国内领先的微创外科医疗器械生产商

香港股市|医药 康基医疗（9997HK） 国内领先的微创外科医疗器械生产商 拥有广阔销售网络的国产微创外科医疗器械龙头 我们近期走访了杭州康基医疗。公司深耕医疗器械行业近20年，为国内领先微创外科医疗器械生产商。根据Frost&Sullivan报告，主要产品一次性套管穿刺器、高分子结扎夹、一次性电凝钳的2019年销售量均排名国内第一，分别占国内总销量的19.1%、27.7%、75.5%。管理层表示公司已覆盖多数三甲医院和数千家其他医院，销售网络广阔。 主要产品需求空间巨大 我们认为公司主要产品一次性套管穿刺器、高分子结扎夹、一次性电凝钳需求空间巨大，主因：1）微创外科手术器械需求前景广阔：微创手术创伤较小而且恢复较快，因此渗透率将提升，相关手术器械需求将增加。2）三种产品均为微创手术常用产品，安全性与性价比很高：一次性套管穿刺器、高分子结扎夹、一次性电凝钳在微创手术中广泛使用，而且均为各自品类中安全性与性价比较高的产品，因此需求空间巨大。 公司访谈 未评级 股票资料（更新至2023年6月28日） 现价8.13港元 总市值9,892.52百万港元 流通股比例36.17% 已发行总股本1,216.79百万 52周价格区间5.28-11港元 3个月日均成交额6.50百万主要股东钟鸣主席（占33.57%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 短期内集采影响有限，管理层预计2023年销售情况良好 目前为止公司产品仅纳入部分省市区域性集采降价幅度不大，管理层预计短期内仍将以降价较为温和的区域性集采为主，因此降价风险可控。通常来说医疗器械终端价为出厂价至少2~3倍，因此合理降价对生产商影响有限。公司产品在医院认可度已经很高且不需要进行手术跟台，因此我们认为部分产品降价后可减少对经销商及学术推广伙伴依赖，因此短期看集采影响有限。管理层表示由于公司器械主要用于刚需强大的妇科及外科手术，因此年初疫情影响有限，预计2023年销售情况良好。 未来将有多种需求广阔的新产品上市 公司研发管线丰富，公司预计2023-24年有19种产品可能获批。我们认为随着微创手术 的普及，内窥镜、结扎夹、缝合线等微创手术常用器械的需求空间广阔。公司2022年2 (港元)15.0 12.0 9.0 6.0 3.0 0 30-12-22 成交量(右轴)股价恒生指数 (百万股) 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 月收购唯精医疗35%的股权进入手术机器人领域，管理层预计首款手术机器人可能于2024年获批。高品质手术机器人能减少创伤并提高手术精准度，公司销售网络广阔，因此产品上市后有望快速上量。 公司目前估值不高 虽然目前医药行业经营环境不佳，但按照目前的销售情况，管理层预计2023年收入与利润将实现正增长。公司目前股价对应19.0倍2022APER，低于香港上市医疗器械公司平均，因此我们认为估值不高。 风险提示：（一）医疗器械集采降价幅度超预期；（二）新产品研发进度慢于预期；3）新产品上市后推广效果差于预期 来源：彭博、中泰国际研究部 分析师 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 主要财务数据（百万人民币）（估值更新至2023年6月28日） 年结:12月31日 2020 2021 2022 总收入 511 690 786 增长率（%） 1.6 35.0 13.9 股东净利润 250 457 479 增长率（%） 21.2 82.5 4.8 每股盈利（人民币） 0.26 0.37 0.40 市盈率（倍） 28.9 20.3 19.0 每股股息（港币） 0.04 0.17 0.20 股息率（%） 0.5 2.1 2.5 每股净资产（人民币） 2.35 2.62 2.77 市净率（倍） 3.2 2.9 2.7 来源：公司资料，中泰国际研究部 微创外科手术器械前景广阔 图表1：微创手术主要优势 微创手术为利用几个细小切口，透过电视监察器进行的各类型手术。相对传统外科手术的大切口，创伤明显大大减低。微创手术切口较小可减小失血及疼痛并缩短患者住院时间并减少术后并发症，因此被广泛应用于耳鼻喉科、外科、妇科、胸肺外科、泌尿外科、骨科等常见领域，未来渗透率还将提升，相关器械使用量也将增加。 主要优势 具体内容 创口小 腹部微小切口，0.5cm至1cm，基本不留疤痕 疼痛轻 患者疼痛感小，手术采取静脉麻醉，患者在睡眠的状态下完成手术 恢复快 大大减少了对脏器的损伤和对脏器功能的干扰，使术后恢复时间缩短 减少并发症 传统手术切口长，容易出现切口裂开、切口疝、切口感染或脂肪液化。而且由于腹腔内创伤重、出血多，容易出现肠粘连、肠梗阻等并发症，而微创手术没有大的切口，极少出现切口并发症，因术后肠功能恢复快，可较早进食，又大大减少了术后肠粘连的发生 住院时间短 一般情况下手术后6-8小时可下床，12-24小时肛门排气即可进食，3-5天出院，一周后基本恢复，由于恢复快，总体费用还相对降低 出血少 术中几乎不出血。微创手术视野比较清楚，血管处理会更精细，加上采用超声刀等先进止血器械，有助于减少出血量 来源：川北医学院第二附属医院，中泰国际研究部 公司销售网络广阔，主要产品需求空间巨大 公司于2004年8月成立，总部位于浙江杭州。公司深耕医疗行业已近20年，销售网络广阔，管理层表示目前已覆盖多数三甲医院和数千家其他医院。除此以外，公司产品还销往澳洲、中东、南美、非洲等地（图表14）。 公司产品覆盖手术全过程，主要产品一次性套管穿刺器、高分子结扎夹、一次性电凝钳总共占2022年收入的82.9%。根据Frost&Sullivan报告，2019年公司这三种产品销售量排名均为国内第一，市场占有率分别为19.1%、27.7%、75.5%，显著领先于其他生产商。我们认为这三种医疗器械需求空间广阔，主因：1）套管穿刺器为微创外科手术常用设备，一次性套管穿刺器安全性更高：套管穿刺器是内窥镜和手术器械进出体内的通道，通常来说每台手术需使用3~4个套管穿刺器，因此这类产品需求广阔。对比重复性穿刺器，一次性穿刺器可大幅降低患者感染风险和医院消毒负担，因此未来渗透率将提升。2）结扎夹能有效止血，高分子结扎夹性价比最高：结扎夹为植入性一次性止血用医疗器械，用于包括微创外科手术在内的外科手术，每台手术要用2~15个结扎夹，因此需求广阔。结扎夹分为钛金属结扎夹、高分子结扎夹和可吸收结扎夹。高分子结扎夹材质稳定价位中等，而且因为可穿透对CT、MRI或X射线等医学诊断没有干扰，因此是目前国内市场使用最广泛的结扎夹，2019年占中国结扎夹总销量的62.2%，三甲医院尤为普及。随着患者收入的提升，我们预计高分子结扎夹的使用量还将增加，公司作为绝对龙头将受益。3）电凝钳能减少出血量并缩短手术时间，一次性电凝钳安全性更高：电凝钳利用高频电流实现出血部位快速电凝止血或解剖或切割组织，可用于解剖、抓取或切割，能有效减少出血并缩短手术时间。一次性电凝钳能有效降低患者感染风险并减少医院灭菌工作负担，因此未来将有更多医院使用。 图表2：公司产品覆盖领域 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表3：公司2022年收入构成 其他产品 14.8% 超声切割止血刀 2.3% 一次性套管穿刺器 46.4% 一次性电凝钳 12.0% 高分子结扎夹 24.5% 来源：公司资料，中泰国际研究部 短期看集采影响有限，预计2023年销售情况良好 国内从2019年开始已经针对低值耗材、冠脉支架与人工关节等产品进行三次带量采购，康基医疗的产品目前还没有纳入国家版集采，仅部分省市进行区域性集采，降价幅度温和。管理层预计未来其他省份也将逐步开展地域性集采，但是进行国采的可能性不高，因此预计降价幅度将有限。通常来说医疗器械集采前终端价格至少为出厂价的2~3倍，因此合理降价对出厂价影响不大。公司主要产品已在国内大中型医院建立起强大市场认可度。由于手术器械涉及患者生命安全，因此通常来说医生会首选广为认可的产品，因此我们认为部分产品降价后可减少对经销商及学术推广伙伴依赖。公司产品与人工关节不同，经销商无需提供手术跟台服务，因此管理层预计就算降低对经销商的依赖程度也不会影响销售，因此短期看带量采购潜在影响有限。 关于疫情对公司产品销售的影响，管理层表示由于公司收入主要来自妇产科及外科手术，刚需强大，终端需求相对不容易受疫情影响，因此2022年收入与股东净利润均实现正增长。按照上半年情况看，管理 层预计2023年销售收入增长态势良好。 图表4：公司产品集采情况及销售模式（截止2023年3月） 来源：公司资料，中泰国际研究部 未来将有更多需求广阔的产品上市 图表5：公司主要产品取证情况及预计获批时间 公司研发管线丰富，预计2023-24年有19种产品可能获批。我们认为随着微创手术的普及，内窥镜、结扎夹、缝合线等微创手术常用设备的需求将持续增长。公司于2022年收购唯精医疗35%的股权进入手术机器人领域，手术机器人早年主要用于骨科与关节等硬组织手术，但近年来在泌尿外科、妇科、普外科等领域的软组织机器人也在迅速普及。高品质手术机器人能减少创伤并提高手术精准度，因此需求空间广阔。公司预计手术机器人可能于2024年获批，由于康基医疗在国内医院销售网络广阔，我们预计产品如能成功获批将快速上量。 来源：公司资料，中泰国际研究部^获批时间为公司预测 图表6：公司手术机器人研发情况 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表7：康基医疗（9997HK）办公楼 图表8：康基医疗（9997HK）厂房 图表9：康基医疗（9997HK）研发大楼 图表10：康基医疗（9997HK）注塑车间 来源：中泰国际研究部来源：中泰国际研究部 来源：中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 图表11：康基医疗（9997HK）一次性产品生产车间 图表12：康基医疗（9997HK）数控车间 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 图表13：康基医疗（9997HK）仓库图表14：康基医疗（9997HK）全球销售网络 来源：中泰国际研究部来源：中泰国际研究部 图表15：微创手术演示 图表16：微创手术演示 图表17：康基医疗（9997HK）生产现场演示 图表18：公司一次性套管穿刺器 来源：中泰国际研究部来源：中泰国际研究部 来源：中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 图表21：香港市场医疗器械板块同业估值表 `股票代码 收市价 市值 (百万港元) 年结 市盈率(倍) FY0 FY1 FY2 市净率(倍) FY0 FY1 FY2 股息率(%) FY0 FY1 FY2 净负债率 FY0 图表19：公司一次性电凝钳 图表20：公司一次性结扎夹 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 爱康医疗 1789HK 6.83 7,65612/2022 35.1 26.3 20.1 3.1 2.8 2.5 0.9 1.1 1.4净现金 威高股份 1066HK 10.22 46,21812/2022 15.8 14.0 12.2 2.0 1.8 1.6 1.7 1.5 1.7净现金 春立医疗 1858HK 15.98 9,07912/2022 18.5 15.3 11.9 2.1 1.8 1.6 2.1 N/A N/A净现金 先健科技 1302HK 2.71 12,54712/2022 32.6 27.9 21.8 4.0 3.5 3.1 0.0 N/A N/A净现金 康德莱医械 1501HK 25.75 4,32612/2022 30.2 25.1 18.3 2.7 N/A N/A 1.0 N/A N/A净现金 启明医疗 2500HK 5.80 2,55812/2022 N/A N/A N/A 0.7 0.7 0.8 0.0 N/A N/A净现金 康基医疗 9997hk 8.13 9,89312/20