经营利润转正，利润释放节奏加快

收入同比增长28%，经调整利润率同比增长16pct。23Q2，公司营业收入277亿元，同比+28%，环比+10%。毛利率50%，同比+5pct，主要系带宽服务器成本、内容成本改善。根据业绩会指引，公司今年能维持50%左右毛利率。23Q2公司销售费用控制良好，销售费用绝对值为86亿元，同比-1%。销售费率31%，同比下降9pct，环比下降3pct。根据业绩会指引，公司23年销售费用绝对值预计与22年持平，我们预计公司Q3销售费用同比持平，在Q4会加大销售费用投放。23Q2公司经营利润转正，为13亿元，其中国内经营利润达30亿元。23Q2公司经调整净利润为26.9亿元，经调整利润率9.7%，同比增长16pct，环比增长10pct。 日均时长同比下滑6%，总流量同比上升2%。23Q2，快手全站MAU6.7亿，同比+15%；DAU 3.76亿，同比+8%。公司预计23年DAU实现5%左右的增长。本季度快手人均日时长为117分钟，同比-6%，时长下降反应疫情后自然回落。 商业化：电商、广告业务增长强劲。1）广告：23Q2，广告收入143亿元，同比+30%，增长主要为内循环、品牌广告驱动，外循环效果广告实现同比正增长。我们预计公司Q3广告收入增速可达25%。2）电商：23Q2，其他业务（主要为直播电商）收入34亿元，同比+61%。GMV2655亿元，同比+39%。货币化率为1.29%，同比上升0.2pct，提升主要系公司尝试达人分销抽佣。3）直播：23Q2，直播收入100亿元，同比+16%。6月份以来，公司整治直播生态，叠加去年同期高基数，我们预计Q3公司直播收入中高个位数增长，Q4直播收入同比持平。 投资建议：利润释放空间弹性大，维持“买入”评级 公司利润释放节奏加快，一方面，公司释放经营杠杆，收入持续增长同时，坚持精细化运营，销售费用、海外亏损等方面控制得当；另一方面，收入结构调整带动毛利端改善，带宽成本等进一步优化。我们认为，公司利润释放空间弹性大，预计随着后续季度业绩释放，市场将继续确认快手作为短视频平台的商业化变现能力。 由于公司成本费用控制得当，我们上调利润预期，预计23-25年经调整利润81/185/275亿元（原预期50/143/212亿元）。国内经营利润为100/212/321亿元（原预期80/167/249亿元）。维持目标价70-93港币，继续维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 业绩概览：收入同比增长28%，经调整利润率同比增长16pct 营业收入同比+28%。23Q2，公司营业收入277亿元，同比+28%，环比+10%。毛利率50.2%，同比+5pct，环比+4pct。拆分来看，带宽费用占收入比例下降2pct，其他销售成本占收入比例下降2.5pct。根据业绩会指引，公司今年能维持50%左右的毛利率。 经调整净利润27亿元，经调整利润率同比增长16pct。23Q2公司销售费用控制良好，销售费用绝对值为86亿元，同比-1%。销售费率31%，同比下降9pct，环比下降3pct。根据业绩会指引，公司23年销售费用绝对值预计与22年持平，我们预计公司Q3销售费用同比持平，在Q4会加大销售费用投放。23Q2公司经营利润转正，为13亿元。经调整净利润为26.9亿元，经调整利润率9.7%，同比增长16pct，环比增长10pct。 分地区来看，国内经营利润30亿。1）国内：国内经营利润达30.3亿元，经营利润率11.1%。2）海外：外经营亏损7.8亿元，同比收窄51%。 图1：快手总收入及增速（亿元，%） 图2：快手毛利润以及毛利率（亿元，%） 图3：快手各项费用率（%） 图4：快手经调整利润以及经调整利润率（亿元，%） 运营：日均时长同比下滑6%，总流量同比上升2% 23Q2总流量同比2%。23Q2，快手全站MAU6.73亿，同比+15%，环比+3%。DAU3.76亿，同比+8%，环比+1%，DAU/MAU为56%。根据业绩会指引，公司预计23年DAU实现5%左右的增长。本季度快手单DAU销售费用继续同比下降，为23元，同比-9%。人均日时长为117.2分钟，同比-6%，时长下降反应疫情后自然回落。以DAUx时长计算总流量，23Q2快手总流量同比+2%，环比-7%。 图5：快手MAU以及增速 图6：快手DAU以及增速 图7：快手人均日时长以及增速 图8：快手DAU/MAU(%) 商业化：电商、广告业务增长强劲 广告收入同比增长30%。23Q2，广告收入143亿元，同比+30%，环比+10%，增长主要为内循环、品牌广告驱动。外循环效果广告实现同比正增长，复苏节奏来看，平台电商、传媒、资讯、医疗、教育、培训等行业投放处于上升阶段。我们预计公司23Q3广告收入增速可达25%。 图9：快手广告业务收入及增速 图10：快手每小时广告收入 直播电商：GMV同比增长39%，收入同比增长61%，货币化率同比提升0.2pct。 23Q2，其他业务（主要为直播电商）收入34.3亿元，同比+61%，环比+21%。GMV2655亿元，同比+39%，环比+18%。货币化率为1.29%，同比上升0.2pct，货币化率提升主要系公司尝试达人分销抽佣。 图11：快手其他业务收入及增速 图12：快手电商GMV以及增速 直播：收入同比增长16%。23Q2，直播收入100亿元，同比+16%，环比+7%。我们测算付费用户数约为54亿，同比持平，付费用户平均收入(ARRPU值)为61元，同比+16%。6月份以来，公司整治直播生态，叠加去年同期高基数，我们预计Q3公司直播收入中高个位数增长，Q4直播收入同比持平。 图13：快手直播收入及增速 图14：快手直播月付费用户数以及付费用户平均收入ARPPU 投资建议：利润释放空间弹性大，维持“买入”评级 公司利润释放节奏加快，一方面，公司释放经营杠杆，收入持续增长同时，坚持精细化运营，销售费用、海外亏损等方面控制得当；另一方面，收入结构调整带动毛利端改善，带宽成本进一步优化。我们认为，公司利润释放空间弹性大，预计随着后续季度业绩释放，市场将继续确认快手作为短视频平台的商业化变现能力。 我们上调利润预期。本季度，公司带宽使用成本进一步下降，我们测算每万分钟带宽成本3.63元，同比下降6%。公司带宽成本下降主要系服务器的搬迁等，属于阶梯型下降。故我们预计23年公司带宽服务器成本57亿元，占收入比例5%，同比下降2pct。 在此影响下，我们预计公司23/24/25年毛利率50%/54%/57%。 除此以外，公司营收增长同时，费用端保持平稳。23Q1，公司销售费用87亿元，同比-8%；23Q2，公司销售费用86亿元，同比-1%。我们进一步确认公司销售费用谨慎投放的趋势，故我们预计23/24/25年公司销售费用371/370/367亿元，同比基本持平，23/24/25年销售费率34%/28%/25%，同比-5pct/-6pct/-3pct。 表1：快手成本项拆分 综上，我们预计23-25年经调整利润81/185/275亿元（原预期50/143/212亿元）。 国内经营利润为100/212/321亿元（原预期80/167/249亿元）。维持目标价70-93港币，继续维持“买入”评级。 表2：快手盈利预测 风险提示 政策及监管风险，宏观经济恢复较慢的风险，短视频竞争格局恶化的风险，销售费率提升的风险，不同业务在商业发展中博弈的风险，估值的风险。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）