二季度收入稳健增长，盈利持续改善

买入（维持） 股价（2023年08月23日）26.14元 二季度收入稳健增长，盈利持续改善 公司研究|中报点评老板电器002508.SZ 目标价格28.73元 52周最高价/最低价32.45/19.89元 总股本/流通A股（万股）94,902/93,697 A股市值（百万元）24,807 事件：公司公告2023年半年报，2023年上半年公司实现营收49.35亿元，同比增长 11.04%，同期实现归母净利润8.30亿元，同比增长14.67%；单二季度公司实现营收 27.58亿元，同比增长16.94%，同期实现归母净利润4.41亿元，同比增长23.93%。 核心观点 烟灶业务增长稳健，洗碗机、集成灶增速亮眼。拆分品类来看，2023年上半年公司第一/第二/第三品类群/集成灶业务分别实现营收37.17/3.85/4.47/2.05亿元，同比分 别+12%/-14%/+24%/+41%。第一品类群中，核心品类吸油烟机、燃气灶营收同比分别增长12.1%、11.9%，在行业整体温和复苏的背景下，公司传统优势品类实现稳健增长，领先地位稳固，2023年上半年老板吸油烟机线上、线下零售额市占率均维持行业第一。一体机作为第二品类群核心品类，上半年营收同比下滑约11%，推测主要系厨电集成化背景下蒸烤类单品行业整体有所承压。新兴业务洗碗机、集成灶增速表现亮眼，上半年营收同比增长34%、41%，伴随新兴品类渗透率的提升以及公司产品力的增强，新兴业务有望为公司发展持续注入新动力。 二季度毛利率、净利率延续改善趋势。2023年二季度公司实现毛利率49.68%，同 比提升约3pct，推测主要系大宗原材料价格较去年同期有所下滑且新品上市带动产品结构优化。同期公司实现期间费用率31.57%，同比下降约0.3pct，其中销售费用率/管理费用率同比分别+0.4pct/-0.2pct。2023年二季度公司实现归母净利率15.99%，同比提升约0.9pct，盈利能力持续改善。 本土化技术创新引领产品升级，渠道变革优化终端效率。产品端，公司聚焦以技术 创新拓宽产品矩阵，专注解决中式烹饪和中国厨房痛点，灵犀全自动烟灶、光焱洗消一体机以及高性能集成灶等差异化产品陆续上市，为公司营收结构持续改善注入新动力。渠道端，公司持续深化传统零售渠道，以创新渠道打开前端流量、加快渠道下沉，同时升级无忧厨改服务，提升零售渠道竞争力；此外公司积极拥抱线上新兴平台，线上新老渠道相互协作，充分挖掘流量价值。产品、品牌以及渠道能力的持续提升有望进一步巩固公司厨电综合龙头领先地位。 盈利预测与投资建议 适当上调毛利率假设、上调销售费用率假设，预测2023-2025年归母净利润分别为19.47/21.14/23.41亿元（此前预测2023-2024年为21.47/23.80亿元），结合可比公司给予公司2023年14倍市盈率估值，对应目标价28.73元，维持“买入”评级。 风险提示 房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风 险 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2023年08月23日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -2.79 4.77 6.02 3.67 相对表现% 0.4 8.05 11.55 14.83 沪深300% -3.19 -3.28 -5.53 -11.16 证券分析师李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 证券分析师黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523050002 联系人谢雨辰 xieyuchen@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,148 10,272 11,313 12,581 13,697 同比增长(%) 24.8% 1.2% 10.1% 11.2% 8.9% 营业利润(百万元) 1,535 1,775 2,198 2,385 2,642 同比增长(%) -21.3% 15.6% 23.8% 8.5% 10.7% 归属母公司净利润(百万元) 1,332 1,572 1,947 2,114 2,341 同比增长(%) -19.8% 18.1% 23.8% 8.5% 10.7% 每股收益（元） 1.40 1.66 2.05 2.23 2.47 毛利率(%) 52.4% 50.0% 52.9% 53.2% 53.4% 净利率(%) 13.1% 15.3% 17.2% 16.8% 17.1% 净资产收益率(%) 16.0% 17.1% 17.9% 16.5% 16.0% 市盈率 18.6 15.8 12.7 11.7 10.6 市净率 2.9 2.5 2.1 1.8 1.6 三季度营收恢复正增长，集成化多品类布局完善 疫情拖累收入增长，盈利能力有望逐步修复 一季度收入稳健增长，中长期增长动力充足 2022-10-26 2022-08-29 2022-04-25 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 结合原材料价格走势适当上调毛利率假设，结合公司营销力度适当上调销售费用率假设，预测2023-2025年归母净利润分别为19.47/21.14/23.41亿元（此前预测2023-2024年为21.47/23.80亿元），对应的EPS分别为2.05/2.23/2.47元。可比公司2023年调整后平均PE为14倍，考虑到公司作为厨电行业龙头，中高端品牌定位明晰，渠道布局不断完善，依托于出色的品类迭代能力，公司传统品类领先优势有望不断提升、新兴品类有望贡献第二增长曲线，给予公司2023年 14倍市盈率估值，对应目标价28.73元，维持“买入”评级。 表1：可比公司2023年调整后平均市盈率为14倍 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023年8月23日 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 火星人 300894.SZ 19.97 0.78 1.04 1.27 1.53 25.71 19.22 15.68 13.03 浙江美大 002677.SZ 10.13 0.70 0.86 0.98 1.08 14.47 11.84 10.36 9.35 华帝股份 002035.SZ 5.66 0.17 0.62 0.71 0.80 33.53 9.14 7.92 7.04 苏泊尔 002032.SZ 46.91 2.56 2.79 3.08 3.42 18.35 16.84 15.23 13.72 亿田智能 300911.SZ 36.32 1.95 2.35 2.79 3.27 18.62 15.45 13.03 11.10 帅丰电器 605336.SH 15.60 1.16 1.36 1.57 1.78 13.44 11.45 9.91 8.78 最大值 33.53 19.22 15.68 13.72 最小值 13.44 9.14 7.92 7.04 平均数 20.69 13.99 12.02 10.50 调整后平均 19.29 13.89 12.13 10.56 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 房地产销售不及预期的风险。 原材料价格大幅波动的影响。 新品开发不及预期的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,802 5,293 6,950 8,438 10,181 营业收入 10,148 10,272 11,313 12,581 13,697 应收票据、账款及款项融资 2,928 2,571 2,832 3,150 3,429 营业成本 4,835 5,137 5,328 5,891 6,385 预付账款 131 178 195 217 237 营业税金及附加 81 79 87 96 105 存货 1,772 1,610 1,670 1,846 2,001 营业费用 2,454 2,614 2,930 3,326 3,631 其他 2,950 2,593 2,601 2,611 2,619 管理费用及研发费用 730 823 908 1,006 1,091 流动资产合计 11,583 12,244 14,248 16,262 18,468 财务费用 (140) (157) (59) (74) (91) 长期股权投资 5 9 9 9 9 资产、信用减值损失 818 249 116 146 129 固定资产 1,179 1,622 2,003 2,034 2,465 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 455 406 342 448 109 投资净收益 91 99 89 89 89 无形资产 229 221 233 243 251 其他 75 149 106 106 106 其他 454 537 535 532 531 营业利润 1,535 1,775 2,198 2,385 2,642 非流动资产合计 2,323 2,795 3,121 3,265 3,365 营业外收入 2 3 3 3 3 资产总计 13,906 15,040 17,369 19,527 21,833 营业外支出 4 5 5 5 5 短期借款 30 52 52 52 52 利润总额 1,533 1,773 2,196 2,383 2,640 应付票据及应付账款 3,145 3,291 3,414 3,774 4,091 所得税 184 215 266 289 320 其他 1,802 1,674 1,651 1,770 1,890 净利润 1,349 1,558 1,930 2,095 2,320 流动负债合计 4,976 5,017 5,116 5,595 6,032 少数股东损益 17 (14) (17) (19) (21) 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1,332 1,572 1,947 2,114 2,341 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.40 1.66 2.05 2.23 2.47 其他 164 165 165 165 165 非流动负债合计 164 165 165 165 165 主要财务比率 负债合计 5,140 5,182 5,281 5,760 6,197 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 139 126 108 89 68 成长能力 实收资本（或股本） 949 949 949 949 949 营业收入 24.8% 1.2% 10.1% 11.2% 8.9% 资本公积 205 210 410 410 410 营业利润 -21.3% 15.6% 23.8% 8.5% 10.7% 留存收益 7,573 8,674 10,621 12,319 14,209 归属于母公司净利润 -19.8% 18.1% 23.8% 8.5% 10.7% 其他 (100) (100) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 8,766 9,858 12,088 13,767 15,636 毛利率 52.4% 50.0% 52.9% 53.2% 53.4% 负债和股东权益总计 13,906 15,040 17,369 19,527 21,833 净利率 13.1% 15