维持全年指引，中期派系较爲吸引

T 2023年8月23日 公司动态分析 兖煤澳大利亚（3668.HK） 证券研究报告 维持全年指引，中期派息较为吸引 事件：公司发布中期业绩，收入39.76亿澳元，同比2022年减少17%；税后利润9.73亿澳元，同比减少44%。实现动力煤平均售价256澳元/吨，同比减少14%；实现冶金煤平均售价389澳元/吨，同比减少3%。实现动力煤销量12百万吨，同比减少10%；实现冶金煤销量2.4百万吨，同比持平。 报告摘要 中期业绩受煤价下跌影响同比有所下降。公司2023年上半年煤炭平均售价278澳元/吨，同比去年上半年314澳元/吨同比下降11%，其中动力煤售价同比下降14%到256澳元/吨，冶金煤售价同比下降3%到389澳元/吨。在2023年上半年，随着全球煤炭供应情况好转及需求的疲软，煤炭价格指数下跌。API5指数由年初200美元/吨跌到现在85美元/吨，GCNewc6000指数从年初400美元/吨跌到现在155美元/吨左右。因为去年的煤价水平是史无前例的高位，目前的煤价水平在历史角度不是特别低，公司仍有盈利空间。上半年公司的息税折旧摊销前利润率为46%。 全年销量指引维持不变，中国销售占比大幅提升。公司在上半年实现煤炭权益产量14.4百万 吨，煤炭权益销量14.4百万吨，同比下降8%。而上半年原煤产量为26百万吨，同比有1%的增长。原煤产量同比增长但可售煤产量下降的主要原因是第二季度公司有更多的煤产量而进入洗煤厂需要时间导致洗煤时间增加。公司维持全年煤炭权益可售产量在31百万吨至36百万吨之间不变，预计第三季度和第四季度煤炭产量将会进一步恢复增长。上半年公司销量按地区拆分有比较大的变化，随着中国进口澳洲煤的放开，公司上半年中国地区的销量占比提升至24%，而欧洲占比由去年的9%下降至0%。公司认为中国市场相比越南和印度等市场回报更高，在API5为主导的市场当中为优质的客户，这也帮助公司夯实API5的销售。上半年日本市场销量占比为13%但按销售收入占比占比32%，日本市场的售价高，客户优质。公司认为上半年日本市场的表现比预想要少一些，期望下半年恢复。 煤炭 投资评级：增持 目标价格：28.6元 现价(2023-8-22)：25.45港元 总市值(百万港元)34,595.51 H股市值(百万港元)34,595.50 总股本(百万股) 1,320.44 H股股本(百万股) 1,320.44 12个月低/高(港元) 15.21/47.256 平均成交(百万港元) 114.33 股东结构 兖矿能源62.26% 信达国际13.74% 其他24.00% 总共100.0% 股价表现 现金运营成本与去年下半年相当，维持全年指引不变。今年上半年现金经营成本为每吨109 澳元，同比增加27澳元/吨，但与去年下半年107澳元/吨相比相当。公司维持全年经营成本 指引92-102澳元/吨不变。产量下降和生产恢复计划开支（尤其在今年Q1）是影响2023年上半年吨单位成本的一个因素，公司认为柴油、炸药和电力等外部成本通胀因素仍然存在，而下半年的生产恢复将成为降低吨成本的关键。 中期派息0.37澳元/股，中期分红率50%。董事会宣派2023年中期股息489百万澳元（全 额免税），占税后利润约50%，符合公司的股息政策。登记日为2023年9月6日，支付日 为2023年9月20日。 “增持”评级，目标价28.6港元。我们认为公司上半年受到海外煤炭大幅大跌的影响，期待 股价及恒指相对走势 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 17/2/23 24/2/23 3/3/23 10/3/23 17/3/23 24/3/23 31/3/23 7/4/23 14/4/23 21/4/23 28/4/23 5/5/23 12/5/23 19/5/23 26/5/23 2/6/23 9/6/23 16/6/23 23/6/23 30/6/23 7/7/23 14/7/23 21/7/23 28/7/23 4/8/23 11/8/23 18/8/23 0.00 成交额(百万港元) 300 240 180 120 60 0 下半年产量能够进一步恢复，以及生产经营成本进一步下降。另外公司中期派息率达到50%,较为吸引。对于公司2023/2024年的EPS预测，分别为1.39/0.98澳元.结合行业估值和公司的前景，我们给予2023年P/E倍数4x，对应股价28.6港元。（汇率假设：1澳元=5.06港币） 成交额(百万港元)3668.HK恒指相对走势 %一个月三个月十二个月相对收益7.306.57-5.68 绝对收益0.38-2.05-14.63 风险提示：宏观经济下行影响需求；煤炭价格快速回落；产量受天气或疫情等影响；生产成 本进一步上升；煤矿事故；资产可能减值风险；ESG政策对行业产生影响。 (12月31日年结；百万澳元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,404 10,548 7,538 6,796 6,122 增长率(%) 55.6 95.2 -28.5 -9.8 -9.9 净利润 791 3,586 1,836 1,297 1,027 增长率(%) -176.1 353.4 -48.8 -29.4 -20.8 净利润率(%) 14.6 34.0 24.4 19.1 16.8 每股收益(澳元) 0.60 2.72 1.39 0.98 0.78 每股净资产(澳元) 4.65 6.08 7.03 8.07 8.99 市盈率 8.40 1.85 3.62 5.12 6.47 市净率 1.08 0.83 0.72 0.62 0.56 EV/EBITDA 2.25 0.89 1.64 2.08 2.44 净资产收益率(%) 14.0 50.6 21.2 13.0 9.1 股息收益率(%) 14.0 24.4 13.8 9.8 8.5 数据来源：Wind资讯，安信国际预测 数据来源：彭博、港交所、公司 颜晨行业分析师 +852-22131403 joyceyan@eif.com.hk 附表：基本经营假设 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 可售煤销量Mt 37.5 29.3 33.0 36.3 37.4 yoy -1.1% -21.9% 12.7% 9.8% 3.1% -动力煤销量 31.7 24.6 28.1 30.8 31.8 yoy -5.9% -22.4% 14.1% 9.8% 3.1% -冶金煤销量 5.8 4.7 5.0 5.4 5.6 yoy 38.1% -19.0% 5.4% 9.8% 3.1% 煤炭实现价格 141 378 232 188 160 A$/tyoy 72.0% 168.1% -38.7% -18.9% -14.7% -动力煤价格 134 372 212 170 153 yoy 76.3% 177.6% -43.0% -20.0% -10.0% -冶金煤价格 180 405 344 293 205 yoy 45.2% 125.0% -15.0% -15.0% -30.0% 现金经营成本澳元/吨 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所用原材料及耗材 20 33 36 30 28 雇员福利 15 23 24 23 22 运输 17 20 21 20 18 合约服务及厂房租赁 11 16 15 13 11 其他经营开支 2 4 3 3 3 现金经营成本（不包括特许权使用费） 65 96 99 89 82 特许权使用费 11 33 20 16 13 现金经营成本 77 128 119 105 95 非现金经营成本折旧及摊销 22 29 25 24 23 生产成本总额 99 157 144 129 118 生产成本总额（不包括特许权使用费） 82 88 124 124 113 （转下页…） 财务报表预测 单位：百万澳元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表收入 5,404 10,548 7,538 6,796 6,122 其他收入 64 183 100 100 100 所用原材料及耗材 (757) (969) (1,189) (1,088) (1,047) 雇员福利 (578) (662) (793) (834) (822) 折旧及摊销 (831) (834) (826) (870) (860) 运输 (642) (678) (694) (725) (673) 合约服务及厂房租赁 (410) (457) (495) (471) (411) 政府特许权使用费 (421) (967) (651) (566) (480) 煤炭采购 (162) (183) (232) (282) (321) 融资成本 (259) (459) (25) (10) (10) 分占税后权益入账参股公司溢利/（亏 57 146 90 75 69 损）其他 (362) (577) (200) (270) (199) 除所得税前溢利/（亏损） 1,103 5,091 2,624 1,853 1,467 所得税利益/(开支） (312) (1,505) (787) (556) (440) 除所得税后溢利/(亏损） 791 3,586 1,836 1,297 1,027 兖煤澳大利亚有限公司拥有人 791 3,586 1,836 1,297 1,027 非控股权益 - - - - - 同比（%）营业收入 56% 95% -29% -10% -10% 税前利润 -197% 362% -48% -29% -21% 净利润 -176% 353% -49% -29% -21% 现金流量表税前利润 1,103 5,091 2,624 1,853 1,467 折旧和摊销 831 834 826 870 860 营运资本变动 (246) 25 207 (13) (39) 税费 - - (1,700) (787) (556) 其他 212 578 - - - 经营性现金净流量 1,900 6,528 1,957 1,923 1,732 资本开支 (269) (548) (700) (650) (600) 其他 (37) 250 - - - 投资性现金净流量 (306) (298) (700) (650) (600) 支付股息 - (1,625) (1,413) (753) (607) 新增债务 464 - - - - 偿还债务 (958) (2,762) (508) - - 其他 (267) (746) - - - 融资性现金净流量 (761) (5,133) (1,921) (753) (607) 净现金流 833 1,097 (664) 520 525 汇兑损益 25 107 - - - 期初现金余额 637 1,495 2,699 2,035 2,554 期末现金余额 1,495 2,699 2,035 2,554 3,080 （转下页…） 财务报表预测（续）单位：百万澳元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表现金 1,495 2,699 2,035 2,554 3,080 应收账款 707 736 520 612 578 存货 264 330 330 260 261 其他流动资产 65 45 45 45 45 流动资产合计 2,531 3,810 2,930 3,472 3,964 固定资产 3,232 3,486 3,639 3,718 3,735 采矿权 4,608 4,367 4,793 5,248 5,696 勘探及评估资产 541 275 275 275 275 长期投资 303 413 503 577 646 其他长期资产 585 450 450 450 450 非流动资产合计 9,269 8,991 9,660 10,269 10,802