灵工业务逐步复苏，静待招聘市场景气度回暖

投资要点 事件：公司发布]2023年中报，2023H1公司实现营收47.5亿元，同比增长7.9%； 归母净利润为1.0亿元，同比下降25.9%；毛利率为7.6%，同比下降2.3个百分点；净利率为2.4%，同比下降1.4个百分点。 费用端保持稳中有降，灵活用工业务在2023Q2逐步恢复。2023H1，公司期间费用率为4.8%，同比下降0.3个百分点，细分来看，公司销售、财务费用率分别为2.0%、-0.1%，同比下降0.3、0.2个百分点，管理费用率为3.0%，同比增加0.2个百分点。公司灵活用工业务累计派出20.4万人次，同比增长14.4%； 灵活用工业务逐步恢复，2023Q2公司在册灵活用工岗位外包员工为32700余人，环比约增长3.7%，其中技术研发类岗位占比较高，达57.7%。 海外业务稳步增长，国际化战略布局加速。2023H1，公司中国大陆以外收入为12.4亿元，同比增长14.47%，占营收26.0%，公司子公司Investigo占海外营收86.5%。公司已于2023年4月27日通过董事会决议，通过全资子公司收购Investigo剩下的37.5%的股权。收购完成后，公司将拥有Investigo100%的股权，公司后续将通过资本运作等方式优化海外资源配置与产品布局，以增强海外业务持续盈利能力从而带动公司全球化业务快速发展。 数字化建设持续带动线上线下平台服务协同，技术投入成效显著。公司技术产品及信息化费用等技术总投入共计1.0亿元，同比增长30.8%，通过持续优化公司旗下多种技术服务产品，广泛链接区域长尾客户，垂直招聘平台、产业互联平台、SaaS技术平台触达各类客户约3.1万家，同比增长47.3%，运营招聘岗位约17.6万个，同比增长131.4%，链接生态合作伙伴约1.2万家，同比增长42.3%。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.6、3.4、4.4亿元，未来三年归母净利率复合增长率15.2%。公司为人力资源服务行业龙头企业，受益于宏观经济环境复苏后的招聘市场高景气，给予一定龙头溢价，给予公司2024年23倍PE，对应目标价39.79元，维持“买入”评级。 风险提示：政策法规变化风险、宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、灵活用工业务增速或不及预期。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：2023年上半年，公司在国内招聘市场需求下降的情况下，各项业务均承压明显，未来随着国内经济逐步复苏，市场需求有望逐步释放，我们预计公司灵活用工业务将恢复高增长趋势，我们预计2023-2025年公司灵活用工业务实现营收同比增速30.0%/35.0%/30.0%，对应收入分别为104.5/141.0/183.4亿元；随着灵活用工市场认可度的提升，毛利率将保持上升趋势，2023-2025年预计分别7.0%/7.1%/7.2%。 假设2：公司中高端人才访寻及招聘流程外包业务在2023年上半年受招聘市场需求下降的形势较为明显，我们预计今年下半年开始有望逐步修复。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年收入拆分预测如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取了行业中与科锐国际业务最为相近的北京人力、外服控股作为可比公司，2家可比公司2023-2025年平均PE分别为20、17、15。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.6、3.4、4.4亿元，未来三年归母净利率复合增长率15.2%。公司为人力资源服务行业龙头企业，受益于宏观经济环境复苏后的招聘市场高景气，给予一定龙头溢价，给予公司2024年23倍PE，对应目标价39.79元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止至2023年8月25日） 风险提示 1）政策法规变化风险 2）市场竞争加剧风险 3）宏观经济波动风险 4）灵活用工业务增速不及预期