超声业绩超预期，股权激励提出微创外科高增长目标

公司研究报 告医药生物医疗器械 2023-08-22 公司点评报告 买入/维持开立医疗(300633) 昨收盘：42.23 超声业绩超预期，股权激励提出微创外科高增长目标 走势比较 49% 太36% 平23% 洋10% 22/8/23 22/10/23 22/12/23 23/2/23 23/4/23 23/6/23 证(3%) 券(16%) 股开立医疗沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)431/431公总市值/流通(百万元)18,186/18,186司12个月最高/最低(元)61.16/37.17证相关研究报告： 券开立医疗（300633）《开立医疗2022研年年报点评：研发硕果累累，企业究发展进入规模效应阶段》--报2023/04/12 告开立医疗（300633）《开立医疗点评 报告：“超声+内镜”快速放量，业绩 持续高增长》--2022/10/26 开立医疗（300633）《开立医疗点评报告：规模化效应显现，利润水平好转，整体步入良性发展新周期》 --2022/08/24 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190520090001 事件：8月22日晚，公司发布2023年半年度报告：2023年上半 年公司实现营业收入10.43亿元，同比增长24.87%；归母净利润2.73亿元，同比增长56.18%；扣非归母净利润2.73亿元，同比增长67.97%；经营活动产生的现金流量净额为1.51亿元，同比增长0.60%。 其中，2023年第二季度公司实现营收5.70亿元，同比增长22.67%；归母净利润1.35亿元，同比增长8.75%；扣非归母净利润1.48亿元，同比增长29.82%；经营活动产生的现金流量净额为1.03亿元，同比增长4.74%。 海外市场带动超声超预期增长，内镜持续高速发展 2023年上半年，公司彩超产品的收入为6.49亿元，同比增长 19.54%，收入占比为62.23%；彩超业务的毛利率提升3.00pct至 66.52%。其中，我们预计公司彩超在海外市场的收入增长超过30%，主要得益于国内疫情管控放开后彩超出口情况的改善以及公司新产品在欧美市场陆续获得注册认证；而公司彩超业务在国内的收入增速受到去年上半年大订单的影响或有所下降。公司高端彩超产品S90Exp （P80，S80）于2022年10月获得CE认证，于2023年2月获得NMPA 和FDA注册，新产品的上市预计将持续带动超声业务的整体增长。 2023年上半年，公司来自内窥镜及镜下治疗器具的收入为3.77亿元，同比增长38.40%，收入占比为36.10%；该业务的毛利率提升4.06pct至73.82%。其中，我们预计公司软镜设备的收入同比增长超过40%，维持2021年以来的高增长态势；软镜下的治疗耗材收入0.31亿元，同比增长36.90%；以硬镜为核心的微创外科业务由于引进新团队在上半年增速放缓。 此外，公司在2022年12月获得血管内超声（IVUS）诊断设备以及一次性使用血管内超声诊断导管的NMPA注册证，我们预计该业务预计在2023年全年贡献超过1000万的收入。 规模效应逐步体现，企业盈利能力提升 近几年来，随着公司持续在超声和内镜两大市场进行高端突破，公司销售的综合毛利率稳步提升。2023年上半年，公司销售的综合毛利率提升3.76pct至68.98%。与此同时，公司经营中规模效应逐步体现，2023年上半年，公司的销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率分别为22.19%、16.27%、5.31%、-3.06%，同比变化分别 超声业绩超预期，股权激励提出微创外科高增长目标 2 开立医疗点评报告P 为-0.09pct、-2.53pct、+0.20pct、-1.46pct，期间费用率整体下降3.88pct。因此，公司净利润增速显著高于收入增速，2023年上半年，公司的净利率（扣非归母）提升6.71pct至26.17%。 其中，2023年第二季度的综合毛利率、销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率、净利率（扣非归母）分别为69.30%、22.06%、 15.74%、5.30%、-4.33%、25.87%，同比变化分别为+0.02pct、-2.19pct、 -1.77pct、-0.12pct、-1.03pct、+1.38pct。 展望全年，公司的综合毛利率有望维持在69%附近，销售费用率预估维持在22%附近，而研发费用率可能会在下半年有所提升。 坚定多产品线发展战略，股权激励提出微创外科高增长目标 公司于发布2023年半年度报告同日发布2023年限制性股票激励 计划（草案）。激励计划的激励对象共计34人，主要为公司微创外科业务团队员工（包含外籍员工）及董事会认为应当激励的其他人员。激励计划拟向激励对象授予的股票数量为3,294,000股，占激励计划草案公告日公司股本总额430,652,785股的0.76%。激励计划限制性股票的授予价格为22.18元/股。 按照激励计划，YANGMEI女士和HelgaSchemm女士分别享有激励计划限制性股票总数的48.48%和3.25%。YANGMEI女士为公司引进的高级人才，现任公司微创外科业务的负责人，曾在业内知名企业担任多年的领导管理职务，并带领团队创造优秀的业绩；HelgaSchemm女士为公司微创外科业务的海外研发管理人才，在外科腔镜领域具备丰富的研发管理经验。 激励计划的考核年度为2023-2026年四个会计年度，考核的业绩 指标为公司在中国大陆地区外科业务总收入。估计公司2022年度在 中国大陆地区外科业务总收入为5800万元。若要获得激励计划限制性股票在公司层面100%的归属比例，2023-2026年度公司在中国大陆地区外科业务总收入分别不低于1亿元、1.45亿元、2.5亿元、4亿元，对应2023~2026年度公司该业务的同比增速分别不低于72.41%、45.00%、72.41%、60.00%。若要获得激励计划限制性股票在公司层面 80%的归属比例，2023-2026年度公司在中国大陆地区外科业务总收入分别不低于0.8亿元、1.16亿元、2亿元、3.2亿元，对应2023~2026年度该业务的同比增速分别不低于37.93%、45.00%、72.41%、60.00%。 近几年，公司超声业务稳健增长，内镜业务快速发展，其中微创外科业务收入近两年均保持翻倍增长。在微创外科领域，公司目前已推出4K白光和4K荧光硬镜。根据临床需求，公司配套已有的腹腔镜超声、消化内镜产品，在肝胆外科推出“超腹联合”解决方案，在胃肠外科推出“双镜联合”解决方案，并配套数字化手术室，这些创新的临床解决方案将构成公司在微创外科领域的独特竞争优势。 超声业绩超预期，股权激励提出微创外科高增长目标 3 开立医疗点评报告P 盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为21.82亿/26.99亿/33.42亿元，同比增速分别为23.77%/23.72%/23.81%；归母净利润分别为5.08亿/6.39亿 /8.17亿元，同比增速分别为37.24%/25.85%/27.85%；EPS分别为1.18/1.48/1.90元/股，按照2023年8月22日收盘价对应2023年35.83倍PE。维持“买入”评级。 风险提示：医疗反腐影响医院设备招标的风险；研发进展及销售推广不及预期的风险；汇率波动风险；行业政策风险 盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1762.65 2181.61 2699.18 3341.97 （+/-%）22.02% 23.77% 23.72% 23.81% 归母净利(百万元）369.81 507.52 638.70 816.56 （+/-%）49.57% 37.24% 25.85% 27.85% 摊薄每股收益(元)0.86 1.18 1.48 1.90 市盈率(PE)49.18 35.83 28.47 22.27 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 超声业绩超预期，股权激励提出微创外科高增长目标 4 开立医疗点评报告P 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1269 1337 2035 2754 3652 营业收入 1445 1763 2182 2699 3342 应收和预付款项 266 229 216 229 236 营业成本 471 584 674 828 1013 存货 441 514 594 730 892 营业税金及附加 12 15 19 24 29 其他流动资产 156 434 317 320 325 销售费用 367 423 513 626 765 流动资产合计 2132 2514 3161 4033 5106 管理费用 91 98 110 124 141 长期股权投资 0 0 0 0 0 研发费用 263 329 397 480 582 固定资产 109 413 417 416 409 财务费用 9 -30 -20 -25 -35 在建工程 373 181 121 60 0 投资收益 12 9 15 15 15 无形资产 179 169 143 117 90 公允价值变动 3 -4 0 0 0 长期待摊费用 5 14 7 0 0 营业利润 216 382 512 647 831 其他非流动资产 222 252 252 252 252 其他非经营损益 0 0 0 0 0 非流动资产 888 1030 940 845 751 利润总额 254 382 524 660 843 资产总计 3020 3544 4102 4878 5857 所得税 7 12 17 21 27 流动负债 556 749 906 1178 1511 净利润 247 370 508 639 817 非流动负债 109 55 55 55 55 少数股东损益 0 0 0 0 0 负债 665 804 961 1233 1566 归母股东净利润 247 370 508 639 817 股本 430 428 428 428 428 资本公积 1011 1038 1038 1038 1038 预测指标 留存收益 914 1274 1675 2180 2825 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司权益 2355 2740 3141 3646 4291 毛利率 67.38% 66.87% 69.09% 69.31% 69.69% 少数股东权益 0 0 0 0 0 销售净利率 17.12% 20.98% 23.26% 23.66% 24.43% 股东权益合计 2355 2740 3141 3646 4291 销售收入增长率 24.20% 22.02% 23.77% 23.72% 23.81% 负债和股东权益合计 3020 3544 4102 4878 5857 EBIT增长率 2168.81 % 33.69% 43.34% 25.86% 27.33% 净利润增长率 634.43% 49.57% 37.24% 25.85% 27.85% 现金流量表(百万） ROE 10.50% 13.50% 16.16% 17.52% 19.03% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROA 8.19% 10.43% 12.37% 13.09% 13.94% 经营性现金流 303 473 594 698 873 EPS(X) 0.57 0.86 1.18 1.48 1.90 投资性现金流 72 -434 131 11 11 PE(X) 73.56 49.18 35.83 28