高端化稳步推进， 高速电吹风有望贡献增量

2023年08月28日 公司研究●证券研究报告 飞科电器（603868.SH） 公司快报 高端化稳步推进，高速电吹风有望贡献增量事件：公司发布2023年半年报。根据公告，23H1公司实现营业收入26.74亿元，同比增长17.30%，实现归母净利润6.08亿元，同比增长33.43%，实现扣非后归母净利润5.06亿元，同比增长18.18%；单季度来看，23Q2公司实现营业收入13.00亿元，同比增长12.06%，实现归母净利润2.88亿元，同比增长31.42%，实现扣非后归母净利润2.27亿元，同比增长12.21%。投资要点产品升级、营销发力，驱动收入较快增长。根据奥维云网线上推总数据，23H1电动剃须刀/电吹风/电动牙刷零售额同比增长22.7%/26.3%/8.3%，个护电器迎来复苏反弹，在此背景下，公司坚持同心多品类战略，持续搭建多维产品创新矩阵以满足消费者多样化需求，23H1公司研发新品包括剃须刀等共计6个系列新品上市，获得新申请专利76项，产品持续实现创新升级，7月公司新推出“银河星环”FH6371高速吹风机，性价比优势突出，依托于飞科较强的品牌力和营销模式，后续有望快速打开市场。渠道方面，公司继续加强与淘宝天猫、京东、拼多多等电商平台的合作，深化线上“C端化”改革，有效推动产品销售结构优化，上半年中高端产品销售占比达到51%，同比提升10.4pct，抖音、微博、小红书等方面亦持续加大投入，扩大情感节假日营销、提升品牌内涵和形象，其中抖音已建立蓝V多账号多店铺同播矩阵，品牌自播运营表现优异，在情人节等多个情感节日和平台活动期间位列品牌和类目榜单第一；线下方面，公司继续推行KA卖场“直供化”、区域分销“精细化”和线下体验店“直营化”，不仅有效降低经营成本、提升对线下渠道的数据获取和管理能力，还增强了消费者客户黏性、提升品牌认知度。品牌方面，公司继续优化“博锐”“飞科”双品牌的定位及运营策略，有效推动博锐品牌高速增长，23H1博锐电器实现营收3.71亿元，同比+143.86%，双品牌定位明晰、共同发力，有望进一步巩固公司市场地位。毛利率显著提升，Q2营销投放加码。23H1/Q2公司毛利率为57.90%/59.82%，同比提升3.82pct/5.73pct，预计主要得益于产品结构升级均价提升、原材料价格下降。公司持续加码营销投放，23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为30.15%/2.97%/2.18%/-0.20%，同比+4.80pct/-0.46pct/+0.30pct/+0.02pct，销售费用率显著提升，主要源于广告、推广及促销费增加；23H1公司营业外收入中政府补助1.1亿元，同比+302%，最终23H1/23Q2净利率为22.75%/22.16%，同比 +2.77pct/+3.29pct。23H1/Q2经营性净现金流为8.89/3.11亿元，较去年同期分别增长122.4%/-6%，上半年增长主要源于销售回款增加及与日常活动无关的政府补助增加。 投资建议：公司持续推进高端化策略、强化产品创新和渠道营销，依托于品牌、产品、营销优势，电动剃须刀有望稳健增长，外拓品类高速电吹风、电动牙刷等持续发力、市场份额将快速提升，公司业绩潜力有望逐步释放。预计2023-2025年公司营业收入分别为56.28/70.08/83.88亿元，同比增长21.6%/24.5%/19.7%，归母净利润11.17/13.97/16.96亿元，同比增长35.7%/25.1%/21.4%，对应EPS分别 家电|小家电Ⅲ 投资评级增持-B(首次)股价(2023-08-25)68.67元交易数据总市值（百万元）29,912.65流通市值（百万元）29,912.65总股本（百万股）435.60流通股本（百万股）435.6012个月价格区间88.00/63.70一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-5.674.43.45绝对收益-8.20.52-5.7 分析师吴东炬SAC执业证书编号：S0910523070002wudongju@huajinsc.cn报告联系人王颖SAC执业证书编号：S0910123080010wangying5@huajinsc.cn 相关报告 为2.56/3.21/3.89元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：市场需求不及预期，新品表现不及预期，行业竞争加剧等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,005 4,627 5,628 7,008 8,388 YoY(%) 12.3 15.5 21.6 24.5 19.7 净利润(百万元) 641 823 1,117 1,397 1,696 YoY(%) 0.4 28.4 35.7 25.1 21.4 毛利率(%) 47.0 53.6 56.6 57.6 58.1 EPS(摊薄/元) 1.47 1.89 2.56 3.21 3.89 ROE(%) 21.0 24.0 30.4 30.9 30.0 P/E(倍) 46.7 36.3 26.8 21.4 17.6 P/B(倍) 9.8 8.7 8.1 6.6 5.3 净利率(%) 16.0 17.8 19.8 19.9 20.2 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测 分业务来看： （1）电动剃须刀：公司为国产剃须刀龙头，20年起凭借便携式小飞碟、智能感应剃须刀等新品成功实现飞科品牌高端化转型，考虑到便携式剃须刀仍有较大渗透空间，公司产品升级仍在持续推进，叠加飞科、博锐双品牌共驱，分别定位中高端、性价比，产品布局较为完善，预计2023-2025年电动剃须刀收入增速分别为17.60%、12.32%、8.15%，毛利率分别为61.5%、62.5%、63.0%。 （2）电吹风：高速电吹风低渗透率、成长空间大，公司兼具品牌、产品优势，市场份额有望快速提升，预计2023-2025年电吹风收入增速分别为40.40%、72.80%、48.40%，毛利率分别为43%、48%、51%。 （3）电动理发器：市场发展较为成熟，预计表现较为平稳。预计2023-2025年电动理发器收入增速分别为0%、3%、3%，毛利率分别为45%、46%、47%。 （4）电动牙刷：赛道景气度较高，随着后续新品上市、营销投放加强，该品类有望延续较好的发展势头，预计2023-2025年电动牙刷收入增速分别为90%、70%、50%，毛利率分别为49%、51%、52%。 （5）鼻毛修剪器：未来有望受益新品拉动实现快速增长，预计2023-2025年鼻毛修剪器收入增速分别为70%、50%、30%，毛利率分别为62%、65%、67%。 表1：公司业绩拆分及盈利预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 电动剃须刀 收入（百万元） 2782.56 3212.47 3777.87 4243.30 4589.13 YOY% 20.94% 15.45% 17.60% 12.32% 8.15% 销量（万台） 5461.81 4774.32 5013.04 5213.56 5369.96 YOY% -3.43% -12.59% 5.00% 4.00% 3.00% 均价（元） 50.95 67.29 75.36 81.39 85.46 YOY% 25.23% 32.07% 12.00% 8.00% 5.00% 收入占比 69.47% 69.43% 67.12% 60.55% 54.71% 毛利率% 51.02% 58.24% 61.50% 62.50% 63.00% 电吹风 收入（百万元） 517.93 602.42 845.79 1461.53 2168.91 YOY% -9.47% 16.31% 40.40% 72.80% 48.40% 销量（万台） 1249.81 1302.05 1406.21 1518.71 1609.83 YOY% -18.80% 4.18% 8.00% 8.00% 6.00% 均价（元） 41.44 46.27 60.15 96.23 134.73 YOY% 11.49% 11.64% 30.00% 60.00% 40.00% 毛利（百万元） 191.44 229.29 363.69 701.53 1106.14 毛利率% 36.96% 38.06% 43.00% 48.00% 51.00% 电动理发器 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入（百万元） 266.18 264.27 264.27 272.20 280.37 YOY% -33.02% -0.72% 0.00% 3.00% 3.00% 收入占比 7.08% 7.03% 7.03% 7.24% 7.46% 毛利率% 39.15% 42.86% 45.00% 46.00% 47.00% 电动牙刷收入（百万元） 57.87 122.58 232.91 395.94 593.91 YOY% 2254.69% 111.84% 90.00% 70.00% 50.00% 收入占比 1.54% 3.26% 6.20% 10.53% 15.80% 毛利率% 50.00% 42.23% 49.00% 51.00% 52.00% 毛球修剪器 收入（百万元） 123.59 82.18 57.53 57.53 60.40 YOY% 25.39% -33.51% -30.00% 0.00% 5.00% 收入占比 3.29% 2.19% 1.53% 1.53% 1.61% 毛利率% 31.72% 44.75% 45.00% 46.00% 47.00% 鼻毛修剪器 收入（百万元） 51.95 133.81 227.48 341.22 443.59 YOY% 81.87% 157.56% 70.00% 50.00% 30.00% 收入占比 1.38% 3.56% 6.05% 9.08% 11.80% 毛利率% 75.47% 66.61% 62.00% 65.00% 67.00% 其他 收入（百万元） 195.34 195.48 205.25 215.52 226.29 YOY% 19.70% 0.07% 5.00% 5.00% 5.00% 收入占比 4.89% 4.24% 3.65% 3.08% 2.70% 毛利率% 26.74% 41.71% 42.00% 42.50% 43.00% 主营业务合计收入（百万元） 3995.44 4613.22 5611.10 6987.24 8362.60 YOY% 12.13% 15.46% 21.63% 24.53% 19.68% 毛利率% 46.92% 53.60% 56.55% 57.54% 58.13% 其他业务收入（百万元） 9.82 13.92 17.40 20.88 25.05 YOY% 108.30% 41.74% 25.00% 20.00% 20.00% 毛利率% 90.03% 62.20% 63.00% 63.00% 63.00% 公司整体收入（百万元） 4,005.26 4,627.13 5628.50 7008.11 8387.65 YOY% 12.26% 15.53% 21.64% 24.51% 19.68% 毛利率% 47.03% 53.63% 56.57% 57.56% 58.14% 资料来源：wind，华金证券研究所 二、可比公司估值 公司是一家集剃须刀等个人护理电器、生活电器及厨房电器等智能时尚电器的研发、制造、销售于一体的企业。为便于对比分析，我们选取业务内容相似的小家电上市公司小熊电器、九阳股份、苏泊尔、北鼎股份（以上4家主营厨房小家电）、倍轻松（主营按摩小件）作为可比公司， 进行估值对比。公司坚持高端化定位、持续推进品牌升级，产品力、品牌力和营销效率领先同业，市场竞争力较强，同时公司继续培育性价比品牌博锐、产品布局持续完善，双品牌驱动下预计未来剃须刀将实现稳健增