券分析师 执业证书编号：S0860520070002丁昊dinghao@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080002 联系人宁小涵 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 同比增长(%)31.2%20.2%23.7%24.1%24.2% ningxiaohan@orientsec.com.cn 同比增长(%)120.6%34.7%30.5%28.2%29.4% 归属母公司净利润(百万元)8911,2021,5692,0122,604 同比增长(%) 159.1% 34.9% 30.6% 28.2% 29.4% 每股收益（元） 0.61 0.82 1.07 1.37 1.77 毛利率(%) 28.3% 29.2% 29.8% 30.0% 30.2% 净利率(%) 10.1% 11.4% 12.0% 12.4% 12.9% 净资产收益率(%) 11.1% 12.2% 14.0% 15.5% 17.0% 市盈率 44.5 33.0 25.3 19.7 15.2 市净率 4.2 3.8 3.3 2.8 2.4 23Q1业绩略超预期，成本管控、管理效率持续提升 业绩符合预期，净利率创新高，加快布局超大锻造能力 营收快速增长，前三季度净利率提升至 13.16% 2023-04-27 2023-03-19 2022-10-31 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附录 表1：中航重机可比公司估值 公司 代码 最新价格 (元)2023/8/29 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 三角防务 300775 30.31 1.14 1.54 1.98 2.46 26.70 19.69 15.28 12.31 航宇科技 688239 62.05 1.24 1.87 2.98 4.33 49.84 33.25 20.84 14.33 钢研高纳 300034 24.93 0.43 0.59 0.81 1.09 57.44 42.24 30.76 22.80 航发控制 000738 22.49 0.52 0.64 0.81 1.01 42.97 34.94 27.88 22.34 中航光电 002179 44.99 1.28 1.61 2.04 2.54 35.10 27.91 22.11 17.68 中简科技 300777 39.16 1.35 1.77 2.14 2.60 28.91 22.07 18.26 15.07 调整后 平均 30 22 17 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 6,130 5,735 5,038 5,434 6,507 营业收入 8,790 10,570 13,070 16,220 20,146 应收票据、账款及款项融资 5,579 6,875 8,190 10,164 12,623 营业成本 6,300 7,479 9,181 11,354 14,054 预付账款 301 105 131 162 201 营业税金及附加 29 30 39 49 60 存货 3,232 3,316 4,590 5,677 7,027 销售费用 73 77 91 105 111 其他 142 27 271 334 413 管理费用及研发费用 1,004 1,191 1,451 1,817 2,256 流动资产合计 15,384 16,057 18,220 21,771 26,771 财务费用 81 (22) 64 66 59 长期股权投资 731 854 854 854 854 资产、信用减值损失 345 293 290 310 330 固定资产 2,396 2,404 3,231 3,951 4,478 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 308 729 1,109 982 718 投资净收益 151 (11) 20 20 20 无形资产 332 302 302 302 302 其他 31 25 31 31 31 其他 533 740 692 690 690 营业利润 1,140 1,536 2,005 2,570 3,327 非流动资产合计 4,301 5,028 6,187 6,779 7,041 营业外收入 10 4 5 5 5 资产总计 19,685 21,085 24,407 28,550 33,812 营业外支出 7 6 5 5 5 短期借款 535 272 270 270 270 利润总额 1,144 1,534 2,005 2,570 3,327 应付票据及应付账款 4,576 5,857 7,345 9,084 11,243 所得税 177 204 271 347 449 其他 2,203 3,401 3,543 3,724 3,949 净利润 967 1,330 1,734 2,223 2,878 流动负债合计 7,314 9,530 11,158 13,077 15,462 少数股东损益 76 129 165 211 273 长期借款 2,104 336 336 336 336 归属于母公司净利润 891 1,202 1,569 2,012 2,604 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.61 0.82 1.07 1.37 1.77 其他 431 424 384 384 384 非流动负债合计 2,535 760 720 720 720 主要财务比率 负债合计 9,849 10,290 11,878 13,798 16,182 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 476 402 567 778 1,051 成长能力 实收资本（或股本） 1,052 1,472 1,472 1,472 1,472 营业收入 31.2% 20.2% 23.7% 24.1% 24.2% 资本公积 4,829 4,425 4,422 4,422 4,422 营业利润 120.6% 34.7% 30.5% 28.2% 29.4% 留存收益 3,447 4,469 6,038 8,050 10,654 归属于母公司净利润 159.1% 34.9% 30.6% 28.2% 29.4% 其他 32 27 30 30 30 获利能力 股东权益合计 9,836 10,795 12,529 14,752 17,630 毛利率 28.3% 29.2% 29.8% 30.0% 30.2% 负债和股东权益总计 19,685 21,085 24,407 28,550 33,812 净利率 10.1% 11.4% 12.0% 12.4% 12.9% ROE 11.1% 12.2% 14.0% 15.5% 17.0% 现金流量表 ROIC 9.0% 10.1% 12.5% 14.0% 15.6% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 967 1,330 1,734 2,223 2,878 资产负债率 50.0% 48.8% 48.7% 48.3% 47.9% 折旧摊销 2 127 (71) (63) (48) 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 81 (22) 64 66 59 流动比率 2.10 1.68 1.63 1.66 1.73 投资损失 (151) 11 (20) (20) (20) 速动比率 1.62 1.34 1.22 1.23 1.28 营运资金变动 758 (99) (1,230) (1,236)