二季度业绩增长环比一季度提速，期待多品牌矩阵继续精耕细作

23年上半年收入、归母净利润同比增长16%、14%，Q2增长提速 贝泰妮发布2023年半年报。公司2023年上半年实现营业收入23.68亿元、同比增长15.52%，归母净利润4.50亿元、同比增长13.91%，扣非净利润3.74亿元、同比增长5.14%，EPS为1.06元。上半年归母净利率同比下降0.27PCT至19.01%。 分季度来看，23Q1~Q2公司单季度收入分别同比增长6.78%、21.21%，归母净利润分别同比增长8.41%、17.14%，二季度增速环比一季度提升明显。 护肤品类收入同比增12%，线上收入增7%、阿里系/抖音系分别-3%、+32% 分品类来看，上半年护肤品、医疗器械、彩妆收入占比（占主营业务的比重，下同）分别为87%、12%、1%，收入分别同比增长12.13%、45.92%、38.35%；平均售价分别为49.96元（同比+5.62%）、96.26元（-5.44%）、54.00元（+4.92%）。 分渠道来看，上半年线上、线下收入占比分别为74%、26%，收入分别同比增长7.15%、48.64%。 1）线上渠道中，上半年自营、经销+代销模式收入占总收入比例分别为59%、15%，收入分别同比+12.18%、-8.89%；线上渠道分平台来看，自建平台、第三方平台上半年收入占比分别为8%、66%，收入分别同比增长15.80%、6.25%。第三方平台中，阿里系、抖音系、唯品会、京东系上半年收入占总收入比例分别为33%（同比-7PCT）、11%（+1PCT）、7%（持平）、6%（-1PCT），收入分别同比-3.41%、+32.47%、+8.32%、-4.91%，阿里系收入略有下滑，抖音系表现亮眼。 主品牌薇诺娜线上自营店铺中，天猫旗舰店、抖音官旗店、专柜服务平台、快手美妆旗舰店、京东官旗店上半年收入占线上收入的比重分别为40%、13%、9%、4%、3%，收入分别同比-4.66%、+16.13%、+14.95%、+55.04%、+25.48%。 2）线下渠道中，上半年自营、经销+代销模式收入占比分别为1%、25%，收入分别同比增长515.46%、46.09%。截至23年6月末公司线下直营店数量共计113家、较年初净增加36家。另外，线下OTC分销渠道上半年收入占主营业务收入的比重为13%、收入同比增长60.13%，OTC渠道中护肤品、医疗器械、彩妆收入占线下渠道收入的比重分别为25%、23%、0.16%，收入分别同比+43.95%、+87.22%、-59.82%。 毛利率下降、费用率提升，存货和应收账款增加，经营净现金流良性 毛利率：23年上半年毛利率同比下降1.52PCT至75.38%。分品类来看，护肤品、医疗器械上半年毛利率分别为74.73%（-1.66PCT）、82.19%（-1.03PCT）。分季度来看，23Q1~Q2单季度毛利率分别同比下降1.71PCT、1.34PCT至76.11%、74.96%。 费用率：23年上半年期间费用率同比提升1.46PCT至56.90%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为46.34%（同比+0.90PCT）、6.43%（+0.04PCT）、4.60%（+0.62PCT）、-0.47%（-0.10PCT）。23Q1-Q2单季度期间费用率分别同比-0.53、+2.87PCT，二季度期间费用率提升主要来自销售和研发费用率的提升。 其他财务指标：1）存货23年6月末较年初减少1.82%至6.59亿元、同比增长18.92%；存货周转天数为205天、同比增长12天。2）应收账款23年6月末较年初增长64.05%至4.43亿元、同比增长53.09%；应收账款周转天数为27天、同比增长4天。3）经营净现金流上半年为2.85亿元、同比增长35.02%。 多品牌矩阵继续精耕细作，多平台布局进一步优化 上半年在消费弱复苏趋势下，公司业绩实现稳健增长，且在有电商大促的二季度，公司收入和利润增速实现环比一季度的明显提速。 公司已形成多品牌矩阵，包括主品牌薇诺娜，及子品牌薇诺娜宝贝、AOXMED、贝芙汀、Beauty Answers等。主品牌薇诺娜继续强化敏感肌龙头定位，上半年“618”大促期间，位列天猫美妆行业TOP9、抖快事业部GMV同比增106%、京东国货美妆品牌排名TOP3、唯品会国货美妆排名TOP1。产品方面，薇诺娜坚持以“舒敏”为基点、“敏感PLUS”延伸的产品策略，推出皮肤学级美白淡斑精华修白瓶、舒缓修护的同时起到美白淡斑功效，并围绕干敏肌人群推出特润霜、解决干敏肌干燥、起皮和泛红等问题。薇诺娜宝贝在功效护肤赛道全面开花，上半年“618”大促期间荣获天猫婴童护肤TOP4的成绩。AOXMED定位专业抗老科技品牌，上半年推出绿安缦精华、从根源上改善脆敏肌肤抗老问题，并推出超耀之星产品、针对特殊美容后的受损肌肤实现分层修护和胶原新生。贝芙汀品牌定位分级定制、精准抗痘，结合AI精准狙击痘肌困扰，提供个性化定制抗痘方案。 研发方面，公司自研原料储备充足，上半年特色植物研发实现重大突破，新原料水龙提取物备案获批，其具有促进皮肤水合、舒缓、抗氧化的功效。截至23年6月末，公司累计获得282个普通化妆品备案凭证、23个特殊化妆品注册证、15个二类医疗器械注册证、9项二类医疗器械经营备案凭证，完成2款三类医疗器械临床研究。 渠道方面，公司阿里系收入增速有所放缓、占比下降，但抖音及快手收入增速较快、贡献增量，同时公司与腾讯智慧零售签署战略协议，加速升级私域经营能力。 公司线上渠道结构进一步优化，积极提升线上多平台的综合零售运营能力。线下渠道上半年销售表现优于线下、线下直营店数量继续增加，子品牌AOXMED首家门店入驻北京汉光百货，为消费者提供多维度购物体验。 下调盈利预测，维持“买入”评级 我们继续看好公司多品牌多品类持续发力，期待下半年公司增长继续向好。考虑消费需求走势存不确定性，我们下调公司23~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调4%/11%/18%），对应23~25年EPS分别为2.94、3.54、4.25元，23年、24年PE分别为33倍、28倍，公司作为敏感肌龙头、多品牌矩阵精耕细作，维持“买入”评级。 风险提示：消费疲软，或线上渠道整体增长放缓；行业竞争加剧；新产品、新品牌拓展不及预期；获客成本持续提升等。 表1：公司盈利预测与估值简表