加快推进国际业务，全球布局为增长奠定基础

业绩简评 2023年8月24日，公司发布2023年上半年业绩公告。2023年H1 公司实现收入6.2亿元（+8.0%，同比，下同）；实现净利润0.29 亿元（-60.0%）；实现经调整净利润0.49亿元（-39.6%）。 经营分析 国内继续市场下沉，案例数稳步增长。2023年H1，公司隐形矫治 解决方案收入5.5亿元（+1.2%），诊所等其他服务收入859万元 （+17.2%）；销售产品收入5451万元（+217.3%）。隐形矫治解决方案增速放缓，主要受两方面因素影响：1）就过往期间达成案例的后续隐形矫治器交付而确认的收入减少；2）公司隐形矫治器的平均售价因扩展至国内的三四线城市而下降。上半年隐形矫治达成案例约9.54万例（+23.6%），公司在三四线新兴市场的拓展顺利推进，达成案例数占比稳健提升。 港币(元)成交金额(百万元) 国际业务推进初显成效，有望成为业绩增长新动力。2023年H1， 公司在美国、欧洲、澳洲进一步搭建、扩充具有丰富正畸市场经验的本地业务团队，继续整合此前收购的巴西领先正畸企业Aditek,品牌海外知名度提升，隐形矫治达成案例中，国际业务贡献约9400例。销售产品收入增长明显，也得益于公司国际业务开始产生收入以及合并Aditek的收入。销售产品的毛利率为42.1% （+26.7pcts），主要是由于国际市场中所售产品（包括托槽、矫治器及其他产品）的毛利率较口内扫描仪的毛利率更高。 业务扩张致费用投入加大，聚焦研发持续推陈出新。2023年H1公 公司基本情况（人民币） 司销售/管理/研发费用率分别为33.1%/19.6%/14.0%，同比增长10.7pcts/4.9pcts/0.8pcts。销售费用和管理费用增长，主要是国际业务扩张所致。受费用端投入加大影响，公司净利率为4.8%（-8.1pcts）。研发端，公司持续投入，在产品创新方面，2023年2月公司研发的专利产品防龋矫治器已经获得了国内医疗器械注册证，将成为市场上唯一具有长效氟缓释功能的隐形矫治器。 盈利预测、估值与评级 国际布局持续推进，国内积极开拓三四线市场，品牌影响力逐渐提升，叠加产品持续创新，后续增长可期。参考上半年业绩情况，我们下调23-25年归母净利润预测至2.23/2.71/3.41亿元，同比增 176.00 152.00 128.00 104.00 80.00 56.00 220825 成交金额时代天使恒生指数 300 250 200 150 100 50 0 项目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,272 1,270 1,493 1,793 2,175 营业收入增长率 55.74% -0.15% 17.60% 20.11% 21.27% 归母净利润(百万元) 286 214 223 271 341 归母净利润增长率 89.69% -25.21% 4.33% 21.36% 26.09% 摊薄每股收益(元) 1.687 1.261 1.316 1.597 2.014 每股经营性现金流净额 2.61 0.87 2.44 1.59 2.65 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.61% 5.93% 5.82% 6.60% 7.68% P/E 35.64 47.65 45.67 37.63 29.85 P/B 3.07 2.82 2.66 2.48 2.29 长4%、21%、26%，EPS分别为1.32/1.60/2.01元，现价对应PE为 46/38/30倍，维持“增持”评级。 风险提示 海外扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；医疗事故风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 817 1,272 1,270 1,493 1,793 2,175 货币资金 878 3,627 3,649 3,727 3,685 3,838 增长率 26.4% 55.7% -0.2% 17.6% 20.1% 21.3% 应收款项 106 78 95 117 124 160 主营业务成本 241 445 484 574 699 852 存货 20 28 113 54 68 101 %销售收入 29.6% 35.0% 38.1% 38.4% 39.0% 39.2% 其他流动资产 0 0 13 63 113 163 毛利 575 827 786 920 1,095 1,323 流动资产 1,004 3,733 3,871 3,961 3,990 4,262 %销售收入 70.4% 65.0% 61.9% 61.6% 61.0% 60.8% %总资产 82.9% 90.2% 86.3% 80.5% 75.3% 72.1% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 14 15 14 32 50 68 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 105 248 347 497 647 797 销售费用 149 237 298 362 410 475 %总资产 8.7% 6.0% 7.7% 10.1% 12.2% 13.5% %销售收入 18.2% 18.6% 23.5% 24.2% 22.9% 21.8% 无形资产 20 38 43 63 83 103 管理费用 154 183 185 213 262 307 非流动资产 206 408 615 960 1,305 1,650 %销售收入 18.9% 14.4% 14.6% 14.3% 14.6% 14.1% %总资产 17.1% 9.8% 13.7% 19.5% 24.7% 27.9% 研发费用 93 123 148 159 200 252 资产总计 1,210 4,141 4,486 4,922 5,296 5,913 %销售收入 11.4% 9.7% 11.6% 10.7% 11.1% 11.6% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 178 286 158 186 223 289 应付款项 34 80 93 96 125 152 %销售收入 21.9% 22.5% 12.4% 12.5% 12.4% 13.3% 其他流动负债 642 619 689 903 977 1,227 财务费用 -3 -16 -41 -14 -14 -14 流动负债 676 698 781 999 1,102 1,379 %销售收入 -0.4% -1.2% -3.2% -0.9% -0.8% -0.6% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 37 128 103 100 100 100 - 0 0 0 0 0 0 负债 712 826 884 1,099 1,202 1,479 投资收益 0 -2 0 0 0 0 普通股股东权益 502 3,319 3,607 3,831 4,102 4,444 %税前利润 0.2% n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 188 286 158 186 223 289 未分配利润 502 3,352 3,409 3,633 3,904 4,246 营业利润率 23.1% 22.5% 12.4% 12.5% 12.4% 13.3% 少数股东权益 -4 -4 -5 -8 -8 -10 营业外收支 -1 32 54 61 82 98 负债股东权益合计 1,210 4,141 4,486 4,922 5,296 5,913 税前利润 191 332 252 261 319 401 利润率 23.4% 26.1% 19.8% 17.5% 17.8% 18.4% 比率分析 所得税 40 47 39 41 48 62 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 21.1% 14.0% 15.3% 15.9% 15.1% 15.4% 每股指标 净利润 151 286 213 219 271 339 每股收益 0.889 1.687 1.261 1.316 1.597 2.014 少数股东损益 0 0 -1 -4 0 -2 每股净资产 2.960 19.583 21.280 22.600 24.202 26.219 归属于母公司的净利润 151 286 214 223 271 341 每股经营现金净流 2.409 2.606 0.867 2.443 1.593 2.652 净利率 18.5% 22.5% 16.8% 14.9% 15.1% 15.7% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 30.04% 8.61% 5.93% 5.82% 6.60% 7.68% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 12.45% 6.90% 4.77% 4.53% 5.11% 5.77% 净利润 151 286 214 223 271 341 投入资本收益率 26.36% 7.15% 3.60% 3.99% 4.52% 5.40% 少数股东损益 0 0 -1 -4 0 -2 增长率 非现金支出 86 -10 -38 -64 -82 -100 主营业务收入增长率 26.42% 55.74% -0.15% 17.60% 20.11% 21.27% 非经营收益 EBIT增长率 130.38% 60.29% -44.86% 18.00% 19.84% 29.79% 营运资金变动 139 127 -94 255 81 208 净利润增长率 118.91% 89.69% -25.21% 4.33% 21.36% 26.09% 经营活动现金净流 408 442 147 414 270 449 总资产增长率 41.90% 242.18% 8.34% 9.71% 7.60% 11.65% 资本开支 -42 -200 -95 -170 -170 -170 资产管理能力 投资 30 3 -105 -225 -225 -225 应收账款周转天数 31.5 10.2 17.9 16.2 13.9 15.8 其他 4 14 40 58 82 98 存货周转天数 30.1 23.2 85.3 34.0 35.6 43.4 投资活动现金净流 -7 -182 -160 -337 -313 -297 应付账款周转天数 51.4 65.2 69.9 61.1 65.2 65.2 股权募资 92 2,635 0 0 0 0 固定资产周转天数 47.1 71.1 99.6 121.6 131.7 133.8 债权募资 -10 -12 -16 0 0 0 偿债能力 其他 -105 -100 -178 0 0 0 净负债/股东权益 -168.95% -105.57% -98.46% -94.90% -87.56% -84.30% 筹资活动现金净流 -23 2,523 -194 0 0 0 EBIT利息保障倍数 -59.5 -18.3 -3.9 -13.2 -15.7 -20.8 现金净流量 373 2,749 22 78 -42 153 资产负债率 58.87% 19.95% 19.71% 22.34% 22.69% 25.01% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对