优势品类贡献稳定业绩增长，创新品类开启第二成长曲线

公司研究报 告传媒互联网 2023-08-28 公司点评报告 买入/首次恺英网络（002517.SZ） 目标价：18.7 收盘价：14.2 优势品类贡献稳定业绩增长，创新品类开启第二成长曲线 走势比较 140% 太 120% 100% 平 80% 60% 洋 40% 20% 22/8/30 22/10/30 22/12/30 23/2/28 23/4/30 证 0% (20%) 券(40%) 股恺英网络沪深300 23/6/30 份 事件： 恺英网络发布2023半年度报告，公司2023年H1营收19.76亿元，同 比-1.65%；归母净利润7.24亿元，同比+15.35%。其中23Q2营收10.22 亿元，同比+4.17%；归母净利润4.34亿元，同比+14.46%。此外，公 司拟现金分红2.13亿元。 上半年整体业绩超预期，创新品类有望成为下半年重要增量 公司23H1业绩整体超预期。我们认为，公司传统品类游戏（如《天 使之战》等）流水表现较为平稳，同时随着此类游戏买量成本的减少， 使得利润率提升。此外，公司积极研发多款游戏，在净额法下也带来 有股票数据整体利润率的提升。23年H2公司新游储备丰富：1）4款传奇/奇迹 限总股本/流通(亿股)：21.53/19.07 公总市值/流通(亿元)：306 司 证相关研究报告： 券研究报告 证券分析师：郑磊 E-mail：zhenglei@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190523060001 类：公司传统优势品类，其中《龙腾传奇》已获版号；2）5+款创新 品类：其中《山海浮梦录》《仙剑奇侠传-新的开始》《归隐山居图》 《石器时代：觉醒》《纳萨力克之王》已获版号。公司优秀的IP获取能力是创新品类研发的基础，年内重点关注《石器时代：觉醒》定档10月26日，以及盗墓、斗罗IP新游版号落地。 收购盛和网络剩余股权，提升公司整体盈利能力 8月15日公司公告已完成对盛和网络剩余29%股权的收购，实现了盛和网络股权100%并表。盛和网络是一家集研、运一体化的游戏公司，打造了《蓝月传奇》、《原始传奇》等多款精品游戏。盛和网络2020-2022年实现净利润分别为2.1、9.3、11.8亿元。此次收购提升公司盈利能力，同时有望增强公司游戏研发核心竞争力。 立足AI+游戏，全面拥抱数字经济 4月23日，公司与复旦大学签署协议，共同探索AIGC技术在游戏研发中的应用，包括游戏NPC的AI化，将应用于公司自研的“斗罗大陆”IP手游中，探索AI驱动的游戏玩法创新。此外，公司于8月23日公告拟投资8亿设立数字经济研发中心，提升公司在游戏研发、人工智能、VR/AR、数字化转型等方面的能力。 报告标题 2 公司点评报告P 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年营业收入分别为48.0/59.9/69.7亿元，对应 增速28.9%/24.8%/16.3%，归母净利润分别为16.1/21.5/22.9亿元，对应增速57.4%/33.4%/6.4%。公司传统优势品类游戏基础稳固，同时创新品类进入发力期有望给公司带来第二成长曲线，我们给予公司23 年25倍PE，目标价18.7元。上调为“买入”评级。 盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)3725.5 4801.8 5990.8 6965.5 （+/-%）56.8% 28.9% 24.8% 16.3% 归母净利(百万元）1025.1 1613.2 2152.4 2289.4 （+/-%）77.8% 57.4% 33.4% 6.4% 摊薄每股收益(元)0.5 0.8 1.0 1.1 市盈率(PE)13.4 19.0 14.2 13.4 资料来源：ifind，太平洋研究院 风险提示： 行业增速下滑的风险，游戏行业监管政策趋严的风险，公司游戏产品 流水不及预期的风险 报告标题 3 公司点评报告P 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1177.9 2551.0 3733.9 6322.6 9076.8 营业收入 2375.3 3725.5 4801.8 5990.8 6965.5 应收和预付款项 1334.4 1317.5 2376.2 2964.5 3446.9 营业成本 694.1 930.8 968.0 997.0 1017.0 存货 16.2 10.5 14.0 14.4 14.7 营业税金及附加 11.9 17.6 19.2 22.8 30.6 其他流动资产 208.9 68.6 106.3 132.6 154.2 销售费用 360.6 803.4 710.7 898.6 1065.7 流动资产合计 2737.4 3947.6 6230.4 9434.2 12692.6 管理费用 165.4 163.9 220.9 251.6 362.2 长期股权投资 352.2 397.8 394.4 391.0 387.6 财务费用 -10.3 -34.2 -10.3 -17.1 -26.6 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -19.9 -35.6 -45.2 -56.4 -65.6 固定资产 43.6 63.2 46.4 29.5 12.7 投资收益 105.0 -12.4 45.5 45.5 45.5 在建工程 0 0 0 0 0 公允价值变动 -27.1 -2.4 0.00 0.00 0.00 无形资产开发支出 16.1 27.7 14.7 1.8 -11.1 营业利润 906.2 1340.6 2272.4 3035.6 3288.0 长期待摊费用 171.4 241.1 120.6 0.0 0.0 其他非经营损益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其他非流动资产 1078.9 1099.1 1099.1 1099.1 1099.1 利润总额 936.2 1384.3 2305.2 3068.3 3320.8 资产总计 4399.6 5776.4 7905.5 10955.6 14180.8 所得税 91.8 23.0 74.5 92.0 155.1 短期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净利润 844.4 1361.3 2230.7 2976.3 3165.7 应付和预收款项 583.5 1201.2 1104.1 1182.4 1245.0 少数股东损益 267.7 336.1 617.5 823.9 876.3 长期借款 13.2 17.0 12.3 7.9 4.8 归母股东净利润 576.7 1025.1 1613.2 2152.4 2289.4 其他负债 53.9 16.0 16.0 16.0 16.0 负债合计 650.6 1234.1 1132.5 1206.3 1265.8 预测指标 股本 1515.2 1515.2 1515.2 1515.2 1515.2 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 758.1 746.2 746.2 746.2 746.2 毛利率 70.8% 75.0% 79.8% 83.4% 85.4% 留存收益 1132.6 2210.6 3823.8 5976.2 8265.6 销售净利率 35.6% 36.5% 46.5% 49.7% 45.5% 归母公司股东权益 3405.9 4471.9 6085.1 8237.6 10527.0 营业收入增长率 53.9% 56.8% 28.9% 24.8% 16.3% 少数股东权益 343.1 70.4 687.9 1511.7 2388.0 EBIT增长率 288.5% 45.8% 70.0% 33.0% 8.0% 股东权益合计 3749.0 4542.3 6773.0 9749.3 12915.0 净利润增长率 224.1% 77.8% 57.4% 33.4% 6.4% 负债和股东权益 4399.6 5776.4 7905.5 10955.6 14180.8 ROE 16.9% 22.9% 26.5% 26.1% 21.8% ROA 13.1% 17.8% 20.4% 19.7% 16.1% 现金流量表(百万） ROIC 38.4% 50.9% 100.2% 87.8% 81.0% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(元) 0.5 0.8 1.0 1.1 0.5 经营性现金流 500.7 1483.0 1132.5 2531.0 2687.2 PE(X) 22.2 13.4 19.0 14.2 13.4 投资性现金流 181.7 447.3 44.9 45.1 43.5 PS(X) 12.9 8.2 6.4 5.1 4.4 融资性现金流 -179.9 -580.1 5.6 12.7 23.5 PB(X) 3.7 3.3 5.0 3.7 2.9 现金流量净额 497.9 1369.7 1182.9 2588.8 2754.2 EV/EBITDA(X) 12.0 8.3 11.4 8.2 7.4 资料来源：ifind，太平洋研究院 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 销售团队 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华北销售 佟宇婷 13522888135 tongyt@tpyzq.com 华北销售 王辉 18811735399 wanghui@tpyzq.com 华北销售 巩赞阳 18641840513 gongzy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 丁锟 13524364874 dingkun@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 华南销售 郑丹璇 15099958914 zhengdx@tpyzq.com 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.c