短期业绩承压，种植业务放量值得期待

2023年8月24日，公司发布2023年中期报告。2023H1公司实现营业收入13.63亿元，同比增长3.38%；实现归母净利润3.04亿元，同比增长2.99%；实现扣非归母净利润2.93亿元，同比增长2.32%。 单季度来看，2023Q2公司实现营业收入6.88亿元，同比增长3.71%； 实现归母净利润1.35亿元，同比增长4.92%；实现扣非归母净利润1.29亿元，同比增长4.84%。 短期业绩承压，静待消费信心修复。 分业务来看，2023H1种植业务实现营业收入2.29亿元，同比增长2.7%；正畸业务实现营业收入2.23亿元，同比下滑3.9%；儿科业务实现营业收入2.43亿元，同比增长1.0%；修复业务实现营业收入2.16亿元，同比增长7.8%；大综合业务实现营业收入3.69亿元，同比增长5.4%。公司短期业绩承压，我们认为主要与新冠疫情带来的疤痕效应有关，疫情后民众消费信心不足，消费意愿偏弱，口腔医疗项目的消费属性较强，公司上半年各项业务的同比增速表现为：修复＞大综合＞种植＞儿科＞正畸，业务的消费属性越强，对应的业绩压力越大。2023年7月31日，国家发改委发布《关于恢复和扩大消费的措施》，文中提到“提升健康服务消费”，我们认为随着新冠疤痕效应的消除，民众的消费信心有望逐渐修复。 口腔医疗基础设施完善，盈利提升空间较大。 分区域来看，2023H1浙江省内实现营业收入11.74亿元，同比增长3.2%，浙江省外实现营业收入1.06亿元，同比下滑2.1%。2023H1公司口腔医疗门诊量达到158.5万人次，同比增长11.4%，其中浙江省内门诊量达到139.8万人次，同比增长11.8%，浙江省外门诊量达到18.7万人次，同比增长8.1%。公司是全国领先的口腔医疗服务连锁集团，各项基础设施完善，中报显示，截至2023年6月，公司旗下拥有74家医疗机构，2,056名医生，营业面积超过24万平方米，开设牙椅2,700余张。公司近年来保持高速扩张态势，过去3年新增医疗机构36家，其中2022年新增医疗机构17家，新建医院早期处于亏损状态，拖累公司整体业绩。我们认为，今年公司扩张节奏放缓，前期新建医院有望逐步实现扭亏为盈，公司整体盈利能力存在较大提升空间。 口腔医疗基础设施完善，种植业务放量值得期待。 2022年9月8日，国家医保局发布《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》，明确“技耗分离”的原则，提出医疗服务价格调控目标，揭开全国种植牙集采的序幕。由于集采前后价格存在差异，导致部分消费群体处于观望态度，对公司种植牙业务的开展造成影响。根据《中国口腔医疗行业报告》，2020年中国种植牙数量达到408万颗，而中国人群的缺牙数量达到26.42亿颗，整体渗透率较低，种植牙集采事件是对全国人民的一次普及宣传，未来渗透率有望大幅提升。2023年4月以来，随着全国各地种植牙集采陆续进入落地执行阶段，公司种植业务放量值得期待。 投资建议： 假设今年下半年种植牙集采开始放量，其他业务随着消费信心的修复也开始出现改善，2023年-2025年种植业务分别同比增长15%、25%、25%，正畸业务分别同比增长5%、25%、25%，儿科业务分别同比增长15%、20%、20%，修复业务分别同比增长15%、20%、20%，大综合业务分别同比增长15%、20%、20%。综合以上假设，我们预计公司2023年-2025年的营业收入分别为30.74亿元、37.42亿元、45.56亿元，归母净利润分别为6.22亿元、7.75亿元、9.61亿元，对应的PE分别为54.7倍、43.9倍、35.4倍。考虑到种植牙集采扰动和医疗机构扩张节奏拖累，我们认为2024年业绩更具备参考意义，给予2024年50倍PE，对应12个月目标价121元，给予增持-A的投资评级。 风险提示：医疗安全事故风险；种植牙放量不确定性风险；扩张不及预期的风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表