地产政策逐步落地，调整后关注做多机会

周度报告-国债期货 地产政策逐步落地，调整后关注做多机会 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年08月27日 ★一周复盘：期债窄幅震荡 本周（08.21-08.27）期债窄幅震荡。周一，5年期LPR维持不变，超市场预期，叠加股市走弱，国债期货大涨。周二，A股反弹，叠加债市止盈情绪有所发酵，国债期货小幅调整。周三，消息面较为平静，股市震荡走弱，利率小幅下行。周四，债市延续窄幅震荡走势。周五，资金面较为紧张，叠加“认房不认贷”政策纳入工具箱，国债期货下跌。截至8月25日收 盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货12合约结算价分别 国为101.340、102.380、102.530和101.160元，分别较上周末变动- 债0.045、+0.005、+0.095和+0.780元。 期★地产政策逐步落地，调整后关注做多机会 货基本面方面，近期商品处于低库存状态之中，交易政策发力和供给侧逻辑而上涨，通胀指标有望改善，但需求改善幅度并未超出季节性水平，且货币仍宽松，商品涨价对债市影响有限。 本周5年期LPR利率并未下调，这样做可能是为了缓解商业银行的净息差压力，未来商业银行仍可能通过降低存款利率等方式继续缓解压力。地产政策正在逐渐落地，“认房不认贷”政策可能会改善二线城市的改善性需求，但一线城市落实节奏可能偏慢，叠加刚需较为乏力，整体的政策效果不宜高估。近期政策虽在逐渐发力，落实政治局会议的精神，但发力节奏和政策力度要低于市场的预期。预计政策扰动对债市冲击有限。 综合来看，由于或将受到稳增长政策扰动，短期内债市难以进一步走强，但债市长期走强方向较为确定，调整可带来更好的买入机会。策略方面：1）方向性判断仍是利率调整后可以考虑再度买入；2）跨期价差可能继续走阔；3）做平收益率曲线策略可以考虑止盈；4）建议关注空头套保策略；5）建议关注TS、TF和TL等多个品种12合约上的正套机会。 ★风险提示： 政策表述超预期，基本面超预期走强，外资大量流出。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债窄幅震荡5 1.2下周观点：地产政策逐步落地，调整后关注做多机会5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR11 3.3跨期价差12 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议16 8、风险提示16 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为4923.37亿元7 图表3：本周地方债净融资额回升7 图表4：本周同业存单净融资额回落7 图表5：国债收益率多数上行7 图表6：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差收窄8 图表7：隐含税率小幅回升8 图表8：分机构净买卖时序：国债8 图表9：分机构净买卖时序：政金债9 图表10：国债期货窄幅震荡9 图表11：国债期货总成交量9 图表12：期货总持仓量10 图表13：国债期货总成交/总持仓10 图表14：T2312前5大席位净持仓10 图表15：TF2312前5大席位净持仓10 图表16：TS2312前5大席位净持仓11 图表17：TL2312前5大席位净持仓11 图表18：国债期货主力合约CTD券IRR走势11 图表19：国债期货主力合约CTD券基差走势11 图表20：国债期货09合约CTD券净基差走势12 图表21：国债期货09-12价差走势分化12 图表22：TS*2-TF12 图表23：TF*2-T12 图表24：央行逆回购累计净回笼470亿元13 图表25：DR007和R007均小幅上行13 图表26：SHIBOR隔夜和1周涨跌互现13 图表27：银行间市场质押式回购成交量有所下降13 图表28：同业存单到期收益率14 图表29：股份行同业存单发行利率14 图表30：城商行同业存单发行利率14 图表31：农商行同业存单发行利率14 图表32：美元指数震荡走强15 图表33：美国十年期国债利率高位震荡15 图表34：工业品价格齐涨15 图表35：农产品价格涨跌互现15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债窄幅震荡 本周（08.21-08.27）期债窄幅震荡。周一，5年期LPR维持不变，超市场预期，叠加股市走弱，国债期货大涨。周二，A股反弹，叠加债市止盈情绪有所发酵，国债期货小幅调整。周三，消息面较为平静，股市震荡走弱，利率小幅下行。周四，债市延续窄幅震荡走势。周五，资金面较为紧张，叠加“认房不认贷”政策纳入工具箱，国债期货下跌。截至8月25日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货12合约结算价分别为101.340、102.380、102.530和101.160元，分别较上周末变动-0.045、+0.005、 +0.095和+0.780元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 8月31日 8月官方制造业PMI 现值--，前值49.3%，预期50.0% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：地产政策逐步落地，调整后关注做多机会 本周债市主要在博弈政策和资金，周初由于5年期LPR利率未下降，债市大涨，但后续由于资金面持续不松，叠加市场仍然警惕政策落地，债市有所走弱。从品种来看：国债期货表现整体强于现货；由于资金的掣肘，短端的期货现货品种表现较弱；市场追逐高息资产，叠加长期经济增速下行的逻辑相对较为确定，30年期国债表现较强，而由于TL上的交易力量相对更强，叠加TL的IRR相对其他品种偏低，TL涨幅也相对较大。 基本面判断仍然维持前期观点，即短期即使出台政策提振需求，但效果和可持续性可能均不及市场预期，长期来看，内需走弱的压力仍然存在。近期由于商品持续走强，市场对于通胀的担忧略有升温。商品普遍处于低库存状态中，对于政策刺激和供给侧逻辑的敏感性比较高，这可能是商品上涨的主要原因。另外，人民币汇率偏弱可能也是部分进口依赖度较高的商品涨价的原因。部门商品需求虽在好转，但并未超出季节性水平。大宗商品涨价，叠加通胀同比指标基数将逐渐降低，通胀同比触底回升是大概率事件。但由于地产等内需承压，商品涨价的可持续性存疑，另外货币政策处于偏宽松状态中的方向也较为确定，预计大宗商品涨价对于债市的影响非常有限，债市依然会交易内需偏弱以及货币政策偏宽松的逻辑。 政策是近期债市最为关注的因素。货币方面，本周5年期LPR利率并未下调，超出市场预期，这样做可能是为了缓解商业银行的净息差压力。未来无论是下调存量房贷利率还是要进行债务置换，商业银行都需要让利于其他部门，这就将使得商业银行本就低于监管要求的净息差进一步承压，因此未来仍会有政策出台来缓解商业银行的净息差压力，比如降低存款利率等。从近期政策表述来看，降成本、防风险的政策权重似乎有所上升，这也意味着债市仍然处于偏多的环境之中。地产方面，本周五三部门将 “认房不认贷”纳入“因城施策”工具箱。该政策的落地，能够支持改善性购房需求的释放。但也要注意，一者二线城市落实“认房不认贷”政策的速度可能较快，但一线城市可能会存在着更多顾虑，“认房不认贷”的推进节奏可能偏慢；二者部分改善型需求是以置换型购房的方式释放的，刚需对这部分改善型需求的影响较高，而在居民杠杆率较高的情况下，刚需释放的空间可能较为有限。因此综合来看，“认房不认贷”政策可能会在短期内改善二线城市的需求，但整体的政策效果不宜高估。近期政策虽在逐渐发力，落实政治局会议的精神，但发力节奏和政策力度要低于市场的预期。即使后续市场可能仍然存在着对于一线城市限制性政策逐渐放松的预期，但这种预期也在逐渐下修，政策发力对于债市的冲击力度在逐渐下降。 降息后，资金面较为紧张，这成为制约利率下行和短债偏弱的主要原因。影响资金面的因素有很多，央行可能存在着对于资金空转的担忧，行政力量的干预可能是大行融出减少的原因之一。再者，临近跨月，资金面会存在着季节性收敛的压力，历史上8月中下旬DR007往往是震荡上行的。另外，本周地方债发行额和净融资额分别为4500.52亿元和2826.47亿元，均处于年内较高水平，这也会对资金面形成一定干扰。展望后市，8月末资金面可能仍会维持偏紧状态，但随着跨月结束，资金面有季节性转松的动力，叠加近期票据利率整体下行，指向信贷投放情况可能不佳，资金面偏紧的状况可能会得到一定缓解。目前收益率曲线偏陡的情况得到了一定缓解，做平收益率曲线策略也可以逐渐考虑止盈。 综合来看，由于或将受到稳增长政策的扰动，短期内债市难以进一步走强，但债市长期走强方向较为确定，调整可带来更好的买入机会。策略方面：1）方向性判断仍是短空长多，利率调整后可以考虑再度买入；2）跨期价差可能继续走阔；3）做平收益率曲线策略可以考虑止盈；4）建议关注空头套保策略；5）建议关注TS、TF和TL等多个品种12合约上的正套机会。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 本周共发行利率债122只，总发行量和净融资额分别为8427.72和4923.37亿元，分别较 上周增加3245.14亿元和3050.52亿元。未来一周利率债计划发行77只，总发行量 3510.42亿元，净融资额-242.75亿元。 地方政府债共发行99只，总发行量和净融资额分别为4500.52亿元和2826.47亿元，分 别较上周增加2581.64亿元和1945.50亿元。未来一周地方债计划发行72只，总发行量 2650.42亿元，净融资额602.25亿元。同业存单发行439只，总发行量和净融资额分别 为5084.30亿元和-839.10亿元，分别较上周增加和减少698.10亿元和1133.60亿元。 图表2：本周利率债净融资额为4923.37亿元图表3：本周地方债净融资额回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表4：本周同业存单净融资额回落图表5：国债收益率多数上行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 国债收益率走势分化。截至8月25日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为2.13%、2.39%、2.57%和2.88%，分别较上周末变动+2.48、+1.65、+0.28和- 4.90个bp。国债10Y-1Y利差收窄6.2bp至67.1bp，10Y-5Y利差收窄1.4bp至18.6p。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为2.06%、2.47%和2.67%，分别较上周末变动 +8.95、+1.88和+1.18bp。 图表6：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差收窄图表7：隐含税率小幅回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表8：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表9：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货窄幅震荡。截至8月25日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货12合约结算价分别为101.340、102.380、102.530和101.160元，分别较上周末变动-0.04