医药业务持续恢复中，期待医美产品获批贡献业绩增量

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 林凌美护行业研究助理 联系电话：15859025717 邮箱：linling@cindasc.com 王越社零&美护分析师 执业编号：S1500522110003 联系电话：18701877193 邮箱：wangyue1@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com 增持 上次评级 增持 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 江苏吴中(600200.SH) 江苏吴中(600200.SH)23H1点评：医药业务持续恢复中，期待医美产品获批贡献业绩增量 2023年8月29日 公司公告：23H1公司实现营收11.01亿元/+40.01%，归母净利0.27亿元/+241.15%，扣非归母净利0.02亿元/+107.89%；23Q2实现营收4.89亿元/+43.04%，归母净利-0.01亿元/+97.22%，扣非归母净利-0.04亿元/+86.65%。 通过进口+自研初步形成较为完善的高端医美产品管线矩阵。进口产品引进方面：1）引进韩国Regen旗下外科整形用聚乳酸填充物AestheFill，AestheFill目前处于CMDE技术评审阶段，参考国内NMPA临床审批流程，该产品最快有望于2023年底获批；2）引进Humedix最新一款注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品，该项目目前已完成临床入组。自研产品方面：1）完成利丙双卡因乳膏（对应表皮麻醉）和去氧胆酸注射液（对应局部溶脂）两款药物的立项；2）围绕重组胶原蛋白开展技术研发，完成两款重组III型胶原蛋白填充剂的立项。 23H1医药产品销售势头恢复良好带动营收增长。23H1公司医药业务实现收入9.14亿元/+65.67%，其中中医药工业收入3.41亿元，医药商业收入5.73亿元。22年国内疫情多点散发，医药商业物流配送阶段性暂停，23H1医药产品销售势头恢复良好，医药产品销售收入实现双位数增长。此外，23H1公司加大原料药销售、加工品业务、MAH合作等项目，着手推进部分老文号复产的评估和试生产工作，同时配合研发及一致性评价项目做好样品试制、中试、工艺验证，并启动利奈唑胺氯化钠注射液、多巴酚丁胺注射液的上市筹备和市场铺垫工作。 医药业务成本上涨导致毛利率略承压，降本控费带动盈利改善。23H1公司综合毛利率27.92%/-6.57pct，其中医药业务毛利率31.69%/-14.43pct，毛利率下滑主要系医药业务采购成本增加所致。从费用率看，23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为17.53%/4.77%/1.55%/3.00%，同比分别-7.09/-2.10/-0.45/-1.20pct。从盈利端看，23H1归母净利率2.49%/+4.96pct，其中23Q2归母净利率 -0.15%/+7.76pct。 未来公司将聚焦医药+医美板块，我们认为看点主要为：1）医美业务依托药企基因以“并购+自研”模式加速布局，主要聚焦高端注射类产品，不断丰富产品管线，其中重磅产品AestheFill目前在国内的注册申报正有序推进中，基于再生针剂长期市场空间及AestheFill可实现客制化浓度调配等优势，我们认为产品上市后有望驱动公司业绩增长；2）医药业务方面，公司重点聚焦高端仿制药、首仿药、专科用药，稳步推进创新药研发，大力推进注射剂、片剂等品种的一致性评价，并持续完善销售渠道布局，当前医药业务正在逐步恢复中。 我们预计23-25年归母净利分别为0.14/1.18/2.62亿元，8月29日收盘价对应PE分别为388/46/21倍，维持“增持”评级。 风险提示：医药、医美行业政策风险；新品获批及推广不及预期；新药研发及注册风险；大股东高比例股权质押风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A1,775 2022A2,026 2023E2,418 2024E2,957 2025E3,657 增长率YoY% -5.1% 14.1% 19.3% 22.3% 23.7% 归属母公司净利润(百万元) 23 -76 14 118 262 增长率YoY% 104.5% -435.4% 118.4% 745.8% 121.8% 毛利率% 28.8% 28.6% 32.4% 37.9% 44.1% 净资产收益率ROE% 1.2% -4.2% 0.8% 6.1% 11.9% EPS(摊薄)(元) 0.03 -0.11 0.02 0.17 0.37 市盈率P/E(倍) 239.24 — 388.44 45.93 20.71 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月29日收盘价 无形资产111 102 102 102 102 其他324 429 489 548 608 资产总计3,758 3,910 3,948 4,164 4,417 流动负债1,696 1,856 1,890 2,010 2,022 短期借款1,116 1,370 1,370 1,370 1,370 应付票据21 1 9 12 11 应付账款132240215296272 营业利润 37 -75 14 137 307 营业外收支 3 0 0 0 0 利润总额 39 -75 14 137 306 所得税 19 3 2 21 46 净利润 21 -78 12 116 260 少数股东损益 -2 -2 -2 -2 -2 归属母公司净利润23-7614118262 流动资产 2,684 2,730 2,675 2,798 2,958 应收票据 0 0 0 0 0 货币资金 1,1311,477 1,234 1,093 907 非流动负债 186 231 211 191 171 EPS（当年）（元） 0.03-0.11 0.02 0.17 0.37 应收账款760 859 1,021 1,279 1,565 预付账款18 26 30 34 37 存货126 113 160 146 194 其他649 254 230 246 255 非流动资产1,074 1,180 1,273 1,366 1,459 长期股权投资395 426 426 426 426 营业总收入 1,775 2,026 2,418 2,957 3,657 营业成本 1,264 1,447 1,635 1,837 2,043 营业税金及附加1214172126销售费用 415 448 544 680 896 管理费用 105 117 121 169 238 研发费用 21 29 36 44 55 财务费用 63 71 85 103 128 减值损失合计 -2 -2 -1 0 0 投资净收益 18 12 22 22 22 固定资产（合计）244223257290324其他12414131313 其他427245297332370EBITDA2833113253447 其他 18 65 65 65 65 长期借款167165145125105 现金流量表单位:百万元 少数股东权益 22 20 18 16 14 经营活动现金流 448 56 -48 63 19 负债合计1,8812,0862,1012,2002,193会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 折旧摊销 51 49 35 35 35 财务费用 65 75 80 80 79 归属母公司股东权益 1,8551,8041,8291,9482,210净利润21-7812116260 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E2025E 负债和股东权益 3,7583,910 3,948 4,164 4,417 重要财务指标 单位:百万元 投资损失-16 -18 -12 -22-22 主要财务指标 2021A2022A 2023E2024E 2025E 营运资金变动434 22 -153 -145-333 营业总收入 1,7752,026 2,4182,957 3,657 其它-104 1 0 00 同比(%) -5.1%14.1% 19.3%22.3% 23.7% 投资活动现金流43 61 -104 -106-106 归属母公司净利润 23-76 14118 262 资本支出43 -41 -3 -5-5 同比(%) 104.5%-435.4% 118.4%746.0% 121.8% 长期投资-134 -116 -123 -123-123 毛利率(%) 28.8%28.6% 32.4%37.9% 44.1% 其他135 218 22 2222 ROE(%) 1.2%-4.2% 0.8%6.1% 11.9% 筹资活动现金流-46 115 -90 -100-99 EPS（摊薄）（元） 0.03-0.11 0.020.17 0.37 吸收投资0 0 5 00 P/E 239.24— 388.4445.91 20.70 借款1,438 1,288 -20 -20-20 P/B 2.933.01 2.972.79 2.46 支付利息或股息-62 -71 -80 -80-79 EV/EBITDA 226.62166.50 50.8223.18 13.49 现金净增加额445 232 -243 -142-186 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、 新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批 零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2 名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美护分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年2月加入信达证券研究所。主要覆盖化妆品、医美板块。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客