二季度收入增长21%，利润率改善明显

2023上半年收入增长9%，二季度经营业绩环比改善明显。公司是男裤细分赛道龙头品牌。2023上半年收入增长9%至14亿元，收入增长主要由直营和线上增长15%带动，由于加盟商处理库存，加盟收入仅微幅提升。毛利率提升3百分点至63.7%，主要由于各渠道零售折率的收窄和直营占比提升。门店数下降和推广支出减少令经营费用金额同比小幅减少。上半年实现归母净利润0.9亿元（扭亏为盈），扣非净利润增长173%至1.4亿元。截止6月30日，库存金额同比减少5%，存货周转天数286天。 单二季度，公司收入实现同比增长21%，其中直营收入增长51%、电商增长26%，相比Q1明显提速，即使比2021年也实现较快增长，同时Q2毛利率同比增幅扩大，毛利率提升至67.6%。 打造多场景男裤爆款，推出十代2.0门店，推动品牌势能提升。上半年公司继续聚焦男裤专家定位，配合品牌升级战略，渠道和产品端有进一步优化。 1）产品端，在“小黑裤”积累良好口碑后，于今年2月推出“轻松裤”，使用高弹面料提升穿着舒适度且性价比高，销量累计超过10万条。今年4月推出的“商务户外1号裤”使用创新三超三防面料科技，兼顾商务和户外穿着场景，销售表现亮眼。2）渠道端，在十代店基础上进一步推出十代店2.0，相比1.0门店，2.0更注重穿着场景分区展示和搭配，有利于提升品牌形象、进店客流和连带率。目前十代店有近1000家，占比40%。 风险提示：疫情反复、战略转型不及预期、品牌形象受损、系统性风险。 投资建议：上半年经营业绩改善明显，未来关注品牌势能提升的成长机遇。 近年来公司聚焦核心品类，利用分众传媒、国际时装周拉升品牌调性和加大曝光力度，并投入改造升级渠道，品牌专业形象和影响力得到较好提升。产品方面从传统商务西裤往成长潜力更大的舒适品类转型，先后推出小黑裤、轻松裤、商务户外1号裤等爆品。随着疫后经营环境回暖，上半年销售增长和利润率表现良好，关注中长期品牌势能提升带来的成长机遇。由于上半年公允价值变动损失超出预期，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为2.1/3.6/4.3亿元（原2.9/3.9/4.6亿元），同比增长327%/69%/19%，因此小幅下调目标价至11.2-11.8元（原12.1-13.5元），对应2024年PE 18-19x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 图1：公司营业收入及增速（亿元，%） 图2：公司归母净利润和增长（亿元，%） 图3：公司利润率（%） 图4：公司费用率变动（%） 图5：公司营运资金周转（天） 图6：公司存货金额（亿元） 盈利预测下调说明 上半年公司整体经营业绩符合预期，扣非净利润表现良好，但主要由于二级市场股票投资的亏损带来公允价值变动损失超出预期，上半年公允价值变动损失合计8345万元，综合考虑投资股票标的情况，因此下调全年盈利预测。 预计2023-2025年归母净利润分别为2.1/3.6/4.3亿元（原为2.9/3.9/4.6亿元），剔除投资收益 、 公允价值变动损益 、 资产处置收益的归母净利润分别为2.7/3.6/4.3亿元，与原来基本一致。 图7：盈利预测假设拆分 投资建议：上半年经营业绩改善明显，未来关注品牌势能提升的成长机遇 近年来公司聚焦核心品类，利用分众传媒、国际时装周拉升品牌调性和加大曝光力度，并投入改造升级渠道，品牌专业形象和影响力得到较好提升。产品方面从传统商务西裤往成长潜力更大的舒适品类转型，先后推出小黑裤、轻松裤、商务户外1号裤等爆品。随着疫后经营环境回暖，上半年销售增长和利润率表现良好，关注中长期品牌势能提升带来的成长机遇。由于上半年公允价值变动损失超出预期，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为2.1/3.6/4.3亿元（原2.9/3.9/4.6亿元），同比增长327%/69%/19%，因此小幅下调目标价至11.2-11.8元（原12.1-13.5元），对应2024年PE18-19x，维持“增持”评级。 表1：盈利预测和财务指标 表2：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明