水泥价格下降业绩承压，期待景气度回升

水泥需求不佳价格下降，营收利润有所承压 公司发布23年半年报，23H1实现营收144.86亿元，同比-14.01%，实现归母净利润-3.69亿元，扣非净利润-4.66亿元，单季来看，23Q2单季实现营收93.02亿元，同比-21.69%，实现归母净利润4.23亿元，同比-69.20%。2023年上半年，受基建及房地产项目投资不足需求低迷、水泥价格出现持续震荡下滑等多重不利因素影响，营收净利表现有所承压。 水泥量增价跌，原燃材料价格下降，吨成本降低 公司23H1水泥及熟料收入123.61亿元，同比-11.87%；销量4396万吨，同比+14.39%；吨均价同比下降83.79元至281元/吨，吨成本同比下降29.68元至251.43元/吨，最终实现吨毛利29.75元，同比-54.11元/吨，我们认为煤炭等原燃材料价格降低对吨成本降低有所贡献，但由于吨均价下降较多，吨毛利仍有所下滑。23H1实现骨料收入5.89亿元，同比+11.81%，销量1595万吨，同比+15.41%，我们测算吨均价同比下降1.19元至36.95元/吨，吨成本同比上升2.15元至19.25元/吨，最终实现吨毛利17.70元，同比-3.34元。23H1公司新增石灰石资源储备6.28亿吨，已获得的石灰石资源、建筑石料用灰岩和白云岩储量超过50亿吨，充足的资源储备为主业发展奠定坚实基础。公司目前年熟料产能1.10亿吨，水泥产能1.76亿吨，骨料产能6,200万吨，危固废处置能力达532万吨。 利润率略有承压，费用率小幅上升 受市场需求偏弱影响，北方地区产能发挥率不足，公司核心区域市场水泥价格持续走低影响利润率水平。23H1公司毛利率12.91%，同比-10.75 pct，其中水泥熟料/骨料/固废危废无害化处置毛利率分别为10.58%/47.91%/29.26%，同比-12.40/-7.27/-3.33pct；期间费用率16.82 %，同比+2.12pct，其中销售/管理/研发/财务费用率1.71%/12.43%/0.55%/2.13%，同比变动+0.23/+1.61/+0.13/+0.14pct。综合影响下净利率-3.14%，同比-10.45pct。 期待景气度回升，维持“买入”评级 我们认为下半年项目建设若加速，则有望提振水泥需求，价格有望回涨，公司系北方最大的水泥产业集团，或有望受益于华北需求改善，但考虑到上半年业绩有所承压，预测公司23-25年归母净利下调至5.4/11.9/15.0亿元（前值20.2/25.2/27.8亿元），维持“买入”评级。 风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司营收及同比增速 图2：公司归母净利润及同比增速 表1：可比公司估值表