单车毛利大幅提升，出口稳步向上支撑业绩增长

单车毛利大幅提升，出口稳步向上支撑业绩增长 核心观点： 事件 公司发布2023年中报，Q2公司实现营收1399.51亿元人民币，同/环比增速分别为67%/16%，归母净利润68.24亿元，同/环比增速分别为145%/65%。Q2公司毛利率为18.72%，净利率为4.88%。上半年公司总营收2601.24亿元，同比增长72.7%；归母净利润109.54亿元，同比增长204.7%，扣非归母净利润为 96.95亿元，同比增长220.0%，实现基本每股收益3.77元。 我们的分析与判断 （一）规模效应叠加原材料成本下行推动公司单车毛利大幅提升，销量端维持公司全年国内销量300万辆预期不变。2023年上半年，公司总销量为125.56 万辆，同比+94.25%，其中新能源乘用车销售124.82万辆，同比+95.59%，Q2 单季公司销售新能源乘用车70.02万辆，同比+98.13%，环比+27.80%。销量大幅提升是带动公司营收增长的核心动力，上半年公司汽车、汽车相关产品及其他产品实现营收2088.24亿元，同比增长91.11%，占总营收的比重同比提升7.73pct至80.28%。 2023年上半年，公司单车销售均价为16.63万元，同比微降1.62%，主要是由于公司为应对激烈的市场竞争，在�朝冠军版改款系列车型中大幅调低售价，同时公司高端车型腾势D9销量向好，对冲了部分产品降价影响。上半年公司汽车业务毛利率为20.67%，同比+4.37pct，受益于规模效应与碳酸锂价格下行，毛利率大幅提升。公司于近期成都车展发布唐家族冠军版车型与海豹DM-i版，产品延续了过往的综合性价比优势，有望复刻上半年秦、宋、汉改款车型销量佳绩，接力老款车型继续推动公司销量稳步提升，我们维持对公司全年国内销量300万辆的预测。 （二）盈利能力强于特斯拉，彰显全球龙头风范。特斯拉Q1/Q2毛利率分别为19.3%/18.2%，上半年公司汽车业务毛利率20.67%，实现逆袭。公司上半年研发费用超越特斯拉，达到138.35亿元，同比+154.61%，截止2023年6月 末，公司经营活动净现金流为819亿，同比+89%。公司各项财务指标在Q2均反超特斯拉，夯实龙头地位。 （三）加速筹备海外建厂，出口连续9月保持万辆之上，全年出口有望突 破20万辆。2023年是公司新能源乘用车出口元年，上半年公司累计出口7.43 万辆，截止7月，公司单月出口销量已连续9个月维持在万辆之上，公司产品 目前已进入澳大利亚、日本、欧洲等发达国家市场，并在泰国、巴西等地取得初步的市场拓展成果。近期，公司宣布拟投资45亿元在巴西建设乘用车和电池工厂，有望在海外市场继续复刻公司垂直供应链优势，自供电池等关键原材料以维持自身盈利水平，考虑到公司目前在全球多个新能源潜力市场所具备的市场影响力，预期公司全年出口有望突破20万辆。 （四）高端车型收获市场认可，“仰望”&“方程豹”为公司形象升级再添助力。据汽车之家数据，2023年6月，腾势D9销量再破万至1.11万辆，首次成为MPV市场销量冠军。2023年1-7月，腾势D9累计销售6.73万辆，自3月 来连续5个月销量稳定在万辆之上，已成为MPV市场明星产品。得益于公司前 比亚迪（002594.SZ） 推荐维持评级 分析师石金漫 ：010-80927689 ：shijinman_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030002 市场数据 2023/8/28 A股收盘价 235.53 股票代码 002594.SZ A股一年内最高价 318.50 A股一年内最低价 230.03 上证指数 3,098.64 市盈率（TTM） 34.38 总股本（万股） 291,114.29 流通市值(亿元) 4270.50 总市值（亿元） 6535.56 相对沪深300表现图 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 公司点评报告 ●汽车行业 2023年08月28日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 期积累的坚实品牌基础与自身出色制造能力，规模效应的发挥助力腾势品牌快速实现单车盈利，为公司品牌形象和盈利能力的提升提供双重助力。7月，腾势发布首款猎跑SU腾势N7，继续布局高端消费市场，上市24小时订单破万，爆款潜力十足。基于腾势获得的市场认可，公司继续推出百万级豪华品牌“仰望”和硬派越野品牌“方程豹”，持续提升公司在豪华车市场的竞争力，助力公司成长为全球新能源龙头车企。 投资建议：我们预计公司2023~2025年营业收入分别为7240.77 /9452.44/11567.43亿元，归母净利润分别为 298.60/421.25/561.53亿元，对应EPS分别为10.26元、14.47 元、19.29元，维持“推荐”评级。 风险提示：1、新能源车产品销量不及预期的风险；2、芯片短缺带来产能瓶颈的风险；3、原材料价格上涨的风险。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万) 424060.64 724077.02 945243.95 1156742.90 增长率（%） 96.20 70.75 30.54 22.38 归母净利润（百万） 16622.45 29859.77 42124.76 56152.73 增长率（%） 445.86 79.64 41.08 33.30 摊薄EPS(元) 5.71 10.26 14.47 19.29 PE 41.25 22.96 16.28 12.21 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录：公司主要财务指标预测(百万元) 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 损益表 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 51,471 104,502 137,544 192,948 营业总收入 424,061 724,077 945,244 1,156,743 应收票据 0 0 0 0 %增长率 96.2% 70.7% 30.5% 22.4% 应收账款 38,828 60,538 73,297 90,288 营业成本 351,816 588,211 762,031 926,051 其他应收款 1,910 5,048 3,195 7,407 %销售收入 83.0% 81.2% 80.6% 80.1% 存货 79,107 98,624 145,424 156,760 毛利 72,245 135,866 183,213 230,692 其他流动资产 69,487 55,358 65,143 71,241 %销售收入 17.0% 18.8% 19.4% 19.9% 流动资产 240,804 324,070 424,603 518,643 税金及附加 7,267 12,309 16,134 19,704 长期股权投资 15,485 20,495 26,790 32,443 %销售收入 1.7% 1.7% 1.7% 1.7% 固定资产 131,880 159,551 196,841 222,321 销售费用 15,061 28,963 37,810 46,270 在建工程 44,622 63,877 85,677 106,204 %销售收入 3.6% 4.0% 4.0% 4.0% 无形资产 23,223 28,933 34,847 40,659 管理费用 10,007 18,826 24,576 30,075 商誉 66 66 66 66 %销售收入 2.4% 2.6% 2.6% 2.6% 其他非流动资产 37,780 43,721 45,048 46,256 研发费用 18,654 36,204 49,153 61,307 非流动资产 253,057 316,644 389,269 447,950 %销售收入 4.4% 5.0% 5.2% 5.3% 资产总计 493,861 640,714 813,872 966,593 财务费用 -1,618 -420 -769 -1,140 短期借款 5,153 9,153 12,153 14,153 %销售收入 -0.4% -0.1% -0.1% -0.1% 应付票据 3,328 6,475 7,072 10,934 息税前利润（EBIT） 21,153 43,660 60,821 79,962 应付账款 140,437 186,346 215,837 247,189 %销售收入 5.0% 6.0% 6.4% 6.9% 其他应付款 122,124 166,777 240,290 277,287 其他收益 1,721 2,896 3,781 4,627 其他流动负债 62,302 83,667 106,345 126,361 投资收益 -792 -2,172 -2,836 -3,470 流动负债 333,345 452,418 581,696 675,925 净敞口套期收益 0 0 0 0 长期借款 7,594 7,594 7,594 7,594 公允价值变动收益 126 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 信用减值损失 -990 -1,200 -1,500 -2,000 长期应付款 0 0 0 0 资产减值损失 -1,386 -1,817 -2,954 -3,386 其他长期负债 31,533 31,533 31,533 31,533 资产处置收益 -11 0 0 0 负债 372,471 491,544 620,823 715,051 营业利润 21,542 37,691 52,800 70,246 股本 2,911 2,911 2,911 2,911 %增长率 365.1% 75.0% 40.1% 33.0% 资本公积 61,706 61,706 61,706 61,706 营业外收支 -462 -663 -562 -613 其他综合收益 428 428 428 428 利润总额 21,080 37,028 52,238 69,634 归母所有者权益 111,029 137,565 179,689 235,842 %增长率 366.6% 75.7% 41.1% 33.3% 少数股东权益 10,361 11,605 13,360 15,700 所得税 3,367 5,925 8,358 11,141 所有者权益合计 121,390 149,169 193,049 251,542 所得税率 16.0% 16.0% 16.0% 16.0% 负债股东权益合 493,861 640,714 813,872 966,593 合并报表的净利润 17,713 31,104 43,880 58,492 少数股东损益 1,091 1,244 1,755 2,340 归属于母公司的净利润 16,622 29,860 42,125 56,153 比率分析盈利能力 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 3.9% 4.1% 4.5% 4.9% 净资产收益率 15.0% 21.7% 23.4% 23.8% 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 3.4% 4.7% 5.2% 5.8% 净利润 16,622 29,860 42,125 56,153 投入资本收益率 12.4% 21.0% 23.0% 23.8% 少数股东损益 1,091 1,244 1,755 2,340 成长能力 非现金支出 22,746 26,502 36,322 40,062 营业总收入增长 96.2% 70.7% 30.5% 22.4% 非经营收益 1,567 3,959 4,197 5,006 EBIT增长率 225.4% 106.4% 39.3% 31.5% 营运资金变动 98,812 73,638 54,286 48,092 归母净利润增长 445.9% 79.6%