2023H1业绩靓丽，FILA盈利能力超预期

安踏体育（02020.HK） 2023年08月24日 2023H1业绩靓丽，FILA盈利能力超预期 ——港股公司信息更新报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师） 投资评级：买入（维持） zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 2023H1FILA盈利能力超预期，维持“买入”评级 日期 2023/8/24 2023H1公司收入296.5亿元（+14.2%），归母净利润47.5亿元（+32.3%），不包 当前股价(港元) 87.700 括JV亏损影响的归母净利润52.6亿元（+39.8%）。考虑FILA2023H1OPM超预 一年最高最低(港元) 125.30/67.850 期，我们略上调2023-2024年并维持2025年盈利预测，预计归母净利润为 总市值(亿港元) 2,484.21 96.9/114.9/137.6亿元（原为94.8/114.8/137.6亿元），对应EPS为3.4/4.1/4.9元， 流通市值(亿港元)2,484.21 总股本(亿股)28.33 流通港股(亿股)28.33 近3个月换手率(%)16.02 股价走势图 安踏体育恒生指数 40% 20% 0% 2022-082022-122023-04 -20% -40% 数据来源：聚源 相关研究报告 《2023Q2FILA流水如期回暖，其他品牌持续发力—港股公司信息更新报告》-2023.7.19 《2023Q1流水实现高质量增长，其他品牌表现强劲—港股公司信息更新报告》-2023.4.13 《2022年业绩超预期展现龙头韧性，2023年展望乐观—港股公司信息更新报告》-2023.3.22 当前股价对应PE为23.5/19.8/16.6倍。看好商品调整、营销资源强化篮球品类、渠道分级等改革措施落地以及巴黎奥运催化带动安踏品牌向上，FILA持续高质 量增长，其他品牌高增，预计7-8月流水维持5-6月势头，维持“买入”评级。 安踏：DTC驱动成长，剔除政府补助后核心利润增长 2023H1主品牌收入141.7亿元（+6.1%），占比47.8%，大货/儿童门店数6941家 （+281）、2692家（+129）。分渠道看：DTC/电商/批发收入80.9/46.4/14.5亿元，同比+21.8%/+1.4%/-32.6%，占比57.1%/32.7%/10.2%，DTC门店中直营占比50%左右，预计直营/加盟收入54/27亿元，电商增长乏力主要系消费者消费习惯转变。2023H1毛利率/OPM为55.8%/21%，同比+0.7/-1pct主要系DTC占比提升，预 计安踏品牌剔除政府补贴影响后核心净利润同比增长。流水：2023H1主品牌流 水中单增长，其中Q1/Q2为中单增长/高单增长。 FILA：店效&折扣恢复下经营利润率超预期，鞋和专业运动占比进一步提升 2023H1FILA收入122.3亿元（+13.5%），占比41.3%，门店1942家（-79），鞋和专业运动收入占比提升显著，鞋收入占比预计40%左右。2023H1毛利率/OPM为69.2%/29.7%，同比+0.6/+7.2pct，盈利能力超预期主要系折扣&店效恢复下，经营杠杆带动租售比下降及人效提升，预计Fusion/Kids/大货店效约为50/45/~100 万元。流水：2023H1流水中双增长，其中Q1/Q2为高单/高双增长。 其他品牌：迪桑特和可隆持续高增，Amer亏损主要系非经常性商誉减值影响 2023H1其他品牌收入32.5亿元（+77.6%），占比10.9%，预计迪桑特/可隆收入 70%/100%左右，迪桑特/可隆门店183家（+1）、160家（+7）。2023H1毛利率/OPM为73.4%/30.3%，同比-0.8/+8.7pct，毛利率下降系库存减值，迪桑特线下店效>3kw 的高层店超40家。流水：2023H1流水增长70-75%，Q1/Q2增长75-80%/70-75%。 2023H1Amer收入132.7亿元（+37%），EBITDA17.8亿元(+149%)，亏损9.83亿元主要系PeakPerformance商誉减值11.31亿元，公司分占JV亏损为5.16亿元。 风险提示：主品牌产品升级和渠道优化不达预期、零售环境波动。 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 49,328 53,651 62,075 72,293 83,705 YOY(%) 38.9 8.8 15.7 16.5 15.8 净利润(百万元) 7,720 7,590 9,694 11,494 13,760 YOY(%) 49.6 -1.7 27.7 18.6 19.7 毛利率(%) 61.6 60.2 63.0 63.3 63.6 净利率(%) 15.7 14.1 15.6 15.9 16.4 ROE(%) 26.7 20.1 20.0 19.2 18.9 EPS(摊薄/元) 2.7 2.7 3.4 4.1 4.9 P/E(倍) 29.5 30.0 23.5 19.8 16.6 P/B(倍) 7.9 6.0 4.7 3.8 3.1 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所，2023年8月23日汇率：1港币=0.92元 公司研究 港股公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、2023H1业绩靓丽，FILA盈利能力超预期3 1.1、分品牌：主品牌保持领导地位，FILA好于预期，新品牌为增长引擎3 1.2、按品类拆分：服装驱动增长，配饰表现稳健4 1.3、Amer：2023H1高质量增长，取得收购以来最好的上半年经营表现4 2、渠道：直播平台强劲增长，持续优化销售网络4 2.1、集团电商占比提升，线下渠道经营质量提升4 2.2、主品牌：DTC收入占比57.1%，驱动收入增长5 3、盈利能力明显改善，营运及资金状况表现优秀5 3.1、盈利能力：集团毛利率及OPM提升，A&P占比显著下降5 3.2、营运能力：表现优秀，现金充裕且产出能力强7 4、盈利预测与投资建议8 5、风险提示8 图表目录 图1：2023H1公司实现收入296.45亿元（+14.2%）3 图2：2023H1公司归母净利润47.5亿元（+32.3%）3 图3：公司2023H1年毛利率为63.3%，同比上升1.3pct6 图4：2023H1广告及宣传活动费用率下降3.2pct，员工成本占比上涨0.2pct6 图5：2023H1整体经营利润为76.2亿元（+31.6%）7 图6：2023H1经营利润率+3.4pct、净利率+2.2pct7 图7：2023H1存货周转天数为124天，同比缩短21天8 图8：2023H1应收账款周转天数17天，同比缩短5天8 表1：公司2023H1主品牌/FILA/其他品牌同比+6.1%/+13.5%/+77.6%（单位：亿元）3 表2：2023H1安踏品牌预计小幅净开店，FILA预计门店稳定，其它品牌在核心城市持续开店5 1、2023H1业绩靓丽，FILA盈利能力超预期 2023H1公司实现收入296.45亿元（+14.2%），不包括JV亏损影响的归母净利润52.6亿元（+39.8%），包括JV亏损影响的归母净利润同比+32.3%至47.5亿元。Amer收入132.67亿元（+32.7%），EBITDA增长149.2%至17.79亿元，增长势头良好。 图1：2023H1公司实现收入296.45亿元（+14.2%）图2：2023H1公司归母净利润47.5亿元（+32.3%） 350 300 250 200 150 100 50 0 营业总收入（亿元）YOY 60%50 50%45 40 40%35 30%30 25 20%20 10%15 10 0%5 -10%0 归母净利润（亿元）YOY 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所 1.1、分品牌：主品牌保持领导地位，FILA好于预期，新品牌为增长引擎 （1）安踏品牌：2023H1安踏主品牌收入141.7亿元（+6.1%），受益于线下零售环境反弹及DTC有效推进，占比47.8%（+3.7pct)。 （2）FILA品牌：2023H1FILA收入122.3亿元（+13.5%），占比41.3%（-0.2pct），主要系零售市场恢复及电商增长。 （3）其他品牌：2023H1其他品牌收入32.5亿元（+77.6%），占比10.9%（+3.9pct），增长系迪桑特及可隆表现超预期，预计迪桑特/可隆收入70%/100%左右。 流水分品牌看： （1）安踏品牌流水：2023H1中单增长，其中2023Q2高单增长。 （2）FILA品牌流水：2023H1中双增长，其中2023Q2高双增长。 2020H12021H12022H12023H1VS2022H1变动 收入 占比 收入 占比 收入 占比 收入 占比 绝对值 比率变动 安踏 67.77 46.20% 105.78 46.40% 133.6 51.50% 141.7 47.80% 6.06% -3.70pct FILA 71.52 48.80% 108.27 47.50% 107.77 41.50% 122.29 41.25% 13.47% -0.25pct 其他品牌 7.4 5.00% 14.07 6.20% 18.28 7.00% 32.46 10.95% 77.57% 3.95pct （3）其他品牌流水：2023H170-75%增长，其中2023Q270-75%增长。表1：公司2023H1主品牌/FILA/其他品牌同比+6.1%/+13.5%/+77.6%（单位：亿元） 总计 146.67 100% 228.12 100% 259.65 100% 296.45 100% 14.17% 0.00% 毛利 毛利率 毛利 毛利率 毛利 毛利率 毛利 毛利率 绝对值 比率变动 安踏 28.22 41.60% 55.87 52.80% 73.58 55.10% 79.12 55.80% 7.53% 0.7pct FILA 50.4 70.50% 78.3 72.30% 73.95 68.60% 84.61 69.20% 14.42% 0.6pct 其他品牌 4.77 64.50% 9.91 70.40% 13.56 74.20% 23.82 73.40% 75.66% -0.8pct 总计 83.4 56.80% 144.08 63.2 161.09 62.00% 187.55 63.30% 16.43% 1.3pct 经营利润 OPM 经营利润 OPM 经营利 润 OPM 经营利 润 OPM 绝对值 比率变动 安踏 18.05 26.60% 24.47 23.10% 29.42 22.00% 29.72 21.00% 1.02% -1.0pct FILA 17.7 24.70% 31.43 29.00% 24.26 22.50% 36.38 29.70% 49.96% 7.2pct 其他品牌 0.19 2.60% 2.95 21.00% 3.95 21.60% 9.85 30.30% 149.37% 8.7pct 总计 36.04 24.60% 59.05 25.90% 57.92 22.30% 76.23 25.70% 31.61% 3.4pct 数据来源：公司公告、开源证券研究所 1.2、按品类拆分：服装驱动增长，配饰表现稳健 2023H1鞋类收入为124.1亿元（+11.7%），收入占比为41.9%（-0.9pct）。 2023H1服装收入为163.1亿元（+16.2%），收入占比为55%（+0.9pct）。 2023H1配