首年交卷，100亿GMV26亿自营10亿利润，淘宝直播启动新征程

FY23收入45亿，归母净利9.7亿，GMV100亿 FY23（2022/6/1-23/5/31）收入45亿，归母净利9.7亿，Non-GAAP净利10.9亿；其中 H2 收入24.3亿，归母净利3.9亿，Non-GAPP归母净利4.9亿； 分业务，FY23电商收入39亿，占总86%；大学教育5.9亿同增14%，占总13%；机构客户业务收入0.4亿。 大学教育业务受益于疫后强劲需求，海外备考业务在收入、招生、盈利方面超历史最高水平；公司在优化课程组合的同时，继续升级IT基础设施并积极探索AI与业务场景的结合，提升学习体验及效率。FY23付费学生人次达58.1万人同增6.4%，每名付费学生平均开支1544元同增18%。 FY23GMV100亿（包括抖音等），销售1.4亿单产品，GMV净利率9.7%，截至2023/5/31抖音平台关注人数达4180万；其中H1、H2 GMV分别为48亿、52亿，GMV净利率分别为12.2%、7.4%。 年后受流量波动GMV环比减少，但近期场观表现已基本趋稳；据我们统计，抖音（不考虑其他渠道）23年6月-8月MTD日均分别为2581万/2314万/2457万；我们预计FY24Q1日均GMV近2500万，同比+3%。 FY23毛利率43.%，电商毛利率38%，H1、 H2 分别为42.5%、30.9%；FY23大学毛利率75%同增10pct，主要系市场需求恢复强劲，且公司课程采用智慧学习系统所致。 FY23销售及营销费率13.8%，其中H1、 H2 分别为11%、16.2%；研发费率2.4%；行政费率3.4%，H1、 H2 分别为3%、3.8%。 我们认为下半年利润率环比减少系供应链、营销、自营等投入增长；截至FY23末公司自营及直播团队人数1103人，其中供应链及产品346人。 多元平台布局，打开成长空间 近日公司官宣8月29日淘宝首秀（27日晚开启预热直播），产品超300款，涵盖公司自营品、食品、生活用品、美妆护肤等多个品类，其中自营品全场88折，我们预计平台或将提供流量、红包、补贴等支持。 7月初自营APP推出直播，7月26-29日期间自营品85折活动，销售额合计超1.1亿；公司持续迭代更新App功能，目前已更新浮窗、投屏等功能，未来拟推出付费会员体系等，进一步完善APP功能。 我们认为，抖音、淘系、自营App等平台用户群体、画像及平台优势等具备差异，公司或采取多平台发展方向，抖音企稳，自营App构建会员体系发展私域流量；我们认为东方甄选进驻淘宝直播或开启二次成长，品牌溢价显现，渠道空间较大，规模释放可期，合作值得期待。 自营品未来大有可为，FY23销售超26亿 公司自营FY23销售超26亿，其中H1、 H2 收入分别约为10亿、16亿，产品定位健康、高品质且高性价比，类目包括生鲜食品、饮品、床上用品等，目前已超120款。 公司通过统一供应链管理及与不同第三方的多元化合作，推广原本缺少销售渠道的优质产品并提升产业供应链经营效率。公司自营品复购率及口碑优秀，多款爆品销售亮眼，烤肠突破400万单，多款自营品溯源直播当天全部售罄。 上调盈利预测，维持“买入”评级 我们看好公司管理层能力及品牌沉淀，甄选去年出圈，打造自营品，推出APP，（新东方）进军文旅；直播能力打磨、选品排品精进，运营管理优化。 考虑公司即将拓展淘宝直播市场，我们上调盈利预测，预计公司FY24-25收入分别为62、77亿，归母净利润分别为12.5、15.6亿（FY24前值为10.4亿），EPS分别为1.2、1.5元人民币/股（FY24前值为1.03元人民币/股），对应PE分别为34、27x。 风险提示：电商热度不及预期；业务拓展情况不及预期；市场竞争激烈； 渠道拓展不及预期；抖音直播间因违规而停播等风险等。