利率债周报（8月第四周）：资金面略有收紧，宽货币仍将持续

1 固定收益│固定收益定期 请务必阅读报告末页的重要声明 资金面略有收紧，宽货币仍将持续 ——利率债周报（8月第四周） 周报内容摘要:  本周利率债市场回顾 本周国债利率持续震荡，十年期国债利率有所回升。截至25日收盘，1Y、2Y、10Y国债分别报收1.90%、2.15%、2.57%，分别较上周收盘变动+7BP、+3BP、+1BP，10Y、2Y国债利差较上周变动-3BP。1Y、10Y国开债分别报收2.05%、2.67%，分别较上周收盘变动+8BP、0BP。1Y、10Y地方债分别报收2.03%、2.77%，分别较上周变动+2BP、-2BP。  经济基本面走势 从7月公布的经济数据来看，当前基本面各项指标总体表现不及预期。主要症结仍然在于内需恢复仍然较慢，经济基本面的修复还需要更多内生动能。虽然7月经济承压，但也表现出了向好的趋势，因此，在当前基本面修复的过程中，扩大内需、稳定融资较为关键，需要政策发力支持。总体来看，7月经济基本面承压、政策利率下调的影响，已经使10年期国债利率向下突破2.6%，但短期内不确定因素仍然较多，近期资金面不稳定性增强，还需要关注后续稳地产等政策力度，以及央行可能的降准的影响，预计利率将继续低位震荡。长期来看，随着经济基本面持续修复，一系列稳增长政策落地生效，利率中枢或将呈现缓慢上升态势。  货币流动性 本周央行公开市场操作净回笼470亿元，其中开展7天逆回购7280亿元，到期7750亿元，中标利率为1.8%。截至8月25日收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别报收1.83%、1.95%、2.00%、2.00%，分别较上周收盘变化-11BP、+3BP、+3BP、+2BP。SHIBOR隔夜、1W、2W、1M分别报收1.82 %、1.90%、2.00%、1.85%，分别较上周收盘变化-13BP、+1BP、0BP、-1BP。  宏观经济专题 近期，央行调整降低了政策利率，此后一年期LPR也迎来下调，但在宽货币的政策基调下，资金利率却短暂出现了回升，甚至一度出现了隔夜与7天利率倒挂的现象。对于近期资金面的波动，我们认为主要有如下原因：1）近期为缴税高峰期，使得机构对短期资金需求有所上升。2）地方债发行增多，回收银行间流动性，带来资金面收紧，进而推升利率。3）本周央行公开市场操作转为净回笼，也造成了资金面流动性有所趋紧。4）央行提出“防止资金套利和空转”，是近期资金面波动的一个重要因素。总的来看，影响近期资金面波动的多为短期因素，目前税期已过，而在9月底前地方债预计也将基本发行完毕，而央行也将维持宽松的货币政策基调，资金面的波动风险整体可控。短期来看，债市风险总体可控，具体走势还需要关注后续稳地产等政策力度，以及央行可能的降准的影响，预计利率仍会在低位震荡。而长期来看，随着经济逐渐修复、一系列稳增长政策生效，利率中枢将呈现缓慢上升态势。 风险提示：货币政策宽松力度不及预期，经济恢复不及预期。 证券研究报告 2023年08月27日 作者 分析师：王宇鹏 执业证书编号：S0590522020002 邮箱：wyp@glsc.com.cn 联系人：吴嘉颖 邮箱：wjiaying@glsc.com.cn 相关报告 1、《城投短端发行占比提高，各评级利差收窄：——信用周报(20230820)》2023.08.20 2、《央行释放政策信号，利率未来走势如何？：——利率债周报（8月第三周）》2023.08.20 请务必阅读报告末页的重要声明 2 固定收益│固定收益定期 正文目录 1. 政策要闻 ......................................................... 3 2. 本周利率债市场回顾 ................................................ 3 3. 经济基本面走势 ................................................... 4 4. 货币流动性 ....................................................... 6 5. 宏观经济专题 ..................................................... 7 5.1 近期资金面波动原因 .......................................... 8 5.2 未来宽货币展望 .............................................. 8 6. 风险提示 ......................................................... 9 图表目录 图表1： 各期限国债收益率走势（%） .................................... 4 图表2： 各期限国开债收益率走势（%） .................................. 4 图表3： 各期限地方政府债收益率走势（%） .............................. 4 图表4： 10年减2年国债收益率利差走势（%） ............................ 4 图表5： 当前经济基本面数据走势（%，亿元） ............................ 6 图表6： 每周公开市场操作情况（亿元） ................................. 7 图表7： 各期限DR利率走势情况（%） ................................... 7 图表8： 各期限SHIBOR利率走势情况（%） ............................... 7 请务必阅读报告末页的重要声明 3 固定收益│固定收益定期 1. 政策要闻 央行授权全国银行间同业拆借中心公布，8月21日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，下调10个基点，5年期以上LPR为4.20%，并未调整。LPR利率继6月后再度迎来下调，但5年期以上LPR未调整超乎预期，或出于保持银行合理利润水平等考虑。 近日，住房城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。通知明确，居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。此项政策作为政策工具，纳入“一城一策”工具箱，供城市自主选用，将使更多购房人能够享受首套房贷款的首付比例和利率优惠，有助于降低居民购房成本，更好满足刚性和改善性住房需求。 2. 本周利率债市场回顾 本周国债利率持续震荡，十年期国债利率有所回升。本周一，10年期国债利率达到了2.54%的低点，但此后开始震荡，截至周五收盘利率已经升至2.57%。伴随着此前经济基本面偏弱、降息带来的利好情绪的逐渐释放，以及月末资金面有所收敛，债市利率有所上调。短期来看，在目前宽货币的政策下，债市风险总体可控，利率仍会在低位震荡，而长期来看，随着经济逐渐修复、一系列稳增长政策生效，利率中枢将呈现缓慢上升态势。 截至25日收盘，1Y、2Y、10Y国债分别报收1.90%、2.15%、2.57%，分别较上周收盘变动+7BP、+3BP、+1BP，10Y、2Y国债利差较上周变动-3BP。1Y、10Y国开债分别报收2.05%、2.67%，分别较上周收盘变动+8BP、0BP。1Y、10Y地方债分别报收2.03%、2.77%，分别较上周变动+2BP、-2BP。 请务必阅读报告末页的重要声明 4 固定收益│固定收益定期 图表1：各期限国债收益率走势（%） 图表2：各期限国开债收益率走势（%） 资料来源：Wind，国联证券研究所 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：各期限地方政府债收益率走势（%） 图表4：10年减2年国债收益率利差走势（%） 资料来源：Wind，国联证券研究所 资料来源：Wind，国联证券研究所 3. 经济基本面走势 从7月公布的经济数据来看，当前基本面各项指标总体表现不及预期。具体来看，居民消费需求仍然不足，居民贷款、企业融资的意愿也仍然有待提振，而受地产市场疲弱、基建投资尚未发力、部分企业经营承压等方面因素影响，投资增速也有所回落，主要症结仍然在于内需恢复仍然较慢，经济基本面的修复还需要更多内生动能。 虽然7月经济承压，但也表现出了向好的趋势：物价或已见底回升，随着被动去库存周期的开启，制造业PMI继续环比向好，企业经营情况开始改善，未来制造业有望继续恢复。同时，当前全球经济也延续恢复势头，美欧等主要经济体通胀逐渐缓和，加息或已接近尾声，外需也有望回暖。 因此，在当前基本面修复的过程中，扩大内需、稳定融资较为关键，需要政策发力支持。从7月24日的政治局会议强调要“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、1.61.82.02.22.42.62.83.03.2国债1年国债2年国债5年国债7年国债10年1.51.71.92.12.32.52.72.93.13.3国开1年国开2年国开5年国开7年国开10年1.51.71.92.12.32.52.72.93.13.3进出口行1年进出口行2年进出口行5年进出口行7年进出口行10年0.20.30.40.50.60.7国债10Y-2Y利差 请务必阅读报告末页的重要声明 5 固定收益│固定收益定期 提振信心、防范风险，不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”以来，此后各部门的多次会议也都延续了这一基调，多个部门出台了一系列稳增长政策，各地相继持续优化地产调控政策，央行维持货币政策的宽松基调，在降息之后，LPR又迎来下调，都对稳定地产市场、扩大内需、促进融资起到了积极的作用。因此，虽然7月经济数据不及预期，但在稳增长政策呵护下的8月乃至下半年后续的经济基本面表现对于判断当前经济修复进度才更为关键，预计在稳增长政策的持续呵护下，未来的经济基本面将持续回暖。 总体来看，7月经济基本面承压、政策利率下调的影响，已经使10年期国债利率向下突破2.6%，但短期内不确定因素仍然较多，近期资金面不稳定性增强，还需要关注后续稳地产等政策力度，以及央行可能的降准的影响，预计利率将继续低位震荡。长期来看，随着经济基本面持续修复，一系列稳增长政策落地生效，利率中枢或将呈现缓慢上升态势。 请务必阅读报告末页的重要声明 6 固定收益│固定收益定期 图表5：当前经济基本面数据走势（%，亿元） 大类 指标名称 单位 2023-07 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 经济总览 GDP当季同比 % 6.3 4.5 2.9 PMI % 49.3 49.0 48.8 49.2 51.9 52.6 50.1 47.0 48.0 贸易：当月同比 进口金额 % -12.4 -6.8 -4.5 -8.1 -1.6 4.2 -20.9 -7.2 -10.7 出口金额 % -14.5 -12.4 -7.1 7.3 11.4 -2.7 -11.6 -11.4 -9.7 投资：累计同比 固定资产投资 % 3.4 3.8 4.0 4.7 5.1 5.5 5.1 5.3 制造业 % 5.7 6.0 6.0 6.4 7.0 8.1 9.1 9.3 房地产 % -8.5 -7