费用增加利润承压，检测+仪器布局逐渐完善

费用增加利润承压，检测+仪器布局逐渐完善 公司研究|中报点评钢研纳克300797.SZ 增持（维持） 股价（2023年08月28日）11.25元 52周最高价/最低价12.78/8.07元 目标价格11.52元 总股本/流通A股（万股）38,318/37,230 A股市值（百万元）4,311 事件：公司发布23年半年报，2023年上半年实现营收3.91亿元，同比增长18.48%；实现归母净利润0.43亿元，同比下滑8.17%。2023Q2实现营收2.14亿元，同比增长15.96%；实现归母净利润0.33亿元，同比增长3.74%。 主业需求保持快速增长，新产能投产、产品结构变化等因素短期扰动毛利率。 2023H1公司第三方检测服务、检测分析仪器业务继续保持快速增长，其中检测业务收入同比增长25.58%至1.98亿，仪器业务收入同比增长28.29%至1.01亿。检测业务毛利率为43.60%，较上年同期下滑2.6pct，我们判断主要系江苏检测技术研究院投产初期投入较多、尚未达产达效所致，随着其业务量增长，有望带动检测业务毛利率回升；分析仪器业务毛利率38.09%，较上年同期下滑4.4pct，我们判断系产品销售结构变化影响。腐蚀防护工程与产品、标准物质/标准样品、能力验证业务收入分别为1503万、4709万、819万，同比分别增长-1.97%/21.54%/7.58%，毛利率较上年同期分别提高8.26/2.05/-7.63pct至45.97%/47.63%/42.96%。 费用增长拖累短期业绩。23H1归母净利润下滑主要原因系费用端增长较快，23H1公司销售/管理/研发费用率分别为14.45%/15.57%/10.65%，较22H1分别增加1.23/4.28/2.48pct。管理费用增长主要系新实验室建设员工培训费用增长、股权激励分摊费用增加所致，研发费用增长较快主要系纳克微束持续投入仪器研发所致。 检测区域布局日臻完善，仪器业务厚积薄发。公司持续推进检测板块的全国布局，成都等地实验室基本达产达效，23H1子公司成都纳克实现2616万元、净利润1170万元；随着昆山、沈阳、青岛、德阳等地实验室建设运营，预计未来检测板块业绩 盈利预测与投资建议 将保持快速增长。分析仪器板块，纳克微束23H1收入11.28万元、净利润-1961万元，扫描电镜等高端仪器研发还处于前期投入阶段，考虑高端仪器市场广阔的市场需求空间与极低的国产化率，我们看好在公司高端仪器领域的厚积薄发。 我们对2023-2025年收入、毛利率假设进行调整，预计23-25年归母净利润为1.38/1.82/2.38亿元（原23-25年归母净利润为1.33/1.83/2.41亿元），参考可比公司平均估值，给予2023年32倍PE，目标价11.52元，维持“增持”评级。 风险提示 高温合金检测需求不及预期，产能释放不及预期，仪器产品研发进度低于预期 国家/地区中国 行业中小市值 ，检测逐渐 核心观点 报告发布日期2023年08月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.18 -4.34 0 22.27 相对表现% -0.8 1.67 2.55 30.91 沪深300% 0.62 -6.01 -2.55 -8.64 证券分析师邢立力 xinglili@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522070001 证券分析师韩冰 hanbing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090003 联系人路天奇 lutianqi@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 702 815 1,046 1,345 1,701 同比增长(%) 19.8% 16.2% 28.2% 28.6% 26.4% 营业利润(百万元) 88 96 130 202 272 同比增长(%) 7.6% 9.0% 36.1% 55.2% 34.3% 归属母公司净利润(百万元) 84 114 138 182 238 同比增长(%) 9.0% 35.2% 21.2% 31.8% 31.1% 每股收益（元） 0.22 0.30 0.36 0.47 0.62 毛利率(%) 45.5% 46.4% 45.2% 46.0% 46.3% 净利率(%) 12.0% 14.0% 13.2% 13.5% 14.0% 净资产收益率(%) 10.3% 12.7% 13.5% 15.2% 16.9% 市盈率 51.2 37.9 31.3 23.7 18.1 市净率 5.1 4.6 3.9 3.3 2.8 检测、仪器业务持续发力，费用增长拖累短期业绩 高温合金检测龙头，仪器国产替代打开第二成长曲线 2023-04-21 2023-03-12 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023/8/28 2022A2023E 2024E 2025E2022A 2023E2024E 2025E 禾信仪器 688622 32.65 -0.900.33 0.93 1.57-36.09 98.5534.93 20.74 华测检测 300012 19.71 0.540.65 0.80 0.9836.74 30.1624.53 20.18 广电计量 002967 14.59 0.320.55 0.78 1.0445.62 26.3118.72 13.99 苏试试验 300416 16.10 0.530.71 0.94 1.2330.34 22.6517.05 13.06 聚光科技 300203 15.79 -0.830.48 0.85 1.26-19.06 32.7718.65 12.55 国检集团 603060 11.03 0.320.38 0.47 0.5734.99 29.2423.58 19.31 莱伯泰科 688056 40.70 0.660.99 1.23 1.4161.32 41.0732.97 28.81 调整后平均 25.73 31.9123.69 17.40 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 383 383 421 509 611 营业收入 702 815 1,046 1,345 1,701 应收票据、账款及款项融资 216 292 319 387 510 营业成本 382 437 573 726 914 预付账款 15 24 26 34 43 营业税金及附加 4 5 7 9 11 存货 187 206 269 341 430 销售费用 97 103 121 150 186 其他 33 43 36 44 53 管理费用及研发费用 149 208 242 286 348 流动资产合计 833 949 1,072 1,315 1,646 财务费用 7 5 3 2 1 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 3 8 1 1 1 固定资产 181 246 432 473 508 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 77 192 67 68 68 投资净收益 (0) (0) (0) (0) (0) 无形资产 10 12 12 11 11 其他 28 46 31 32 33 其他 274 269 279 283 288 营业利润 88 96 130 202 272 非流动资产合计 542 719 789 835 875 营业外收入 4 2 4 3 3 资产总计 1,375 1,668 1,861 2,150 2,521 营业外支出 1 2 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 91 95 133 204 273 应付票据及应付账款 108 153 183 236 302 所得税 7 1 13 20 27 其他 204 334 369 421 481 净利润 84 94 120 184 246 流动负债合计 311 487 552 657 783 少数股东损益 (0) (20) (18) 2 7 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 84 114 138 182 238 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.22 0.30 0.36 0.47 0.62 其他 215 207 192 192 192 非流动负债合计 215 207 192 192 192 主要财务比率 负债合计 527 694 744 849 975 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 30 12 14 21 成长能力 实收资本（或股本） 248 255 383 383 383 营业收入 19.8% 16.2% 28.2% 28.6% 26.4% 资本公积 281 282 211 211 211 营业利润 7.6% 9.0% 36.1% 55.2% 34.3% 留存收益 319 407 511 693 931 归属于母公司净利润 9.0% 35.2% 21.2% 31.8% 31.1% 其他 (0) (0) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 848 974 1,117 1,301 1,546 毛利率 45.5% 46.4% 45.2% 46.0% 46.3% 负债和股东权益总计 1,375 1,668 1,861 2,150 2,521 净利率 12.0% 14.0% 13.2% 13.5% 14.0% ROE 10.3% 12.7% 13.5% 15.2% 16.9% 现金流量表 ROIC 10.6% 10.7% 11.2% 14.9% 16.9% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 84 94 120 184 246 资产负债率 38.3% 41.6% 40.0% 39.5% 38.7% 折旧摊销 22 (109) 12 24 30 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 7 5 3 2 1 流动比率 2.67 1.95 1.94 2.00 2.10 投资损失 0 0 0 0 0 速动比率 2.06 1.52 1.45 1.48 1.55 营运资金变动 (10) 59 (23) (54) (107) 营运能力 其它 (3) 72 (23) (1) (1) 应收账款周转率 4.8 5.2 5.3 5.2 5.1 经营活动现金流 101 121 89 155 169 存货周转率 2.3 2.2 2.4 2.4 2.3 资本支出 (105) (76) (74) (69) (69) 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.7 0.7 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元） 其他 (18) (108) (0) (0) (0) 每股收益 0.22 0.30 0.36 0.47 0.62 投资活动现金流 (123) (184) (74) (69) (69) 每股经营现金流 0.41 0.47 0.23 0.41 0.44 债权融资 22 2 3 3 3 每股净资产 2.21 2.46 2.88 3.36 3.98 股权融资 (0) 7 57 0 0 估值比率 其他 (60) 55 (37) (2) (1) 市盈率 51.2 37.9 31.3 23.7 18.1 筹资活动现金流 (38) 64 23 1 2 市净率