投资要点 事件:晨光生物]发布2023年半年报,2023H1公司实现营业收入36.7亿元,同比+13.7%;归母净利润3.0亿元,同比+24.2%。 主力产品优势扩大,梯队产品快速发展。2023年上半年植提业务营收14.5亿元,同比+5.8%。其中:1、主导产品:1)辣椒红量价齐升,销量近5900吨,同比+16%,5月份以来受异常气候影响售价小幅上涨。2)辣椒精销量同比+25%,售价维持高位。3)叶黄素价格在二季度触底企稳,销售结构持续优化,饲料级叶黄素销量同比-70%,食品级叶黄素销量同比+110%,同时积极开发定制化或专用型产品。2、梯队产品:1)甜菊糖销售近亿元,生产效率持续提升。2)水飞蓟素、姜黄素产品快速发展,开设投建专用生产线。3)番茄红素紧密围绕客户需求,继续拓宽应用范围。4)花椒提取物销量同比+50%,创同期历史新高。 棉籽业务稳健运行,对锁经营规避风险。2023年上半年棉籽业务稳健运行,营收20.0亿元,同比+17.1%,公司持续做好原料采购与产品销售的对锁经营,有效规避了行情波动带来的风险。棉籽板块独立运作方向不变,新疆晨光继续稳步推进北交所上市计划,规划进度符合预期。 成本管控卓有成效,期间费用率稳中有降。2023年上半年公司毛利率11.8%,同比下降1.6pp;净利率8.6%,同比增加1.1pp;其中植提/棉籽业务毛利率分别为20.9%/4.0%,同比分别-2.4/-0.8pp,毛利率下降主要系低毛利率的棉籽业务收入占比提升所致。费用方面, 销售/管理/财务/研发费用率分别为0.8%/3.1%/0.5%/1.1%,同比+0/-1.5/-0.4/-0.6pp,公司通过全方位的精细化管理,带动期间费用率明显下降。 技术创新占领制高点,新业务发展方向明确。公司高度注重技术研发,将原材料中多种有效成分进行综合利用,梯度开发高附加值新品,做到吃干榨净物尽其用的同时增强产品盈利能力。此外,公司积极发展新业务,保健食品业务开展对外合作持续扩大产品销量,销售额超过7000万,同比+60%;中药配方颗粒业务取得突破性进展,两款产品成功备案。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为5.4/6.7/8.2亿元,对应动态PE分别为15/12/10倍。我们给予公司2024年15倍估值,对应目标价18.9元,维持“买入”评级。 风险提示:市场需求低迷风险;原材料供应及价格波动风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设: 假设1:考虑到公司行业龙头稳固,公司辣椒红素、辣椒精、叶黄素等主要产品销量有望稳定增长。同时随着番茄红素、甜菊糖等高毛利率产品的销量上升以及新品的不断推出,公司植物提取类产品毛利率将保持稳中有升。预计23-25年辣椒红销量分别同比增长15%、6%、5%,均价分别增长1%、1%、1%;辣椒精销量分别同比增长25%、8%、7%,均价分别增长1%、1%、1%;叶黄素销量分别同比增长-37%、10%、5%,均价分别增长-1%、1%、4%;其他色素/香辛料/营养及药用类产品营收增速分别为20%、15%、10%,毛利率分别为25%、26%、27%。 假设2:考虑到公司棉籽业务的收入和利润主要受加工量的影响,随着公司新建产能的不断投入,棉籽产能有望进一步释放。公司采用对锁的经营模式,平滑棉籽价格波动的影响,锁定加工利润,毛利率趋于稳定。预计23-25年棉籽类产品营收增速分别为20%、23%、21%,毛利率分别为4.5%、4.7%、4.8%。 假设3:考虑到公司保健品OEM等产品销量高增,预计23-25年其他产品营收增速分别为40%、30%、20%,毛利率分别为15%、15%、15%。 基于以上假设,我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表: 表1:分业务收入及毛利率 可比公司方面,我们以海天味业、金龙鱼、双汇发展作为可比公司。公司作为植提物行业龙头,主力产品稳健增长,梯队产品快速成长打造第二曲线,叠加规模化优势下成本有望持续下降。公司成长性优异,技术优势突出,铸造宽广护城河。参考可比公司估值,我们给予公司2024年15倍估值,对应目标价18.9元,维持“买入”评级。 表2:可比公司一致性预期