利率债周报（8月第四周）：资金面略有收紧，宽货币仍将持续

│ 资金面略有收紧，宽货币仍将持续 作者 分析师：王宇鹏 证券研究报告2023年08月27日 ——利率债周报（8月第四周） 周报内容摘要: 本周利率债市场回顾 本周国债利率持续震荡，十年期国债利率有所回升。截至25日收盘，1Y、2Y、10Y国债分别报收1.90%、2.15%、2.57%，分别较上周收盘变动+7BP、 +3BP、+1BP，10Y、2Y国债利差较上周变动-3BP。1Y、10Y国开债分别报收2.05%、2.67%，分别较上周收盘变动+8BP、0BP。1Y、10Y地方债分别报收 2.03%、2.77%，分别较上周变动+2BP、-2BP。 经济基本面走势 从7月公布的经济数据来看，当前基本面各项指标总体表现不及预期。主要症结仍然在于内需恢复仍然较慢，经济基本面的修复还需要更多内生动能。虽然7月经济承压，但也表现出了向好的趋势，因此，在当前基本面 修复的过程中，扩大内需、稳定融资较为关键，需要政策发力支持。总体来看，7月经济基本面承压、政策利率下调的影响，已经使10年期国债利 率向下突破2.6%，但短期内不确定因素仍然较多，近期资金面不稳定性增强，还需要关注后续稳地产等政策力度，以及央行可能的降准的影响，预计利率将继续低位震荡。长期来看，随着经济基本面持续修复，一系列稳增长政策落地生效，利率中枢或将呈现缓慢上升态势。 货币流动性 本周央行公开市场操作净回笼470亿元，其中开展7天逆回购7280亿元， 到期7750亿元，中标利率为1.8%。截至8月25日收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别报收1.83%、1.95%、2.00%、2.00%，分别较上周收盘变化-11BP、+3BP、+3BP、+2BP。SHIBOR隔夜、1W、2W、1M分别报收1.82%、1.90%、2.00%、1.85%，分别较上周收盘变化-13BP、+1BP、0BP、-1BP。 宏观经济专题 近期，央行调整降低了政策利率，此后一年期LPR也迎来下调，但在宽货币的政策基调下，资金利率却短暂出现了回升，甚至一度出现了隔夜与7天利率倒挂的现象。对于近期资金面的波动，我们认为主要有如下原因：1）近期为缴税高峰期，使得机构对短期资金需求有所上升。2）地方债发行增多，回收银行间流动性，带来资金面收紧，进而推升利率。3）本周央行公开市场操作转为净回笼，也造成了资金面流动性有所趋紧。4）央行提出“防止资金套利和空转”，是近期资金面波动的一个重要因素。总的来看， 影响近期资金面波动的多为短期因素，目前税期已过，而在9月底前地方债预计也将基本发行完毕，而央行也将维持宽松的货币政策基调，资金面 的波动风险整体可控。短期来看，债市风险总体可控，具体走势还需要关注后续稳地产等政策力度，以及央行可能的降准的影响，预计利率仍会在低位震荡。而长期来看，随着经济逐渐修复、一系列稳增长政策生效，利率中枢将呈现缓慢上升态势。 风险提示：货币政策宽松力度不及预期，经济恢复不及预期。 执业证书编号：S0590522020002邮箱：wyp@glsc.com.cn 联系人：吴嘉颖 邮箱：wjiaying@glsc.com.cn 相关报告 1、《城投短端发行占比提高，各评级利差收窄：— —信用周报(20230820)》2023.08.20 2、《央行释放政策信号，利率未来走势如何？：— —利率债周报（8月第三周）》2023.08.20 固定收益 固定收益定期 正文目录 1.政策要闻3 2.本周利率债市场回顾3 3.经济基本面走势4 4.货币流动性6 5.宏观经济专题7 5.1近期资金面波动原因8 5.2未来宽货币展望8 6.风险提示9 图表目录 图表1：各期限国债收益率走势（%）4 图表2：各期限国开债收益率走势（%）4 图表3：各期限地方政府债收益率走势（%）4 图表4：10年减2年国债收益率利差走势（%）4 图表5：当前经济基本面数据走势（%，亿元）6 图表6：每周公开市场操作情况（亿元）7 图表7：各期限DR利率走势情况（%）7 图表8：各期限SHIBOR利率走势情况（%）7 1.政策要闻 央行授权全国银行间同业拆借中心公布，8月21日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，下调10个基点，5年期以上LPR为4.20%，并未调整。LPR利率继6月后再度迎来下调，但5年期以上LPR未调整超乎预期，或出于保持银行合 理利润水平等考虑。 近日，住房城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。通知明确，居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商 品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。此项政策作为政策工具，纳入“一城一策”工具箱，供城市自主选用，将使更多购房人能够享受首套房贷款的首付比例和利率优惠，有助于降低居民购房成本，更好满足刚性和改善性住房需求。 2.本周利率债市场回顾 本周国债利率持续震荡，十年期国债利率有所回升。本周一，10年期国债利率达到了2.54%的低点，但此后开始震荡，截至周五收盘利率已经升至2.57%。伴随着此前经济基本面偏弱、降息带来的利好情绪的逐渐释放，以及月末资金面有所收敛， 债市利率有所上调。短期来看，在目前宽货币的政策下，债市风险总体可控，利率仍会在低位震荡，而长期来看，随着经济逐渐修复、一系列稳增长政策生效，利率中枢将呈现缓慢上升态势。 截至25日收盘，1Y、2Y、10Y国债分别报收1.90%、2.15%、2.57%，分别较上周收盘变动+7BP、+3BP、+1BP，10Y、2Y国债利差较上周变动-3BP。1Y、10Y国开债分别报收2.05%、2.67%，分别较上周收盘变动+8BP、0BP。1Y、10Y地方债分别报收2.03%、2.77%，分别较上周变动+2BP、-2BP。 图表1：各期限国债收益率走势（%）图表2：各期限国开债收益率走势（%） 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 国债1年国债2年国债5年 国债7年国债10年 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 国开1年国开2年国开5年 国开7年国开10年 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：各期限地方政府债收益率走势（%）图表4：10年减2年国债收益率利差走势（%） 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 进�口行1年进�口行2年进�口行5年 进�口行7年进�口行10年 国债10Y-2Y利差 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 3.经济基本面走势 从7月公布的经济数据来看，当前基本面各项指标总体表现不及预期。具体来 看，居民消费需求仍然不足，居民贷款、企业融资的意愿也仍然有待提振，而受地产 市场疲弱、基建投资尚未发力、部分企业经营承压等方面因素影响，投资增速也有所回落，主要症结仍然在于内需恢复仍然较慢，经济基本面的修复还需要更多内生动能。 虽然7月经济承压，但也表现出了向好的趋势：物价或已见底回升，随着被动 去库存周期的开启，制造业PMI继续环比向好，企业经营情况开始改善，未来制造业有望继续恢复。同时，当前全球经济也延续恢复势头，美欧等主要经济体通胀逐渐缓和，加息或已接近尾声，外需也有望回暖。 因此，在当前基本面修复的过程中，扩大内需、稳定融资较为关键，需要政策发 力支持。从7月24日的政治局会议强调要“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、 提振信心、防范风险，不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”以来，此后各部门的多次会议也都延续了这一基调，多个部门出台了一系列稳增长政策，各地相继持续优化地产调控政策，央行维持货币政策的宽松基调，在降息之后，LPR又迎来下调，都对稳定地产市场、扩大内需、促进融资起到了积极的作用。因此，虽然7 月经济数据不及预期，但在稳增长政策呵护下的8月乃至下半年后续的经济基本面 表现对于判断当前经济修复进度才更为关键，预计在稳增长政策的持续呵护下，未来的经济基本面将持续回暖。 总体来看，7月经济基本面承压、政策利率下调的影响，已经使10年期国债利 率向下突破2.6%，但短期内不确定因素仍然较多，近期资金面不稳定性增强，还需要关注后续稳地产等政策力度，以及央行可能的降准的影响，预计利率将继续低位震荡。长期来看，随着经济基本面持续修复，一系列稳增长政策落地生效，利率中枢或将呈现缓慢上升态势。 图表5：当前经济基本面数据走势（%，亿元） 大类 指标名称 单位 2023-07 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-022023-01 2022-12 2022-11 GDP当季同比 % 6.3 4.5 2.9 经济总览 49.0 48.8 49.2 51.9 52.6 50.1 47.0 48.0 PMI % 49.3 贸易：当月同比 进口金额�口金额 % -12.4 -6.8 -4.5 -8.1 -1.6 4.2 -20.9 -7.2 -10.7 % -14.5 -12.4 -7.1 7.3 11.4 -2.7-11.6 -11.4 -9.7 固定资产投资 % 3.4 3.8 4.0 4.7 5.1 5.5 5.1 5.3 投资：累计 制造业 % 5.7 6.0 6.0 6.4 7.0 8.1 9.1 9.3 同比 房地产 % -8.5 -7.9 -7.2 -6.2 -5.8 -5.7 -10.0 -9.8 基础设施建设 % 9.4 10.2 9.5 9.8 10.8 12.2 11.5 11.7 消费：当月 社零 % 2.5 3.1 12.7 18.4 10.6 3.5 0.0 -1.8 -5.9 同比 城镇调查失业率 % 5.3 5.2 5.2 5.2 5.3 5.65.5 5.5 5.7 通胀：当月 CPI % -0.3 0.0 0.2 0.1 0.7 1.0 2.1 1.8 1.6 同比 PPI % -4.4 -5.4 -4.6 -3.6 -2.5 -1.4-0.8 -0.7 -1.3 社融存量:同比 % 8.9 9.0 9.5 10.0 10.0 9.99.4 9.6 10.0 M1:同比 % 2.3 3.1 4.7 5.3 5.1 5.8 6.7 3.7 4.6 M2:同比 % 10.7 11.3 11.6 12.4 12.7 12.9 12.6 11.8 12.4 新增人民币贷款 亿元 3459 30500 13600 7188 38900 18100 49000 14000 12100 金融：当月 居民：短贷 亿元 -1335 4914 1988 -1255 6094 1218 341 -113 525 居民：中长贷 亿元 -672 4630 1684 -1156 6348 8632231 1865 2103 企业：短贷 亿元 -3785 7449 350 -1099 10815 5785 15100 -416 -241 企业：中长贷 亿元 2712 15933 7698 6669 20700 11100 35000 12110 7367 票据融资 亿元 3597 -821 420 1280 -4687 -989 -4127 1146 1549 资料来源：Wind，国联证券研究所 4.货币流动性 本周央行公开市场操作净回笼470亿元，其中开展7天逆回购7280亿元，到期 7750亿元，中标利率为1.8%。 截至8月25日收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别报收1.83%、1.95%、2.00