利润率持续提升，氢能板块高速增长

业绩简评 2023年8月26日公司披露半年报，H1实现营业总收入2.2亿元，同比增长43.46%，归母净利润为5016.88万元，同比增长228.81%。其中，Q2实现营收1.23亿元，同比增长30.7%；实现归母净利润 0.28亿元，同比增长260.4%。 经营分析 收入增长稳健，盈利能力回升。公司23H1营业收入同比增长 43.46%，分业务板块看：1）大、小功率电源：收入同比增长37.07%， 人民币(元)成交金额(百万元) 下游光伏发电、储能、充电桩行业保持高景气度，测试设备需求旺 盛，公司凭借技术和产品优势，订单规模进一步增加；2）氢能测试装备：收入同比增长210.48%，公司产品围绕用氢和制氢两大核心场景布局，订单规模增幅显著；3）功率半导体业务：收入同比下滑15.14%，主要系硅基功率模块扩张趋缓，毛利率同比增长 32.34个百分点，未来SiC扩充产能需求可期，仍将有望带动板块业务增长。公司毛利率、净利率双回升，23H1毛利率回升至55.31%，较去年同期增长9.87个百分点，净利润5,016.88万元，同比增长228.81%，主要系产品结构升级及规模效应显著。 立足燃料电池布局延伸至制氢端，氢能业务成为未来重要增长点。 公司氢能测试产品围绕燃料电池和制氢领域，受益于氢能全产业 79.00 68.00 57.00 46.00 35.00 220825 成交金额科威尔沪深300 200 150 100 50 0 公司基本情况（人民币） 营业收入增长率 52.34% 51.56% 52.59% 49.82% 47.47% 电池汽车保有量超10万辆，5年CAGR达90%，带动零部件检测设 归母净利润(百万元) 57 62 136 197 271 备市场。公司在系统和电堆测试方面的检测产品技术和客户积累 归母净利润增长率 5.33% 9.33% 117.95% 45.42% 37.50% 链高增速发展。1）燃料电池端：燃料电池产业进入稳定高增长阶段，公司绑定下游头部客户实现业务放量。2025年各地规划燃料 项目202120222023E2024E2025E 营业收入(百万元)2483755728581,265 每股经营性现金流净额 0.15 -0.12 0.69 1.22 1.66 供需两旺期，公司前瞻布局受益板块高景气。2025年各地绿氢加 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.88% 6.05% 9.92% 12.61% 14.78% 总规划量达100万吨，公司布局PEM、ALK和AEM等多个电解槽路 P/E 81.37 62.93 38.53 26.50 19.27 径的检测设备，功率覆盖500W-5MW，当前PEM和ALK电解槽测试 P/B 4.78 3.81 3.82 3.34 2.85 丰富，下游合作客户行业内市占率超50%；2）制氢端：行业进入 摊薄每股收益(元)0.7110.7751.6892.4563.377 设备已实现交付出货，并与头部客户建立合作。 盈利预测、估值与评级 公司毛利率和净利率双回升叠加产品研发转换落地，业绩逐步进入释放期，燃料电池和制氢端双板块带来的高增速将成为公司未来重要增长点，上调2023-2025年归母净利润为1.36/1.97/2.71亿元，对应的EPS分别为1.69/2.46/3.38元，PE分别为38.53/26.50/19.27倍，维持“买入”评级。 风险提示 新产品开发进度不及预期；毛利率下滑；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 162 248 375 572 858 1,265 货币资金 275 378 569 734 779 871 增长率 52.3% 51.6% 52.6% 49.8% 47.5% 应收款项 107 143 222 309 436 638 主营业务成本 -65 -120 -188 -260 -398 -598 存货 44 93 172 198 286 382 %销售收入 40.0% 48.6% 50.2% 45.5% 46.5% 47.3% 其他流动资产 521 413 209 223 247 281 毛利 98 127 187 312 459 666 流动资产 947 1,028 1,172 1,463 1,748 2,172 %销售收入 60.0% 51.4% 49.8% 54.5% 53.5% 52.7% %总资产 93.2% 89.5% 86.2% 84.9% 84.8% 86.4% 营业税金及附加 -2 -3 -4 -5 -7 -10 长期投资 0 0 5 5 5 5 %销售收入 1.4% 1.0% 1.0% 0.9% 0.8% 0.8% 固定资产 56 89 140 186 217 230 销售费用 -18 -26 -43 -57 -81 -120 %总资产 5.5% 7.7% 10.3% 10.8% 10.5% 9.1% %销售收入 11.1% 10.4% 11.6% 10.0% 9.5% 9.5% 无形资产 9 16 29 32 34 36 管理费用 -20 -25 -39 -53 -79 -116 非流动资产 69 120 188 260 312 341 %销售收入 12.2% 10.3% 10.4% 9.3% 9.2% 9.2% %总资产 6.8% 10.5% 13.8% 15.1% 15.2% 13.6% 研发费用 -19 -47 -77 -77 -111 -164 资产总计 1,017 1,148 1,360 1,723 2,061 2,513 %销售收入 11.6% 19.0% 20.5% 13.5% 13.0% 13.0% 短期借款 0 4 33 3 3 3 息税前利润（EBIT） 39 27 24 119 180 255 应付款项 62 113 206 229 306 408 %销售收入 23.7% 10.7% 6.4% 20.8% 21.0% 20.2% 其他流动负债 27 45 77 87 128 187 财务费用 1 3 13 12 13 13 流动负债 89 163 316 319 436 597 %销售收入 -0.7% -1.3% -3.5% -2.1% -1.5% -1.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -2 -6 -7 -2 -1 0 其他长期负债 7 14 14 37 60 80 公允价值变动收益 3 -1 -1 0 0 0 负债 95 177 330 355 496 677 投资收益 4 19 10 10 10 10 普通股股东权益 921 968 1,029 1,366 1,564 1,835 %税前利润 6.3% 32.5% 16.2% 7.2% 4.9% 3.6% 其中：股本 80 80 80 84 84 84 营业利润 55 55 63 139 202 278 未分配利润 87 122 159 294 492 763 营业利润率 33.8% 22.0% 16.7% 24.2% 23.6% 22.0% 少数股东权益 0 3 1 1 1 1 营业外收支 7 5 0 1 1 1 负债股东权益合计 1,017 1,148 1,360 1,723 2,061 2,513 税前利润利润率 6137.8% 6024.2% 6316.7% 14024.4% 20323.7% 27922.1% 比率分析 所得税 -7 -3 -2 -4 -6 -8 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 12.1% 5.3% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 每股指标 净利润 54 57 61 136 197 271 每股收益 0.675 0.711 0.775 1.689 2.456 3.377 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 每股净资产 11.515 12.103 12.821 17.016 19.472 22.849 归属于母公司的净利润 54 57 62 136 197 271 每股经营现金净流 0.571 0.150 -0.120 0.685 1.223 1.661 净利率 33.3% 23.0% 16.6% 23.7% 23.0% 21.4% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.87% 5.88% 6.05% 9.92% 12.61% 14.78% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.32% 4.96% 4.58% 7.87% 9.57% 10.79% 净利润 54 57 61 136 197 271 投入资本收益率 3.68% 2.58% 2.18% 8.44% 11.18% 13.48% 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 增长率 非现金支出 4 16 24 25 33 40 主营业务收入增长率 -4.11% 52.34% 51.56% 52.59% 49.82% 47.47% 非经营收益 -8 -23 -12 -10 -8 -7 EBIT增长率 -33.63% -31.06% -10.45% 400.21% 51.45% 41.42% 营运资金变动 -5 -38 -82 -94 -119 -165 净利润增长率 -12.32% 5.33% 9.33% 117.95% 45.42% 37.50% 经营活动现金净流 46 12 -10 57 102 139 总资产增长率 248.67% 12.91% 18.47% 26.73% 19.58% 21.94% 资本开支 -19 -44 -59 -64 -53 -37 资产管理能力 投资 -475 125 205 0 0 0 应收账款周转天数 182.8 134.0 133.5 155.0 145.0 145.0 其他 5 20 10 10 10 10 存货周转天数 254.8 207.6 257.4 280.0 265.0 235.0 投资活动现金净流 -489 101 156 -54 -43 -27 应付账款周转天数 171.1 144.8 130.8 180.0 140.0 110.0 股权募资 703 0 4 202 0 0 固定资产周转天数 123.2 85.8 133.3 113.5 87.2 61.6 债权募资 0 0 30 -34 0 0 偿债能力 其他 -27 -21 -24 -2 -3 -4 净负债/股东权益 -84.98% -77.87% -68.58% -65.93% -60.54% -56.58% 筹资活动现金净流 675 -21 10 166 -3 -4 EBIT利息保障倍数 -35.8 -8.2 -1.8 -10.1 -13.9 -19.2 现金净流量 232 92 157 170 57 108 资产负债率 9.39% 15.41% 24.25% 20.63% 24.05% 26.92% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号日期评级市价目标价 12023-07