多业务协同发力，长期发展向好

投资要点 事件：晨光生物]发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入36.7亿元，同比+13.7%；归母净利润3.0亿元，同比+24.2%。 主力产品优势扩大，梯队产品快速发展。2023年上半年植提业务营收14.5亿元，同比+5.8%。其中：1、主导产品：1）辣椒红量价齐升，销量近5900吨，同比+16%，5月份以来受异常气候影响售价小幅上涨。2）辣椒精销量同比+25%，售价维持高位。3）叶黄素价格在二季度触底企稳，销售结构持续优化，饲料级叶黄素销量同比-70%，食品级叶黄素销量同比+110%，同时积极开发定制化或专用型产品。2、梯队产品：1）甜菊糖销售近亿元，生产效率持续提升。2）水飞蓟素、姜黄素产品快速发展，开设投建专用生产线。3）番茄红素紧密围绕客户需求，继续拓宽应用范围。4）花椒提取物销量同比+50%，创同期历史新高。 棉籽业务稳健运行，对锁经营规避风险。2023年上半年棉籽业务稳健运行，营收20.0亿元，同比+17.1%，公司持续做好原料采购与产品销售的对锁经营，有效规避了行情波动带来的风险。棉籽板块独立运作方向不变，新疆晨光继续稳步推进北交所上市计划，规划进度符合预期。 成本管控卓有成效，期间费用率稳中有降。2023年上半年公司毛利率11.8%，同比下降1.6pp；净利率8.6%，同比增加1.1pp；其中植提/棉籽业务毛利率分别为20.9%/4.0%，同比分别-2.4/-0.8pp，毛利率下降主要系低毛利率的棉籽业务收入占比提升所致。费用方面， 销售/管理/财务/研发费用率分别为0.8%/3.1%/0.5%/1.1%，同比+0/-1.5/-0.4/-0.6pp，公司通过全方位的精细化管理，带动期间费用率明显下降。 技术创新占领制高点，新业务发展方向明确。公司高度注重技术研发，将原材料中多种有效成分进行综合利用，梯度开发高附加值新品，做到吃干榨净物尽其用的同时增强产品盈利能力。此外，公司积极发展新业务，保健食品业务开展对外合作持续扩大产品销量，销售额超过7000万，同比+60%；中药配方颗粒业务取得突破性进展，两款产品成功备案。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为5.4/6.7/8.2亿元，对应动态PE分别为15/12/10倍。我们给予公司2024年15倍估值，对应目标价18.9元，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求低迷风险；原材料供应及价格波动风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：考虑到公司行业龙头稳固，公司辣椒红素、辣椒精、叶黄素等主要产品销量有望稳定增长。同时随着番茄红素、甜菊糖等高毛利率产品的销量上升以及新品的不断推出，公司植物提取类产品毛利率将保持稳中有升。预计23-25年辣椒红销量分别同比增长15%、6%、5%，均价分别增长1%、1%、1%；辣椒精销量分别同比增长25%、8%、7%，均价分别增长1%、1%、1%；叶黄素销量分别同比增长-37%、10%、5%，均价分别增长-1%、1%、4%；其他色素/香辛料/营养及药用类产品营收增速分别为20%、15%、10%，毛利率分别为25%、26%、27%。 假设2：考虑到公司棉籽业务的收入和利润主要受加工量的影响，随着公司新建产能的不断投入，棉籽产能有望进一步释放。公司采用对锁的经营模式，平滑棉籽价格波动的影响，锁定加工利润，毛利率趋于稳定。预计23-25年棉籽类产品营收增速分别为20%、23%、21%，毛利率分别为4.5%、4.7%、4.8%。 假设3：考虑到公司保健品OEM等产品销量高增，预计23-25年其他产品营收增速分别为40%、30%、20%，毛利率分别为15%、15%、15%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 可比公司方面，我们以海天味业、金龙鱼、双汇发展作为可比公司。公司作为植提物行业龙头，主力产品稳健增长，梯队产品快速成长打造第二曲线，叠加规模化优势下成本有望持续下降。公司成长性优异，技术优势突出，铸造宽广护城河。参考可比公司估值，我们给予公司2024年15倍估值，对应目标价18.9元，维持“买入”评级。 表2：可比公司一致性预期