大家居深化、整装高增，盈利提升

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2023年08月29日 志邦家居（603801.SH） 大家居深化、整装高增，盈利提升 公司发布2023年半年报：2023H1实现收入23.01亿元（同比+13.0%），归母净利润1.79亿元（同比+13.7%），扣非归母净利润1.65亿元（同比+17.1%）；单Q2实现收入14.95亿元（同比+17.1%），归母净利润1.28亿元（同比+20.0%），扣非归母净利润1.21亿元（同比+20.4%），伴随市场经营环境好转、前期积压家装需求释放，且保交楼带动大宗渠道增长，公司收入增长稳健，此外降本增效稳步推进，剔除单2季度0.79亿元资产+信用减值影响，利润表现显著好于收入。 厨柜品类升级、衣柜盈利优异，厨衣木融合稳步推进。2023Q2公司厨柜/衣柜/木门分别实现收入6.9亿元/6.3亿元/0.9亿元（同比+5.2%/+25.7%/+74.5%），毛利率分别为35.9%/41.0%/22.9%（同比-4.3pct/+4.7pct/+10.9pct）；截至上半年末经销门店数分别为1807/1837/898家（较Q1末分别+76家/+96家/+118家，较上年末分别+85家/+111家/+150家）。公司积极推动厨柜产品升级，上半年推出新一代抗菌健康厨房，此外伴随局改等需求兴起，渠道延续下沉，Q2厨柜彰显经营韧性；伴随前期零售开店转化及大宗渠道放量，衣柜业务订单量快速增长、客单值保持稳健，且产能利用率提升、盈利能力改善明显；木门积极顺应品类融合趋势、保持较快开店节奏，此外伴随门墙柜一体化推进、收入有望保持较高增长。 零售稳健，大宗提质增效，整装高增。1）经销：Q2实现收入8.4亿元（同比+13.7%），毛利率为36.7%（同比+2.6pct），公司仍处渠道扩张红利期，持续强化南方市场部署和空白区域下沉，并注重门店赋能及获客能力提升、优化经销商结构，零售增长稳健；2）大宗：Q2实现收入4.3亿元（同比+23.2%），毛利率33.5%（同比-4.5pct），受益于保交楼及低基数，大宗渠道增速靓丽，公司积极巩固及拓展与优质战略地产商合作，同时培育适老公寓等业务增长点，预计经营质量稳健提升；3）整装：2023H1同比增长近40%，公司积极推进“超级邦”装企服务战略，从店面管理、引流获客、客户管理等多维度赋能装企，上半年发布整装大家居千坪展厅进一步展现定制及专业能力，预计整装收入延续高增。 降本增效显成效，盈利能力提升。2023Q2公司毛利率为36.8%（同比-0.2pct），公司推进降本增效，供应链端注重精细化管理，单位生产成本稳步降低，Q2毛利率基本持平、略受大宗渠道影响；Q2公司销售/管理/研发费用率分别为13.7%/4.7%/5.4%（同比-3.1pct/-0.1pct/+0.2pct），费用表现优化，对应归母净利率为8.6%（同比+0.2pct），盈利能力稳步改善。 现金流回暖，营运能力稳定。2023H1公司净经营现金流为3.39亿元（同比+1.21亿元），现金流回暖主要系经营环境复苏趋势下销售表现向好，以及库存周转提升导致材料采购支出同比下降；截至上半年末公司应收账款周转天数为15天（同比+0.4天），应付账款周转天数为66天（同比+1.3天），存货周转天数为153天（同比-11天）。 盈利预测与投资评级：公司坚持全渠道、多品类战略，南方市场加速拓展，大家居成长空间广阔，我们预计2023-2025年归母净利润为6.4/7.7/9.1亿元，对应PE为16.5X/13.8X/11.6X，维持“买入”评级。 风险提示：地产复苏不及预期、行业竞争加剧、原材料价格上升。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5,153 5,389 6,250 7,213 8,291 增长率yoy（%） 34.2 4.6 16.0 15.4 15.0 归母净利润（百万元） 506 537 643 769 911 增长率yoy（%） 27.8 6.2 19.9 19.6 18.4 EPS最新摊薄（元/股） 1.16 1.23 1.47 1.76 2.09 净资产收益率（%） 19.5 18.6 19.5 20.4 20.8 P/E（倍） 21.0 19.8 16.5 13.8 11.6 P/B（倍） 4.1 3.7 3.2 2.8 2.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年8月28日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 家居用品 前次评级 买入 8月28日收盘价(元) 24.29 总市值(百万元) 10,603.75 总股本(百万股) 436.55 其中自由流通股(%) 99.00 30日日均成交量(百万股) 6.27 股价走势 作者 分析师 姜文镪 执业证书编号：S0680523040001 邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 研究助理 张彤 执业证书编号：S0680122070001 邮箱：zhangtong1@gszq.com 相关研究 1、《志邦家居（603801.SH）：发行可转债募资建设清远基地，深化南方市场部署》2023-07-07 2、《志邦家居（603801.SH）：发布股权激励，逆势份额提升、降本增效效果显著》2023-04-28 3、《志邦家居（603801.SH）：成长稳健，盈利表现靓丽》2023-03-13 -37%-18%0%18%37%55%73%91%2022-082022-122023-042023-08志邦家居沪深300 2023年08月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2787 2957 3157 3859 4263 营业收入 5153 5389 6250 7213 8291 现金 668 705 516 1324 1311 营业成本 3285 3358 3902 4515 5183 应收票据及应收账款 256 225 332 311 429 营业税金及附加 40 44 53 59 67 其他应收款 158 126 203 177 260 营业费用 756 832 981 1136 1302 预付账款 49 58 66 77 87 管理费用 232 268 331 379 431 存货 388 305 500 431 638 研发费用 282 279 337 379 431 其他流动资产 1269 1539 1539 1539 1539 财务费用 -7 -18 7 -4 -19 非流动资产 2511 2820 3074 3350 3638 资产减值损失 -43 -37 -35 -47 -57 长期投资 36 134 236 340 444 其他收益 37 28 28 32 31 固定资产 1465 1491 1633 1785 1952 公允价值变动收益 5 5 4 4 4 无形资产 232 255 278 295 316 投资净收益 -1 16 11 10 9 其他非流动资产 778 939 927 929 926 资产处置收益 0 -16 -4 -4 -5 资产总计 5298 5777 6231 7208 7902 营业利润 552 576 711 839 992 流动负债 2426 2775 2801 3308 3392 营业外收入 3 4 3 3 3 短期借款 295 367 367 367 367 营业外支出 5 4 6 6 5 应付票据及应付账款 801 1088 1107 1432 1483 利润总额 550 577 708 836 990 其他流动负债 1330 1320 1327 1509 1543 所得税 44 40 64 67 79 非流动负债 281 124 126 128 131 净利润 506 537 643 769 911 长期借款 200 0 2 4 7 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 81 124 124 124 124 归属母公司净利润 506 537 643 769 911 负债合计 2707 2899 2927 3437 3523 EBITDA 705 765 873 996 1164 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 1.16 1.23 1.47 1.76 2.09 股本 312 312 437 437 437 资本公积 806 766 641 641 641 主要财务比率 留存收益 1541 1894 2267 2720 3264 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 2591 2879 3304 3772 4378 成长能力 负债和股东权益 5298 5777 6231 7208 7902 营业收入(%) 34.2 4.6 16.0 15.4 15.0 营业利润(%) 26.5 4.5 23.3 18.0 18.3 归属于母公司净利润(%) 27.8 6.2 19.9 19.6 18.4 获利能力 毛利率(%) 36.2 37.7 37.6 37.4 37.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.8 10.0 10.3 10.7 11.0 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 19.5 18.6 19.5 20.4 20.8 经营活动现金流 496 766 447 1534 741 ROIC(%) 16.4 16.1 17.2 18.0 18.5 净利润 506 537 643 769 911 偿债能力 折旧摊销 145 187 161 166 191 资产负债率(%) 51.1 50.2 47.0 47.7 44.6 财务费用 -7 -18 7 -4 -19 净负债比率(%) -4.1 -8.1 -1.5 -22.7 -19.2 投资损失 1 -16 -11 -10 -9 流动比率 1.1 1.1 1.1 1.2 1.3 营运资金变动 -243 -37 -353 612 -334 速动比率 0.5 0.5 0.5 0.6 0.7 其他经营现金流 95 114 0 1 1 营运能力 投资活动现金流 -516 -443 -405 -431 -471 总资产周转率 1.1 1.0 1.0 1.1 1.1 资本支出 524 399 152 172 184 应收账款周转率 17.8 22.4 22.4 22.4 22.4 长期投资 -45 -102 -102 -104 -104 应付账款周转率 4.5 3.6 3.6 3.6 3.6 其他投资现金流 -37 -146 -354 -363 -391 每股指标（元） 筹资活动现金流 179 -433 -231 -295 -283 每股收益(最新摊薄) 1.16 1.23 1.47 1.76 2.09 短期借款 187 71 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.14 1.75 1.03 3.51 1.70 长期借款 200 -200 2 2 2 每股净资产(最新摊薄) 5.94 6.59 7.57 8.64 10.03 普通股增加 89 0 125 0 0 估值比率 资本公积增加 -1