业绩弹性释放，关注下半年业务扩张节奏

公司1H23实现营收15.31亿元，同增50.89%；归母净利润2.57亿元，同增115.94%；扣非归母净利润2.56亿元，同增122.88%。其中，二季度实现营收7.12亿元，同增33.76%;归母净利润1.11亿元，同增75.12%；扣非归母净利润1.11亿元，同增82.38%。 酱油仍为增长主引擎，料酒等其他调味品逐步起量 2023上半年酱油、食醋、其他调味品分别实现收入9.67、2.20、3.22亿元，分别同增60.06%、26.06%、45.70%。其中第二季度酱油、食醋分别实现收入4.47、0.99亿元，分别同增42.35%、3.57%。 西部大本营以外市场规模高速扩张，收入占比接近60% 2023上半年，东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别同增87.84%、64.87%、115.02%、80.11%、16.75%，区域收入占比分别为22.36%、6.10%、13.40%、17.72%、40.41%，经销商数量分别达到568、226、619、495、878个，分别净增加97、53、128、132、146个。二季度东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别同增63.05%、59.95%、88.25%，53.50%、4.44%。 二季度盈利能力同比大幅提升，或受产品结构影响环比略有下行 2023年上半年毛利率、销售费用率、净利率分别为38.29%、12.53%、16.76%，分别同比+2.92pct、-1.74pct、+5.05pct，其中二季度毛利率、销售费用率，净利率分别为37.43%、13.48%、15.64%，分别同比+1.71pct、-0.08pct、+3.69pct，分别环比-1.60pct、+1.78pct、-2.10p Ct 。 盈利预测、估值与评级 因二季度盈利能力略有承压，我们小幅下调全年业绩预测。预计公司2023-25年收入分别为30.84、38.28、47.53亿元，对应增速分别为26.57%、24.14%、24.17%，归母净利润分别为5.28、6.86、8.85亿元（前值5.65、7.11、8.75亿元），对应增速分别为53.51%、29.87%、29.03%，三年CAGR为37.02%，EPS分别为0.51、0.67、0.86元。参考可比调味品公司估值，考虑公司业绩增速行业领先，弹性显著，给予23年45倍PE，目标价22.95元，维持买入评级。 风险提示：调味品消费升级不及预期，渠道下沉、区域拓展不及预期，成本大幅波动风险 财务预测摘要 资产负债表 现金流量表