23H1盈利能力有所承压，期待海缆订单持续突破

2023年8月25日 公司研究 23H1盈利能力有所承压，期待海缆订单持续突破 ——起帆电缆（605222.SH）2023年半年报点评 要点 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入106.67亿元，同比增长30.66%，实现归母净利润2.47亿元，同比下降18.54%；其中2023Q2实现归母净利润0.93亿元，同比和环比分别下降39.48%和39.61%。 多方面优势助力公司23H1各项业务营收规模同比增加，电力电缆毛利率有所承压。公司是目前上海地区规模最大的电线电缆生产销售企业，生产规模位居行业前列。分业务来看，2023H1电力电缆业务实现营收65.45亿元，同比增加 33.79%，毛利率为4.92%，较2022年全年下降1.78个pct；电气装备用电线电缆实现营收31.71亿元，同比增加41.93%，毛利率为9.52%，较2022年全年下降0.81个pct。截至2023年6月30日，公司拥有专利160项和超5万种规格产品，其中高柔性机器人电缆、耐寒电缆等高端特种产品达到国内领先水平。 公司的海缆生产基地位于湖北和广西，广西基地建设加速推进中。起帆电缆已经投产的海缆基地位于湖北宜昌猇亭，其中配备有2条立式高压电缆生产线、4条悬链式中压电缆生产线以及600米长的海缆生产线，并且新的海底电缆生产用 绝缘线芯生产线和立式成缆铠装生产线也逐渐投产，该基地海缆年产值可达20 亿元。此外，公司正在建设广西北海海缆生产基地，计划新建3条悬链式（CCV） 生产线和3条立式（VCV）生产线，在扩大海缆产能和丰富产品种类的同时，也有望受益于未来广西海风建设的推进。2023年3月公司决定将广西海缆生产基地的建设周期由4-5年变更为2.5年，公司整体产能有望加速释放。 公司已实现220kV海上风电海缆项目的零突破，期待海缆业务推进带来业绩增长与盈利能力改善。2023H1公司公开中标的海缆项目包括华能山东半岛北BW 场址海上风电项目220kV海缆标段I、华能岱山1号海上风电项目35kV海缆，中标金额分别为1.20亿元、0.92亿元。其中BW场址海风项目是公司公开中标的第一个220kV海上风电海缆项目，不仅丰富了公司的项目经验与业绩背书，同时进一步增强高电压等级海缆订单获取能力，有望推动业绩增长与盈利改善。 维持“买入”评级：公司是上海地区规模最大的电线电缆生产销售企业，近年来积极推进海缆业务发展。2023H1我国海上风电项目建设进度有所放缓，公司海缆交付或将受一定程度的影响，且电力电缆业务毛利率有所承压。基于审慎原则，我们下调原盈利预测，预计公司23-25年实现归母净利润5.93/7.94/9.71亿元 （下调22%/下调20%/下调17%），对应23-25年EPS为1.42/1.90/2.32元，当前股价对应23-25年PE为12/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；政策导致海上风电投资放缓风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 18,878 20,644 24,481 28,581 32,140 营业收入增长率 93.90% 9.36% 18.59% 16.75% 12.45% 净利润（百万元） 684 366 593 794 971 净利润增长率 66.66% -46.44% 61.90% 33.85% 22.34% EPS（元） 1.64 0.88 1.42 1.90 2.32 ROE（归属母公司)（摊薄） 18.53% 8.82% 12.62% 14.64% 15.42% P/E 11 20 12 9 8 P/B 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-24 买入（维持） 当前价：17.66元 作者分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S09305200800050755-23915357 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)4.18 总市值(亿元)：73.84 一年最低/最高(元)：17.53/31.43近3月换手率：34.45% 股价相对走势 60% 40% 20% 0% -20% 2022/08/242022/12/242023/04/242023/08/24 起帆电缆沪深300 收益表现 %1M3M1Y 相对-3.32-16.21-5.92 绝对-8.21-19.07-15.00 资料来源：Wind 起帆电缆（605222.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 18,878 20,644 24,481 28,581 32,140 总资产 9,251 12,217 13,732 15,458 17,055 营业成本 17,238 19,098 22,739 26,413 29,600 货币资金 2,442 2,187 2,448 2,858 3,214 折旧和摊销 77 96 108 119 131 交易性金融资产 263 31 31 32 32 税金及附加 32 34 40 47 52 应收账款 2,282 3,094 3,389 3,746 4,153 销售费用 315 314 373 435 489 应收票据 223 235 279 325 366 管理费用 159 195 231 270 304 其他应收款（合计） 208 196 232 271 305 研发费用 53 92 109 128 144 存货 2,010 3,988 4,749 5,516 6,182 财务费用 140 186 202 232 257 其他流动资产 197 336 336 336 336 投资收益 33 -48 10 10 10 流动资产合计 7,970 10,437 11,839 13,465 14,973 营业利润 908 496 798 1,066 1,303 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 912 495 796 1,065 1,302 长期股权投资 0 0 0 0 0 所得税 229 125 199 266 325 固定资产 749 960 1,049 1,133 1,209 净利润 683 370 597 798 976 在建工程 36 168 188 201 211 少数股东损益 -1 4 4 5 5 无形资产 106 170 171 173 174 归属母公司净利润 684 366 593 794 971 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.64 0.88 1.42 1.90 2.32 其他非流动资产 196 213 213 213 213 非流动资产合计 1,281 1,780 1,893 1,994 2,082 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 5,525 8,026 8,988 9,987 10,703 经营活动现金流 88 -1,845 42 215 455 短期借款 1,882 4,343 5,018 5,726 6,189 净利润684366593794971 应付账款8817448861,0291,153 折旧摊销 77 96 108 119 131 应付票据 434 506 602 700 784 净营运资金增加 790 3,200 1,238 1,333 1,255 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -1,464 -5,506 -1,897 -2,031 -1,903 其他流动负债 258 286 286 286 286 投资活动产生现金流 -388 15 -209 -210 -210 流动负债合计 4,522 6,807 7,769 8,768 9,485 净资本支出 -254 -210 -210 -210 -210 长期借款 47 159 159 159 159 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 840 895 895 895 895 其他资产变化 -134 226 1 0 0 其他非流动负债 20 29 29 29 29 融资活动现金流 1,728 1,465 429 405 111 非流动负债合计 1,003 1,219 1,219 1,219 1,219 股本变化 18 0 0 0 0 股东权益 3,726 4,192 4,744 5,471 6,352 债务净变化 1,221 2,558 675 708 464 股本 418 418 418 418 418 无息负债变化 1,293 -56 287 291 253 公积金 1,473 1,605 1,629 1,629 1,629 净现金流 1,424 -363 262 410 356 未分配利润 1,796 2,050 2,575 3,297 4,173 归属母公司权益 3,690 4,151 4,700 5,422 6,298 少数股东权益 36 40 44 49 54 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 8.7% 7.5% 7.1% 7.6% 7.9% 销售费用率 1.67% 1.52% 1.52% 1.52% 1.52% EBITDA率 6.3% 5.5% 4.6% 5.0% 5.3% 管理费用率 0.84% 0.95% 0.95% 0.95% 0.95% EBIT率 5.9% 5.1% 4.1% 4.6% 4.9% 财务费用率 0.74% 0.90% 0.82% 0.81% 0.80% 税前净利润率 4.8% 2.4% 3.3% 3.7% 4.1% 研发费用率 0.28% 0.45% 0.45% 0.45% 0.45% 归母净利润率 3.6% 1.8% 2.4% 2.8% 3.0% 所得税率 25% 25% 25% 25% 25% ROA 7.4% 3.0% 4.3% 5.2% 5.7% ROE（摊薄） 18.5% 8.8% 12.6% 14.6% 15.4% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营性ROIC 15.2% 8.6% 7.2% 8.3% 8.9% 每股红利 0.25 0.11 0.17 0.23 0.28 每股经营现金流 0.21 -4.41 0.10 0.52 1.09 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股净资产 8.82 9.93 11.24 12.97 15.06 资产负债率 60% 66% 65% 65% 63% 每股销售收入 45.14 49.37 58.55 68.35 76.87 流动比率 1.76 1.53 1.52 1.54 1.58 速动比率 1.32 0.95 0.91 0.91 0.93 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 归母权益/有息债务 1.27 0.76 0.77 0.79 0.86 PE 11 20 12 9 8 有形资产/有息债务 3.12 2.19 2.19 2.22 2.30 PB 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 EV/EBITDA 8.0 11.2 12.1 9.9 8.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 1.4% 0.6% 1.0% 1.3% 1.6% 中庚基金 行业及公司评级体系 评级说明 增