A股投资策略周报：“箭已在弦”，反弹开启在即

前期报告提要与市场聚焦 底线思维，悲观无益，当积极做多。经济动力最差的时候已经过去，国内经济大概率筑底。消费视角看，影响消 费趋势的根本是消费能力，即薪资与就业，二季度两者拐点已经回升，因此，站在当前时点，我们不应该比今年一季度更悲观。制造业视角看，工业生产、投资端并未想象中出现恶化，尚处于上行的修复通道。就微观而言，企业ROE保持弱修复态势，叠加实际偿债压力减轻，意味着企业实际回报率亦将大概率回升，即微观层面显示国内经济亦已经基本筑底。我们认为，当市场盈利底与估值底确定时，趋势将大概率向上，静待情绪面改善，A股市场将大概率反弹。当下市场聚焦：1、北上资金流出期间，市场防御配置有哪些？2、当前市场情绪面“见底”与否？未来何时改善？ 路径几何？3、北上资金回暖，配置方向几何？4、风格而言，何以建议建仓消费？5、反弹行情，熟堪当先锋？ 策略观点及投资建议：悲观情绪有望化解，反弹逻辑进一步强化 短期“亮眼”的经济及业绩数据将有望带动情绪面“底部回升”。A股市场情绪面已经降至底部区域，但凡出现 “导火索”均有望促使市场情绪回暖。政策面，首套房贷款“认房不用认贷”措施，虽然有利于提升部分消费者购房意愿、一定程度缓和房地产风险担忧，但影响有限。基本面，一方面，基于工业企业利润“量”、“价”及“净利率”拆解分析，预计7月工业利润累计同比将继续改善；另一方面，市场一致预期8月制造业PMI或重回50荣枯线。事实上，23H1中报披露率达53%，近64%的企业盈利相较Q1继续提升；同时，7月经营活动预期指数已经扭转了过去5个月的下滑态势。综上，我们坚定认为市场底部已现，情绪面导致的“超跌”终将回补。考虑到下周情绪面或受益于较为“亮眼”经济、盈利数据提振及政策面辅助，将有望扭转对于国内经济的“过度悲观”，叠加未来印花税、存量按揭贷款利率下调等重大政策仍有望逐步落地，一旦观察到北上资金止跌回升，本次“反弹行情”开启。 风格何以开始建仓消费？ 我们判断在国内经济尚未进入“被动去库”阶段之前，成长风格仍将是市场主线，将受益于流动性边际改善、情绪面回升，以及自身相对较强的基本面支撑。同时，考虑到国内经济已经筑底，尤其消费拐点已现，其未来将有望引 领顺周期方向，A股市场底部区域建议左侧布局消费底仓。具体来看，一旦市场情绪回暖，反弹开启，A股偏好将有望重回基本面与流动性逻辑,一方面，看好盈利超预期及弹性驱动，主要集中在消费风格；另一方面，北上资金回流，资金边际“定价”的角度，看好白酒等食饮。 风格及行业配置：成长+券商“抢反弹” （一）抓住有业绩驱动、业绩拐点预期的“硬科技”，重点配置：（1）汽车，尤其是“智能汽车/无人驾驶”大赛 道的确定性机会；（2）AI依然有机会，但大概率出现分化，看好传媒将受益于业绩拐点逐步清晰+流动性趋势回升+机构加仓；（3）医药生物或受益于美国利率中枢下行，有利于海外医药投资回升，以及国内消费复苏预期；（4）机械自动化（包括机器人、工业母机等）更受益于行业景气周期筑底回升；（5）电力设备有望反弹：包括：大储、充电桩、电网、光伏（HJT）等未来仍具成长性，且目前估值已经降至合理偏下水平的细分领域。（二）政策驱动下的“大金融”，包括：（1）以房地产为“锚”，辐射的银行及地产链方向，或偏短期。（2）券商，一方面受益于政治局首次提出“活跃资本市场”，相关细则或陆续出台，交易量弹性较大的公司下半年盈利预期差可能最大；另一方面，券商亦受益于人民币汇率企稳，情绪面回升及流动性改善。 风险提示 国内经济复苏不及预期；美国通胀及货币紧缩超预期。 内容目录 一、前期报告提要与市场聚焦4 二、策略观点及投资建议4 2.1悲观情绪有望化解，反弹逻辑进一步强化4 2.2风格何以开始建仓消费？4 2.3风格及行业配置：成长+券商“抢反弹”9 三、市场表现回顾9 3.1市场回顾：市场主要指数全线下跌，风险偏好回落9 3.2市场估值：A股主要指数估值全线下跌11 3.3市场性价比：主要指数配置性价比上升12 3.4盈利预期：多数指数盈利预期下调16 四、下周经济数据及重要事件展望18 风险提示18 图表目录 图表1：北向资金大幅流出后的回流，往往会支撑指数短期走强5 图表2：本周市场交易特征表现为具有防御属性的高ROE行业更抗跌5 图表3：人民币汇率迅速贬值转向区间震荡，北向从大幅流出转向回流6 图表4：北向流出期间及后续一个月行业涨跌幅表现6 图表5：截至8月25日，当前A股整体23H1财报披露率达到53%7 图表6：截至8月25日，零售、美容护理、食饮、医药等消费行业实际盈利超预期比例较高8 图表7：2023H1已披露中报的各行业净利润增速中位水平（至8月25日）8 图表8：本周（8.21-8.25）A股主要指数全面回落，海外权益市场主要指数小幅上涨10 图表9：本周（8.21-8.25）一级行业除环保行业以外全面下跌，农林牧渔、食品饮料等行业跌幅相对较少.11图表10：本周（8.21-8.25）A股主要指数估值全面回落，海外主要指数估值全面回落12 图表11：本周（8.21-8.25）各行业估值多数下跌12 图表12：万得全AERP接近“1倍标准差上限”13 图表13：上证指数ERP接近“1倍标准差上限”13 图表14：沪深300ERP超过“1倍标准差上限”13 图表15：创业板指ERP超过“2倍标准差上限”13 图表16：万得全A股债收益差刺破“2倍标准差下限”14 图表17：上证指数股债收益差刺破“2倍标准差下限”14 图表18：沪深300股债收益差刺破“2倍标准差下限”14 图表19：创业板指股债收益差刺破“2倍标准差下限”14 图表20：金融的ERP超过“1倍标准差上限”14 图表21：周期的ERP接近“1倍标准差上限”14 图表22：消费的ERP接近“1倍标准差上限”15 图表23：成长的ERP超过“1倍标准差上限”15 图表24：金融股债收益差接近“2倍标准差下限”15 图表25：周期股债收益差刺破“2倍标准差下限”15 图表26：消费股债收益差刺破“2倍标准差下限”15 图表27：成长股债收益差刺破“2倍标准差下限”15 图表28：本周（8.21-8.25）主要指数盈利预期多数下调16 图表29：本周（8.21-8.25）少数行业盈利预期大幅上调17 图表30：下周全球主要国家核心经济数据一览18 图表31：下周全球主要国家重要事件一览18 一、前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：底线思维，悲观无益，当积极做多。经济动力最差的时候已经过去，国内经济大概率筑底。消费视角看，影响消费趋势的根本是消费能力，即薪资与就业，二季度两者拐点回升已经较为明显，因此，站在当前时点，我们不应该比今年一季度更悲观。制造业视角看，工业生产、投资端并未想象中出现恶化，尚处于上行的修复通道。就微观而言，企业ROE保持弱修复态势，叠加实际偿债压力减轻，意味着企业实际回报率亦将大概率回升，即微观层面 显示国内经济亦已经基本筑底。我们认为，当市场盈利底与估值底确定时，趋势将大概率向上，静待情绪面改善，A股市场将大概率反弹。 当下市场聚焦：1、北上资金流出期间，市场防御配置有哪些？2、当前市场情绪面“见底”与否？未来何时改善？路径几何？3、北上资金回暖，配置方向几何？4、风格而言，何以建议建仓消费？5、反弹行情，熟堪当先锋？ 二、策略观点及投资建议 2.1悲观情绪有望化解，反弹逻辑进一步强化 短期“亮眼”的经济及业绩数据将有望带动情绪面“底部回升”。基于前期观点回顾，显然情绪面筑底回升将可能成为A股反弹行情开启的重要因素。根观察，不仅全A多头排列占比降近五年低点；而且全A换手率亦降至近一年标准差下限，意味着A股市场情绪面已经降至底部区域，但凡出现“导火索”均有望促使市场情绪回暖。既然市场情绪的低迷主要来自对国内经济的担忧，那么围绕国内经济的“数据”及“政策”均有可能成为本次反弹的催化。本周五消 息面，三部门推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施，虽然有利于提升部分消费者购房意愿、一定程度缓和房地产风险担忧，但依然未能从本质上解决购房需求偏弱、市场信心不足等问题。我们认为只有政策向着居民的“薪资”与“就业”发力，方有望提振居民信心、消费意愿及从本质上化解房地产风险。另外，未来拟公布的国内经济数据包括7月工业利润及8月制造业PMI，一方面，预计7月工业利润累计同比将继续改善。基于工业企业利润“量”、“价”及“净利率”拆解分析，（1）7月工业增加值累计增速3.8%，环比基本持平；（2）7月PPI两年CAGR首次转负，意味着期间工业企业净利率或有较为明显改善；（3）7月PPI累计增速-3.2%，环比降幅0.1pct，相比此前明显收窄，意味着7月工业利润累计增速将大概率继续改善。事实上，23H1中报披露率达53%，近64%的企业盈利（年化）相较Q1继续提升。另一方面，市场一致预期8月制造业PMI或重回50荣枯线。事实上7月经营活动预期指数已经扭转了过去5个月的下滑态势，且库存/新订单比仍在下降，或反应需求回暖，企业信心回升。综上，我们坚定认 为市场底部已现，情绪面导致的“超跌”终将回补。事实上，北上资金作为情绪面的同步指标，分别在19年5月、 20年3月、20年7月、22年3月、22年10月及本次调整期均出现明显流出，一旦观察到北上资金止跌回升，以史为鉴，A股将大概率走出修复行情。考虑到下周情绪面或受益于较为“亮眼”经济、盈利数据提振及政策面辅助，将有望扭转对于国内经济的“过度悲观”，叠加未来印花税、存量按揭贷款利率下调等重大政策仍有望逐步落地，意味着本次“反弹行情”将势在必行。 2.2风格何以开始建仓消费？ 我们判断在国内经济尚未进入“被动去库”阶段之前，成长风格仍将是市场主线，将受益于流动性边际改善、情绪面回升，以及自身相对较强的基本面支撑。同时，考虑到国内经济已经筑底，尤其消费拐点已现，其未来将有望引领顺 周期方向，A股市场底部区域建议左侧布局消费底仓。另外，在A股偏弱、情绪面“冰点”环境下，市场整体风格以防御为主，偏好食饮、煤炭、家电等具有高ROE的行业。然而，一旦市场情绪回暖，反弹开启，A股偏好将有望重回基本面与流动性逻辑,一方面，看好盈利超预期及弹性驱动，主要集中在消费风格。（1）23H1实际盈利超预期的行业排序为：商贸零售（38.1%）=银行（38.1%）>食品饮料（31%）>非银金融（27.7%）>纺织服饰（19%）；（2）23H1实际盈利超盈利预告的行业排序为：社会服务（41.0%）>商贸零售（35.7%）>石油石化（34.5%）>非银金融（31.9%）>建筑材料（29.6%）；（3）23H1实际盈利超预期的公司行业分布来看：医药生物（15.1%）>食品饮料（7.1%）=机械设备 （7.1%）>电力设备（5.8%）>商贸零售（5.1%）；（4）23H1实际盈利增长中位数的行业排序为：社会服务（65.0%）>美容护理（44.7%）>非银金融（30.7%）>商贸零售（27.5%）>汽车（26.6%）>食品饮料（25.1%）。另一方面，北上资金回流，边际“定价”的角度，看好白酒等食饮。 图表1：北向资金大幅流出后的回流，往往会支撑指数短期走强 来源：wind、国金证券研究所 图表2：本周市场交易特征表现为具有防御属性的高ROE行业更抗跌 来源：wind、国金证券研究所 图表3：人民币汇率迅速贬值转向区间震荡，北向从大幅流出转向回流 来源：wind、国金证券研究所 北向流出期间行业表现 北向回流后行业表现 图表4：北向流出期间及后续一个月行业涨跌幅表现 起始日 2023/8/5 2022/10/14 2022/3/5 2020/7/14 2020/3/6 2019/5/7 平均 2022/10/31 2022/3/22 2020/7/27 2020/3/26 2019/5/23 平均 平均涨跌幅 截止日 2023/8/25 2022/10/31 2022/3/22 2020/7/27 2020/3/26 201