检测、仪器业务持续发力，费用增长拖累短期业绩

核心观点 检测、仪器业务持续发力，费用增长拖累短期业绩 事件：公司发布22年年报&23年一季报，2022年全年实现营收8.15亿元，同比增长16.22%；实现归母净利润1.14亿元，同比增长35.22%。2023Q1实现营收1.77亿元，同比增长21.67%；实现归母净利润985万元，同比下滑33.81%。 22年检测业务保持较快增长、毛利率回升，期间费用率提升主要系研发费用大幅增长影响。2022年公司检测业务继续保持较快增长，收入同比增长23.7%至3.86亿， 毛利率较上年同期增加1.79pct，带动公司整体毛利率同比提升0.94pct至46.45%。检测分析仪器、腐蚀防护工程与产品、标准物质/标准样品、能力验证业务收入分别为2.37亿、4810万、7873万、2645万，同比分别增长9.4%、-6.5%、23.2%、4.7%。从费用端来看，2022年公司期间费用率38.69%，较上年同期增加2.67pct，主要系研发费用同比增长71%至1.01亿，研发费用率提升至12.43%。 积极推进区域布局巩固检测业务优势，持续发力高端仪器。检测板块，公司不断优化区域布局，2022年北京永丰3A实验室搬迁改造完毕，成都纳克产能充分释放，江苏纳克基地建设基本完工，青岛平度检测实验室取得CMA资质，沈阳纳克注册成 立，构筑后续发展平台。仪器板块，一方面公司传统优势产品不断增长，2022年ICP光谱仪、气体分析仪销售合同额同比大幅增长，直读光谱仪销售超过400台、气体分析仪超过300台；另一方面FE-1050系列场发射扫描电镜、PlasmaMS400电感耦合等离子体质谱仪等高端新产品发布、推向市场，后续销售值得期待。 23Q1费用增长拖累短期业绩，全年影响有限。2023Q1公司收入同比增长21.67% 至1.77亿，符合预期，归母净利润下滑33.81%主要系管理和研发费用增长影响（同比分别增长90.5%、59.1%），我们判断管理费用增长主要系股权激励摊销成本增加及推动江苏纳克投产运营所致，研发费用增长主要系纳克微束持续投入仪器研发所致。公司历史Q1利润占全年比例较低，短期业绩承压预计对全年影响有限。 公司研究|年报点评钢研纳克300797.SZ 增持（维持） 股价（2023年04月20日）16.08元目标价格18.72元 行业中小市值 52周最高价/最低价19.31/10.89元总股本/流通A股（万股）25,501/24,820A股市值（百万元）4,101国家/地区中国 报告发布日期2023年04月21日 1周1月3月12月 绝对表现-8.03-12.11-6.3419.03 相对表现-9.11-16.53-4.717.99沪深3001.084.42-1.641.04 邢立力xinglili@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522070001 韩冰hanbing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090003 路天奇lutianqi@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 我们对2023-2024年收入、毛利率假设进行调整并引入2025年盈利预测，预计23-25年每股收益为0.52/0.72/0.95元（原2023-2024年为0.55和0.72元），参考可比公司平均估值，给予2023年36倍PE，目标价18.72元，维持“增持”评级。 风险提示 高温合金检测需求不及预期，产能释放不及预期，仪器产品研发进度低于预期 高温合金检测龙头，仪器国产替代打开第二成长曲线 2023-03-12 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)7028151,0451,3491,711 同比增长(%)19.8%16.2%28.2%29.1%26.8% 营业利润(百万元)8896131203275 同比增长(%)7.6%9.0%36.8%55.1%35.5% 归属母公司净利润(百万元)84114133183241 同比增长(%)9.0%35.2%16.5%37.7%32.2% 每股收益（元）0.330.450.520.720.95 毛利率(%)45.5%46.4%46.1%46.7%46.9%净利率(%)12.0%14.0%12.7%13.5%14.1% 净资产收益率(%)10.3%12.7%12.8%15.0%17.1% 市盈率 48.7 36.0 30.9 22.5 17.0 市净率 4.8 4.3 3.6 3.1 2.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 公司 代码 最新价格(元) 2023/4/20 每股收益（元） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 市盈率 2022E2023E2024E 表1：可比公司估值 禾信仪器68862237.671.12-1.020.911.3433.56-36.9341.2028.05 华测检测30001218.650.440.540.670.8542.0634.5327.7722.02 广电计量00296721.480.320.320.560.7967.8267.1738.0427.06 苏试试验30041628.870.490.690.951.2559.3541.8430.4323.06 聚光科技30020325.43-0.510.110.600.92-49.50222.1042.0527.73 国检集团60306012.060.350.350.480.5934.8234.6225.1420.33 莱伯泰科68805649.581.030.691.201.4848.0271.8641.1633.59 最大值67.82222.1042.0533.59 最小值-49.50-36.9325.1420.33 平均数33.7362.1735.1125.98 调整后平均43.5650.0035.7225.58 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 383 383 416 504 592 营业收入 702 815 1,045 1,349 1,711 应收票据、账款及款项融资 216 292 340 416 548 营业成本 382 437 564 719 909 预付账款 15 24 26 34 43 营业税金及附加 4 5 7 9 11 存货 187 206 265 338 427 销售费用 97 103 121 150 186 其他 33 43 36 44 53 管理费用及研发费用 149 208 245 290 352 流动资产合计 833 949 1,083 1,335 1,662 财务费用 7 5 3 2 1 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 3 8 5 7 9 固定资产 181 246 430 448 457 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 77 192 77 75 73 投资净收益 (0) (0) (0) (0) (0) 无形资产 10 12 12 11 11 其他 28 46 31 32 33 其他 274 269 279 283 288 营业利润 88 96 131 203 275 非流动资产合计 542 719 799 817 830 营业外收入 4 2 4 3 3 资产总计 1,375 1,668 1,882 2,153 2,492 营业外支出 1 2 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 91 95 134 205 277 应付票据及应付账款 108 153 169 216 273 所得税 7 1 13 20 28 其他 204 334 369 422 483 净利润 84 94 121 184 249 流动负债合计 311 487 538 637 755 少数股东损益 (0) (20) (12) 2 7 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 84 114 133 183 241 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.33 0.45 0.52 0.72 0.95 其他 215 207 192 192 192 非流动负债合计 215 207 192 192 192 主要财务比率 负债合计 527 694 730 830 948 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 30 18 20 27 成长能力 实收资本（或股本） 248 255 255 255 255 营业收入 19.8% 16.2% 28.2% 29.1% 26.8% 资本公积 281 282 339 339 339 营业利润 7.6% 9.0% 36.8% 55.1% 35.5% 留存收益 319 407 540 709 923 归属于母公司净利润 9.0% 35.2% 16.5% 37.7% 32.2% 其他 (0) (0) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 848 974 1,152 1,323 1,544 毛利率 45.5% 46.4% 46.1% 46.7% 46.9% 负债和股东权益总计 1,375 1,668 1,882 2,153 2,492 净利率 12.0% 14.0% 12.7% 13.5% 14.1% ROE 10.3% 12.7% 12.8% 15.0% 17.1% 现金流量表 ROIC 10.6% 10.7% 11.1% 14.6% 17.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 84 94 121 184 249 资产负债率 38.3% 41.6% 38.8% 38.5% 38.0% 折旧摊销 22 31 38 52 58 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 7 5 3 2 1 流动比率 2.67 1.95 2.01 2.09 2.20 投资损失 0 0 0 0 0 速动比率 2.06 1.52 1.52 1.55 1.62 营运资金变动 (10) 61 (59) (76) (134) 营运能力 其它 (3) (70) (18) 7 8 应收账款周转率 4.8 5.2 5.2 5.1 5.0 经营活动现金流 101 121 85 169 182 存货周转率 2.3 2.2 2.4 2.3 2.3 资本支出 (105) (216) (109) (69) (69) 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.7 0.7 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元） 其他 (18) 32 (0) (0) (0) 每股收益 0.33 0.45 0.52 0.72 0.95 投资活动现金流 (123) (184) (109) (69) (69) 每股经营现金流 0.41 0.47 0.33 0.66 0.71 债权融资 22 2 3 3 3 每股净资产 3.33 3.70 4.45 5.11 5.95 股权融资 (0) 7 57 0 0 估值比率 其他 (60) 55 (3) (16) (29) 市盈率 48.7 36.0 30.9 22.5 17.0 筹资活动现金流 (38) 64 57 (13) (26) 市净率 4.8 4.3 3.6 3.1 2.7 汇率变动影响 (0) 0 -0 -0 -0 EV/EBITDA 32.7 28.8 22.1 14.8 11.4 现金净增加额 (60) 1 33 88 88 EV/EBI