合同负债表现亮眼，盈利质量有望触底回升

业绩简评 2023年8月24日，公司发布2023年半年报。公司上半年实现营 业收入28.69亿元，同比增长62.98%；实现归母净利润4.25亿元，同比增长7.13%。其中Q2单季实现营业收入17.12亿元，同比增长84.92%；实现归母净利润2.04亿元，同比下降5.89%。 经营分析 合同负债&存货表现亮眼，看好公司订单高增持续性。截至23H1， 公司合同负债为66.61亿元，同比增长135.95%，持续创历史新高；存货为91.64亿元，同比增长150.73%，体现出公司新签订单旺盛， 人民币(元)成交金额(百万元) 后续营收体量有保障。展望公司后续新签订单情况，一方面公司 271.00 工艺快速优化、效率不断提升、降本工艺持续导入，行业扩产有 227.00 望加速，公司作为HJT整线设备龙头公司，过去两年市占率均超 183.00 过70%，新签订单有望维持高增长。 139.00 盈利质量短期承压，后续有望逐季改善。公司Q2单季度毛利率 22082 31.82%，同比-7.81pct，环比-2.21pct。毛利率下滑主要受两方面的影响，一是丝网印刷设备毛利率受客户配置、季度等因素影响有所波动，二是前期所发出的HJT整线设备存在产线改造等因素的影响，拖低毛利率水平，后续随着设备持续成熟，毛利率有 公司基本情况（人民币） 传统业务丝网印刷设备为行业龙头，受益于现阶段TOPCon电池产能的快速扩张，订单将迎来新一轮增长；另一方面HJT整线设备 359.00 315.00 2,000 1,500 1,000 500 0 4 成交金额迈为股份沪深300 望不断提升。公司Q2单季度净利率10.95%，同比-11.73pct，环比-6.75pct。净利率下滑一方面是由于HJT整线设备在销售过程中会有专业的工程师驻场，进行设备布局、安装调试的技术服务支持，导致差旅费、服务费等期间费用大幅增加，一方面由于HJT整线设备确认周期较长，相关设备订单成本支出与回款时间上有所差异导致费用前置，后续将持续优化。 盈利预测、估值与评级 根据对公司订单结构及HJT产业化的最新判断，下调公司2023-2025E盈利预测至11.0（-29%）/23.3（-19%）/28.6（-28%） 亿元，对应EPS分别为3.95、8.36、10.27元，当前股价对应PE分别为47、22、18倍，维持“买入”评级。 风险提示 订单确认不及预期；订单需求不及预期；新业务开拓不及预期。 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,095 4,148 7,222 15,207 18,356 营业收入增长率 35.44% 34.01% 74.11% 110.56% 20.71% 归母净利润(百万元) 643 862 1,100 2,329 2,859 归母净利润增长率 62.97% 34.09% 27.59% 111.77% 22.78% 摊薄每股收益(元) 5.946 4.952 3.949 8.362 10.267 每股经营性现金流净额 6.08 4.91 6.34 4.36 12.16 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.95% 13.36% 15.11% 26.85% 27.52% P/E 108.01 83.17 46.59 22.00 17.92 P/B 11.82 11.11 7.04 5.91 4.93 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,285 3,095 4,148 7,222 15,207 18,356 货币资金 763 2,691 3,546 5,090 5,166 6,816 增长率 35.4% 34.0% 74.1% 110.6% 20.7% 应收款项 1,212 1,524 2,291 3,596 6,729 7,571 主营业务成本 -1,508 -1,910 -2,559 -4,761 -9,996 -12,105 存货 2,097 2,808 5,330 11,077 17,793 19,889 %销售收入 66.0% 61.7% 61.7% 65.9% 65.7% 65.9% 其他流动资产 140 1,988 1,693 1,768 2,344 2,576 毛利 778 1,186 1,589 2,461 5,211 6,251 流动资产 4,212 9,012 12,860 21,531 32,031 36,853 %销售收入 34.0% 38.3% 38.3% 34.1% 34.3% 34.1% %总资产 90.6% 92.2% 88.5% 91.2% 92.3% 92.0% 营业税金及附加 -13 -18 -24 -43 -87 -103 长期投资 4 133 419 419 419 419 %销售收入 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 317 403 713 1,433 2,011 2,553 销售费用 -114 -197 -305 -614 -1,141 -1,285 %总资产 6.8% 4.1% 4.9% 6.1% 5.8% 6.4% %销售收入 5.0% 6.4% 7.4% 8.5% 7.5% 7.0% 无形资产 52 53 230 224 218 214 管理费用 -100 -92 -138 -202 -411 -477 非流动资产 440 764 1,667 2,088 2,660 3,197 %销售收入 4.4% 3.0% 3.3% 2.8% 2.7% 2.6% %总资产 9.4% 7.8% 11.5% 8.8% 7.7% 8.0% 研发费用 -166 -331 -488 -650 -1,353 -1,615 资产总计 4,652 9,776 14,527 23,619 34,691 40,050 %销售收入 7.3% 10.7% 11.8% 9.0% 8.9% 8.8% 短期借款 74 9 230 653 1,125 1,229 息税前利润（EBIT） 385 547 634 952 2,220 2,770 应付款项 969 1,291 3,060 6,553 11,290 13,006 %销售收入 16.8% 17.7% 15.3% 13.2% 14.6% 15.1% 其他流动负债 1,752 2,585 4,634 8,841 13,293 15,129 财务费用 -14 27 99 48 27 26 流动负债 2,794 3,884 7,923 16,047 25,707 29,364 %销售收入 0.6% -0.9% -2.4% -0.7% -0.2% -0.1% 长期贷款 91 0 80 304 304 304 资产减值损失 -50 -49 -25 -11 3 -2 其他长期负债 31 47 94 46 93 112 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 2,917 3,931 8,098 16,397 26,104 29,780 投资收益 0 2 36 36 36 36 普通股股东权益 1,746 5,872 6,452 7,276 8,673 10,389 %税前利润 n.a 0.4% 4.4% 3.3% 1.5% 1.2% 其中：股本 52 108 174 278 278 278 营业利润 389 630 822 1,025 2,286 2,830 未分配利润 826 1,383 2,083 2,742 4,140 5,855 营业利润率 17.0% 20.4% 19.8% 14.2% 15.0% 15.4% 少数股东权益 -11 -27 -23 -55 -87 -119 营业外收支 62 17 14 70 70 70 负债股东权益合计 4,652 9,776 14,527 23,619 34,691 40,050 税前利润利润率 45119.7% 64720.9% 83720.2% 1,09515.2% 2,35615.5% 2,90015.8% 比率分析 所得税 -64 -20 -12 -27 -59 -72 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.1% 3.1% 1.5% 2.5% 2.5% 2.5% 每股指标 净利润 387 627 824 1,068 2,297 2,827 每股收益 7.570 5.946 4.952 3.949 8.362 10.267 少数股东损益 -8 -16 -37 -32 -32 -32 每股净资产 33.517 54.318 37.066 26.126 31.143 37.303 归属于母公司的净利润 394 643 862 1,100 2,329 2,859 每股经营现金净流 7.196 6.079 4.915 6.341 4.359 12.163 净利率 17.3% 20.8% 20.8% 15.2% 15.3% 15.6% 每股股利 1.000 1.500 1.500 1.579 3.345 4.107 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 22.59% 10.95% 13.36% 15.11% 26.85% 27.52% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.48% 6.58% 5.93% 4.66% 6.71% 7.14% 净利润 387 627 824 1,068 2,297 2,827 投入资本收益率 17.39% 9.05% 9.27% 11.35% 21.61% 22.88% 少数股东损益 -8 -16 -37 -32 -32 -32 增长率 非现金支出 70 89 94 102 129 169 主营业务收入增长率 58.96% 35.44% 34.01% 74.11% 110.56% 20.71% 非经营收益 2 -25 -85 39 -26 -7 EBIT增长率 79.62% 42.00% 16.02% 50.19% 133.11% 24.78% 营运资金变动 -83 -33 23 557 -1,185 399 净利润增长率 59.34% 62.97% 34.09% 27.59% 111.77% 22.78% 经营活动现金净流 375 657 855 1,766 1,214 3,387 总资产增长率 16.15% 110.14% 48.60% 62.59% 46.88% 15.45% 资本开支 -153 -116 -693 -545 -634 -634 资产管理能力 投资 -5 -1,822 432 0 0 0 应收账款周转天数 61.1 86.2 99.0 87.0 85.0 85.0 其他 0 3 36 36 36 36 存货周转天数 504.0 468.8 580.3 850.0 650.0 600.0 投资活动现金净流 -158 -1,935 -225 -509 -598 -598 应付账款周转天数 153.3 132.1 159.8 350.0 260.0 240.0 股权募资 11 3,489 102 164 0 0 固定资产周转天数 29.7 46.6 40.9 39.7 23.1 22.0 债权募资 -32 -165 301 606 472 104 偿债能力 其他 -63 -119 -352 -481 -1,011 -1,242 净负债/股东权益 -34.46% -74.82% -65.49% -70.72% -54.87% -60.93% 筹资活动现金净流 -84 3,205 51 289 -539 -1,138 EBIT利息保障倍数 26.9 -20.3 -6.