金山办公：双订阅转型顺利，新会员体系提升付费率和客单价

证券研究报告公司研究公司点评金山办公(688111.SH)投资评级买入上次评级买入庞倩倩计算机行业首席分析师执业编号：S1500522110006邮箱：pangqianqian@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 金山办公：双订阅转型顺利，新会员体系提升付费率和客单价 2023年8月24日 公司业绩实现稳健增长，毛利率提升。2023上半年，公司实现营业收入21.72亿元，同比增长21.25%；归属于母公司所有者净利润5.99 亿元，同比增长15.32%；归属于母公司所有者扣除非经常性损益净利润5.76亿元，同比增长39.88%。2023年Q2营业收入11.21亿元，同比增长21.37%，归母净利润3.32亿元，同比增长23.46%，扣非净利润3.26亿元，同比增长55.24%。公司毛利率达86.07%，较去年同期提高0.96个百分点。经营活动产生的现金流量净额5.96亿元，同比下降3.46%，合同负债17.03亿元，同比增长7.45%，对未来业绩形成稳定支撑。 订阅业务高速增长，双订阅转型顺利。2023上半年，国内个人办公服务订阅业务收入12.52亿元，同比增长33.24%；国内机构订阅及服务业务收入4.18亿元，同比增长40.38%；国内机构授权业务收入 3.61亿元，同比减少13.96%。上半年订阅业务总体收入16.7亿元，同比增长35%，收入占比77%，同比提升8个百分点。 拥抱AI变革，夯实产品技术优势，持续投入研发。2023上半年，公司发布了基于大语言模型的智能办公助手WPSAI，并定位为大语言模型 应用方，锚定AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助手）、Insight（知识洞察）三个战略方向发展，将AI在国内办公软件领域率先落地的成果带给用户。公司研发投入7.17亿元，同比增长11.42%，研发费用率约33%，研发人员共计2,832人，占总员工数比例约66%。 会员体系改革带动订阅人数的增长以及客单价的提升。2023年4月17日，公司将原来的稻壳会员、WPS会员、超级会员体系升级为超级会员/超级会员Pro两大类会员，化繁为简，减轻用户对不同会员类型的 选择困难，并通过原子化权益组合包装，推出诸如PDF套餐、云盘套餐、图片套餐等权益包，精准覆盖不同需求的用户群体。会员体系的升级带来了订阅人数的快速增长以及客单价的提升，截至2023年6月 30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.84亿，同比增长2.46%，其中WPSOfficePC版月度活跃设备数2.53亿，同比增长9.05%， WPSOffice移动版月度活跃设备数3.27亿，同比减少2.10%。公司累计年度付费个人用户数达到3,324万，同比增长16.36%，付费渗透率达13.14%，同比提升0.83个百分点，客单价从2022年末的68.41 元提高到71.07元。 数字办公平台订单持续增长，面向企业的公有云SaaS业务进展顺利。2023上半年，公司数字办公平台相关订单持续增长，数字办公产品新增政企客户（不含SaaS）1,700余家，带动国内机构订阅及服务业务 高速增长。公司面向组织级客户发布了公有云数字办公产品WPS365， 其包含WPSOffice、金山协作、金山会议、邮件等通用办公应用；报告期内，公有云领域SaaS付费企业数同比增长54%，付费企业续约率超70%，金额续费率超100%，带动公有云领域相关收入同比增长100%。 稳步推进信创市场。公司密切关注信创领域政策变化及客户需求，提前布局党政各地下沉市场及行业信创业务。公司从金融、能源、通信等行业信创客户实际替换需求出发，积极推广Windows/Linux双版本年场 地模式，并深化其云和协作办公进程，增加公司可持续性收入。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年摊薄每股收益分别为3.04元、3.94元、5.15元。公司是国内办公软件的龙头厂商，在信创的催化和公司的个人用户数量、付费渗透率、产品单价不断提高的背 景下，公司业绩有望继续保持快速增长，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：1.下游需求风险：个人订阅用户数量达瓶颈，增长不及预期；若企业客户受环境影响经营不理想，数字化建设的预算下滑，市场需求 会进一步受影响。2.政策风险：信创政策推进进展不及预期，党政机关和国央企信息化预算不足，公司相关订单数量受影响而下滑。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A 3,280 2022A 3,885 2023E 4,856 2024E 6,170 2025E 7,897 增长率YoY% 45.1% 18.4% 25.0% 27.1% 28.0% 归属母公司净利润(百万元) 1,041 1,118 1,405 1,821 2,378 增长率YoY% 18.6% 7.3% 25.7% 29.6% 30.6% 毛利率% 86.9% 85.0% 85.9% 85.9% 86.0% 净资产收益率ROE% 13.5% 12.8% 14.1% 15.8% 17.4% EPS(摊薄)(元) 2.26 2.42 3.04 3.94 5.15 市盈率P/E(倍) 165.16 153.89 122.44 94.46 72.31 市净率P/B(倍) 22.28 19.71 17.31 14.89 12.59 资料来源：ifind，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月23日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 8,694 9,775 11,385 13,277 15,832 营业总收入 3,280 3,885 4,856 6,170 7,897 货币资金 1,254 7,015 8,500 10,274 12,675 营业成本 429 583 686 869 1,107 应收票据 4 3 6 6 9 营业税金及 35 35 58 68 89 应收账款 412 497 582 686 806 销售费用 695 818 1,093 1,382 1,753 预付账款 26 28 31 44 53 管理费用 326 392 413 457 513 存货 2 1 4 2 6 研发费用 1,082 1,331 1,602 1,974 2,448 其他 6,997 2,231 2,261 2,266 2,284 财务费用 -17 -13 -30 -38 -47 非流动资产 1,732 2,282 2,584 2,906 3,262 减值损失合 0 -27 0 0 0 长期股权投 123 444 585 768 983 投资净收益 205 339 350 350 350 固定资产 88 82 78 71 71 其他 186 146 122 136 158 无形资产 118 102 131 154 166 营业利润 1,121 1,197 1,505 1,944 2,541 其他 1,402 1,654 1,791 1,913 2,042 营业外收支 -3 2 2 2 2 资产总计 10,426 12,058 13,969 16,183 19,094 利润总额 1,119 1,198 1,507 1,946 2,543 流动负债 2,268 2,750 3,426 4,003 4,764 所得税 50 67 79 97 127 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 1,069 1,131 1,428 1,848 2,416 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损 28 13 24 28 37 应付账款 212 306 456 557 733 归属母公司1,0411,1181,4051,8212,378 其他 2,056 2,444 2,970 3,445 4,030 EBITDA 995 1,031 1,246 1,701 2,292 非流动负债 378 509 509 509 509 EPS(当年)（元） 2.26 2.42 3.04 3.94 5.15 长期借款 其他 0 378 0 509 0 509 0 509 0 509 负债合计2,6453,2593,9364,5125,273 现金流量表单位:百万元 会计年度202120222023E2024E2025E 少数股东权 益 61 74 98 125 163 经营活动现 金流 1,864 1,6031,7532,1042,823 折旧摊销 96 130 121 145 147 财务费用 6 10 5 5 5 投资损失-205-339-350-350-350 归属母公司7,7208,7249,93611,54613,659净利润1,0691,1311,4281,8482,416 负债和股东 权益 10,42612,05813,96916,18319,094 重要财务指标 单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变888607551457607 营业总收入3,2803,8854,8566,1707,897 其它 11 64 -2 -2 -2 同比45.1%18.4%25.0%27.1%28.0%投资活动现-4,502-71-115-151 归属母公司 净利润 1,0411,1181,4051,8212,378 毛利率 （%） 86.9%85.0%85.9%85.9%86.0% 其他207233350350350 资本支出-149-176-280-282-286 同比18.6%7.3%25.7%29.6%30.6%长期投资-4,444-141-183-215 吸收投资010200300400 ROE%13.5%12.8%14.1%15.8%17.4%筹资活动现-247-354-198-215-271 EPS(摊 薄)(元) 2.26 2.42 3.04 3.94 5.15 P/E165.16153.89122.4494.4672.31借款00000 P/B22.2819.7117.3114.8912.59 支付利息或 -277 -323-398 -515 -671 EV/EBITDA121.58111.60131.3595.1369.57 现金流净增 加额2515,7621,4841,7742,401 研究团队简介 庞倩倩，计算机行业首席分析师，华南理工大学管理学硕士。曾就职于华创证券、广发证券，2022年加入信达证券研究开发中心。在广发证券期间，所在团队21年取得：新财富第四名、金牛奖最佳行业分析师第二名、水晶球第二名、新浪金麒麟最佳分析师第一名、上证报最佳分析师第一名、21世纪金牌分析师第一名。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编