可转债周报：政策“组合拳”出台，对转债市场影响几何？
债券研究 证券研究报告 债券周报2023年08月29日 【债券周报】 政策“组合拳”出台，对转债市场影响几何？ ——可转债周报20230829 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】本轮杠杆拆解有什么不同？——债券周报20230827》 2023-08-27 《【华创固收】存单周报（0821-0827）：资金收敛，存单小幅提价》 2023-08-27 《【华创固收】利好落地，地产成交升温——每周高频跟踪20230826》 2023-08-26 《【华创固收】新一轮债务置换预期下城投债成交创近三月新高——高收益债市场观察（第四十二期）》 2023-08-22 《【华创固收】从回购和增减持看转债市场资金特征——可转债周报20230820》 2023-08-21 转债市场下跌，估值大幅压缩。 近期多项利好政策出台，包括印花税减半征收、减持行为规范、阶段性收紧IPO和再融资政策，降低融资融券保证金比例等，从交易端、融资端提振市场信心，为市场引入长期资金。 从历史统计看，下调印花税对正股市场有正向影响，短期内会对市场情绪形成明显的提振作用，但不一定形成全面性牛市行情。观察行业轮动情况，非银金融、房地产、医药生物、石油石化和公用事业有相对较好的表现。 规范减持行为，一是有利于保障市场增量资金，根据我们上周在《可转债周报：从回购和增减持看转债市场资金特征》统计的数据，年初以来A股减持金额超过3400亿，转债正股涉及超过340亿；二是将促使公司注重提高公司经营质量、盈利能力并进行分红，推动股价上涨，以达到减持标准，尤其是 银行板块股价和每股净资产倒挂现象较普遍，将推动银行板块提升自身净息 差、资产质量和估值；三是盈利能力较差、不能分红的企业不能减持，将会影响企业再融资的意愿，但本次并未限制大股东减持转债的行为；四是此次通知没有明确执行时间，短期内可能存在密集减持的风险。 IPO及再融资政策收紧，主要是从监管层面和审批端进行把控，或将影响转债发行数量和审批节奏。具体体现在：一是银行和券商发行转债或将受阻。当前预案中的银行转债有4只，包括长沙银行、西安银行、瑞丰银行和厦门 银行，券商转债有2只，包括华铁应急和南华期货，以上转债或将难以发行。二是科创板、创业板公司发行转债趋严。全面注册制下并未对科创板、创业板公司做要求，因此此次再融资政策收紧或将影响科创板、创业板公司发行转债。三是统计破发、破净股票分布行业与转债权重行业较重合。四是将推动并购重组，定向可转债是主要的融资路径。 从7月工业企业利润看，细分行业的单月盈利多数边际向下，其中金属制品表现突出，环比、同比增幅均有扩大，煤炭采选、油气开采、非金属矿采选业、电热生产供应、燃料加工、化纤制造以及纺织业利润环比增幅所有收窄但仍维持正增长，且同比数据均有好转；横向比较而言，上游利润份额再次 扩大，中游维持，下游利润份额大幅下滑。 关注低估、业绩具有确定性的板块 多项活跃资本市场的政策“组合拳”出台，短期内将提振市场情绪，长期有利于引入市场增量资金，但仍需关注到7月份工业企业利润数据显示：一是 工业企业利润仍在下滑，营收利润率较6月数据下滑0.02个百分点；二是多数细分领域，尤其是中下游利润环比修复转弱；三是主动去库节奏放缓，需求修复的基础依然不稳。除工业企业利润外，其余包括CPI、社零增速、工 业增加值在内的多项经济指标均偏弱。在政策强刺激下，市场风险偏好有望提升，但仍需关注基本面预期变化拐点，需紧密跟踪高频数据、工业企业去库速度以及影响地产需求变化的因素，例如城中村改造政策落地等。 后市可重点关注：一是政策敏感度较高的方向，包括券商和汽车，可关注浙22转债、财通转债和爱迪转债；二是政策利好且股息率较高的银行板块，可关注成银转债、杭银转债、张行转债、苏行转债、重银转债、苏银转债；三 是经济复苏仍然偏弱环境下主题板块交易机会，可关注金宏转债、华特转债、中特转债、本钢转债、天业转债；四是低估值、高分红板块，可关注燃23转债、洪城转债。 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、正股业绩增长不及预期、外围市场波动等。 目录 一、周度聚焦：活跃资本市场政策“组合拳”出台，对转债市场影响几何？4 （一）下调印花税率，哪些行业表现相对较佳？4 （二）规范减持行为，涉及哪些正股？5 （三）IPO及再融资政策收紧，对转债发行有何影响？7 （四）中报后，哪些领域盈利在改善？8 （🖂）转债市场策略：关注低估、业绩具有确定性的板块9 二、市场复盘：转债市场下跌，估值大幅压缩11 （一）价格和估值11 （二）周度市场行情13 三、条款及供给：多支转债提议下修，预案审批放缓15 （一）条款：多支转债提议下修15 （二）一级市场：上周2只新券发行，证监会核准转债尚可16 1、2支新券发行16 2、证监会核准转债尚可，待发规模超400亿16 四、风险提示16 图表目录 图表1历次下调印花税率的市场表现4 图表2历次印花税调降后行业轮动情况5 图表3正股不可减持的转债6 图表4破发股票行业分布（截至8月27日）7 图表5破净股票行业分布（截至8月27日）7 图表6上游利润同比、环比均有改善，中下游盈利边际弱化9 图表7上周北向资金净卖出224.2亿10 图表8两融余额小幅下跌10 图表9北向资金净买入行业情况10 图表10融资净买入行业情况10 图表11转债指数周度下跌11 图表12主要指数周度涨跌幅11 图表13转债加权平均收盘价11 图表14各类型转债余额加权平均收盘价11 图表15转债收盘价格分布12 图表16不同价格分位数走势12 图表17百元平价拟合溢价率12 图表18各类型转债余额加权平均转股溢价率12 图表19按规模划分转债的转股溢价率走势13 图表20按评级划分转债的转股溢价率走势13 图表21按平价划分转债的转股溢价率13 图表22申万一级行业指数周度涨跌14 图表23Wind热门概念指数周度涨跌14 图表24转债赎回累计天数信息（截至8月26日）15 图表25上周新发转债列表16 图表2613家上市公司公开发行A股可转债获证监会核准16 一、周度聚焦：活跃资本市场政策“组合拳”出台，对转债市场影响几何？ （一）下调印花税率，哪些行业表现相对较佳？ 2023年8月27日，财政部和税务总局提出，自2023年8月28日起，证券交易印花税实施减半征收，50%的调降幅度和落地节奏均超预期。从历史统计看，下调印花税对正股市场有正向影响，短期内会对市场情绪形成明显的提振作用，但不一定形成全面性牛市行情。从统计结果看，调整当日几乎都会大涨，1-2周内较分化，多为涨势，30个交易日普遍表现为回落。28日，上证指数在近1月下跌后收涨1.13%，行业现普涨行情，仅食品饮料下跌，房地产、煤炭和非银金融领涨。在调降印花税等利好政策刺激下，A股开盘大涨，但冲高回落，最终收涨1.13%，短期情绪提振明显，政策效果显现尚需时间。 图表1历次下调印花税率的市场表现 资料来源：Wind，华创证券 观察行业轮动情况，非银金融、房地产、医药生物、石油石化和公用事业有相对较好的表现。（1）从大类资产板块看，调降当日金融地产领涨，但各板块涨幅相差不多，从行情的持续性看，金融地产和医药医疗板块相对较优。（2）从细分行业看，医药生物、石油石化和公用事业三个板块的持续性最好，房地产、建筑装饰、煤炭、非银金融、银行、电力设备相对不错。整体看没有非常明显的规律，仍需结合当下市场风格和基本面情况分析。 图表2历次印花税调降后行业轮动情况 资料来源：Wind，华创证券 （二）规范减持行为，涉及哪些正股？ 8月27日晚，证监会发布《进一步规范股份减持行为》，提出：上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。控股股东、实际控制人的一致行动人比照上述要求执行；上市公司披露为无控股股东、实际控制人的，第一大股东及其实际控制人比照上述要求执行。 我们统计符合条件的A股有2265家，占总数5265的43.02%；统计符合条件的转债一共有128家，占存续转债23.5%，另有11家可交债。其中评级在AA-及以上的有88家，占存续转债16.1%。 规范减持行为，一是有利于保障市场增量资金，根据我们上周在《可转债周报：从回购和增减持看转债市场资金特征》统计的数据，年初以来A股减持金额超过3400亿，转债正股涉及超过340亿；二是将促使公司注重提高公司经营质量、盈利能力并进行分红，推动股价上涨，以达到减持标准，尤其是银行板块股价和每股净资产倒挂现象较普遍，将推动银行板块提升自身净息差、资产质量和估值；三是盈利能力较差、不能分红 的企业不能减持，将会影响企业再融资的意愿，但本次并未限制大股东减持转债的行为；四是此次通知没有明确执行时间，短期内可能存在密集减持的风险。 图表3正股不可减持的转债 资料来源：Wind，华创证券 备注1：满足条件即填充为红色； 备注2：因为未明确规定破净报告期，我们暂且将经审计的22年BPS、最新报告期BPS都纳入比较，满足其一即不可减持。 （三）IPO及再融资政策收紧，对转债发行有何影响？ 证监会发布《统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排》，提出：�根据近期市场情况，阶段性收紧IPO节奏，促进投融资两端的动态平衡。②对于金融行业上市公司或者其他行业大市值上市公司的大额再融资，实施预沟通机制，关注融资必要性和发行时机。③突出扶优限劣，对于存在破发、破净、经营业绩持续亏损、财务性投资比例偏高等情形的上市公司再融资，适当限制其融资间隔、融资规模。④引导上市公司合理确定再融资规模，严格执行融资间隔期要求。审核中将对前次募集资金是否基本使用完毕，前次募集资金项目是否达到预期效益等予以重点关注。⑤严格要求上市公司募集资金应当投向主营业务，严限多元化投资。⑥房地产上市公司再融资不受破发、破净和亏损限制。 IPO再融资政策收紧，主要是从监管层面和审批端进行把控，或将影响转债发行数量和审批节奏。具体体现在： 银行和券商发行转债或将受阻。限制大金融行业上市公司转债发行，并且该板块普遍存在破净情况。当前预案中的银行转债有4只，包括长沙银行、西安银行、瑞丰银行 和厦门银行，券商转债有2只，包括华铁应急和南华期货，以上转债或将难以发行。 科创板、创业板公司发行转债趋严。全面注册制下，主板公司经营业绩持续亏损本身就不可以发行可转债，发行转债需要满足连续盈利的要求：�近3个会计年度连续盈利，以扣非净利润前后孰低者为准；②近3个会计年度加权ROE不低于6%，以扣非净利润前后孰低者为准。但是并未对科创板、创业板公司做要求，因此此次再融资政策收紧或将影响科创板、创业板公司发行转债，在存续转债中科创板和创业板上市转债占比36.4%，比例不低。 破发、破净股票分布行业与转债权重行业较重合。如果统计破发的股票，多分布在机械设备、电子、医药生物、基础化工和电力设备板块。如果看破净的股票，因为没有明确是近一期经审计的净资产还是最新报告期净资产，所以我们分情况看，按照22年 BPS看，破净股票多分布在房地产、银行、建筑装饰、交通运输、基础化工、医药生物和钢铁领域，均超过20支；如果按照最新报告期BPS看，行业分布类似，破净股票多分布在房地产、银行、煤炭、建筑装饰、交通运输、基础化工领域，均超过10支。 图表4破发股票行业分布（截至8月27日）图表5破净股票行业分布（截至8月27日） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 并购重组将是优化资源配置的重要途径，定向可转债是主要的融资路径。历史上共有9次暂停IPO，分别发生在1994年7月、1995年1月、1995年7月、2001年7月、 2004年8月、2005年
