弱定位央企之：际华集团的“军企”历史与当下基本面

弱定位央企之—— 际华集团的“军企”历史与当下基本面 YY团队2023/8/11 摘要： 央企序列中，相对定位不清晰、国计民生属性不强、经营效益也一般的主体，未来将如何走向？央企滤镜能有多深？一方面仍需从横截面视角去审视其当前持有的资产质量，另一方面也应该站在历史的长河中，了解其成立的背景、组建的基础、历史上发挥了哪些职能、又进行了哪些自发的市场化扩张。 以新兴际华集团为例，其脱胎于军企，但组建的基础是军队办的 钢铁等非核心业务（类似于高校干的食堂），因此其与兵器工业集团、 航空工业集团等真正国防军工企业存在较大差异，前者更多的使命是妥善地“收”，后者则是“发”。“收”既包括促使优质资产通过上市等方式实现所有制改革、国有资本保值增值，也包括僵尸企业的人员、债务等处置，最好的结局是完成历史使命、功成身退。 新兴际华集团目前的版图大体延续了成立时的雏形，自发市场化 扩张的部分不算多（与恒天集团等相比），但其“军队”的成分亦不 大。核心子公司新兴铸管（000778.SZ）最早为军队办的钢企，目前在球墨铸管领域发展成为行业龙头，经营较稳健；际华股份 （601718.SH）算是唯一还与军队挂钩的子公司，主营职业装，军品：民品占比约4:6，近年来由于政府补助及土地补偿大幅减小，盈利明显弱化；其余非上市板块资产质量较弱，尤其是新兴重工债务缠身，多家子公司金融机构借款逾期、被列入失信名单，其定位已从装备制造变为资产处置平台，新兴际华集团还因此曾被债权人控诉“见死不救”、“逃废债”，在此背景下22年集团对于新兴重工大量输血（约60亿元），也可见在历史包袱的处置中集团的两难抉择。 近期研究： 国企改革系列一：央企整合进行到哪了？-2023/1/3 以上业务尚属于历史遗留范畴，而公司近年来也进行了市场化的扩张，包括收购海南海药、发展商贸物流业务、投建多个际华园综合 体项目等，尤其是多个运营不达预期的际华园项目从上市子公司际华 股份转让至非上市板块，且未来投资规模仍较大（际华园、中华城未来尚需投资规模超过60亿元），在地产下行、商业地产过剩背景下，未来经营承压。 财务方面虽然整体未发生亏损，但主要存在三大问题：①杠杆率较高，经永续债调整后负债率高达70%，总债务/EBITDA达10以上。 ②近年多次发生大额前期差错更正，使得公司未分配利润18-22年末已 从196.9亿元锐减至3.6亿元，或反映资产质量水分较大，此项对于权益的侵蚀并未在利润中反映。②非上市板块的债务逐渐向母公司集中，一方面是集团责任担当的体现，另外一方面给弱资质板块输血长期将拖累母公司信用资质。 整体而言，公司自身经营长期边际走弱的概率较高，而其信用资质走向取决于承担的新兴重工纾困等职能能否得到足够的外部支持，以及际华园等市场化投资未来走向。 如需全文或交流，请了解机构付费服务，联系人微信：