7月宏观经济观察：全年经济增速需“保 5”

2023年8月18日 中证鹏元资信评估股份有限公司研究发展部 吴进辉wujh@cspengyuan.com田暾tiant@cspengyuan.com 更多研究报告请关注“中证鹏元” 微信公众号。 独立性声明： 本报告所采用的数据均来自合规渠道，通过合理分析得出结论，结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 全年经济增速需“保5”—7月宏观经济观察 主要内容： 核心观点：7月经济和金融数据均超预期回落，均指向经济下行压力大，需求不足仍是最大的问题，经济内生动能不强。全年实现“5%左右”的经济增速需进一步加大宏观调控力度，尽快出台一批富有成效和提信心的政策组合拳，央行在三个月内连续两次降息，但宽信用进程仍不畅，财政、房地产、产业等政策仍要互相配合。重点关注一线城市房地产政策的放松、地方政府一揽子化债和活跃资本市场等相关举措，预计降准也有望快速落地。 （一）就业形势总体稳定，分年龄段失业率数据暂停发布；CPI同比转负，PPI降幅收窄。（1）7月失业率升至5.3%，自今年8月份开始，全国青年人等分年龄段的城镇调查失业率暂停发布。（2）7月CPI同比下降0.3%，较上月低0.3个百分点，已连续7月下行。7月PPI同比下降4.4%，降幅比上月收窄1个百分点，为去年10月连降以来首次收窄。PPI底部已出现，上游价格改善有望传导至企业利润。 （二）社融和信贷全面走弱，央行超预期降息，降准也有望快速落地。7月金融数据全面走弱，一方面是二季度的过度透支，但本质是信贷扩张困难，内需不足，实体经济承压，内生动能不强，社融-M2剪刀差处于低位、预期亟待稳定，政策的步调和力度应进一步加大，8月15日央行超预期降息显示宽信用、稳地产政策定力，后续降准有望快速落地。 （三）供给端：工业增加值增速放缓，7月PMI仍未突破临界点。7月工增两年平均增速为3.7%，前值4.1%；季调环比为0.01%，前值为0.68%，环比增速下降0.67个百分点。7月极端天气频发、工业企业延续去库，生产端未得到明显改善，经济回升的基础不牢固，内生动能不强。 （四）需求端：服务消费韧性强，外需持续承压，待政策端发力 （1）7月社零两年复合增速为2.6%（前值为3.1%），四年复合增速为3.1%（前值为4.0%），增速均下滑。总体而言，7月消费市场疲软，商品消费需求有待挖掘，后续随地产政策优化，电子产品、家居消费等政策显效，相关消费有望改善。 （2）按美元计价，7月出口同比增长-14.5%，前值为-12.4%；进口同比增长-12.4%，前值为-6.8%，出口增速降幅再度扩大，进口增速表现恶化。汽车和船舶为重要的出口拉动项目，对东盟、欧盟的出口增速降幅进一步扩大。在高基数和海外需求放缓甚至衰退等情况下，后续出口回落压力较大，仍需做好稳外贸各项工作。 （3）7月广义基建投资当月同比增长5.3%，前值11.7%，下滑明显，极端天气对基建项目开工受影响，随着专项债在9月底发行完毕，基建投资有一定支持，但随着基数增大，基建投资同比增速或难以大幅增长。7月制造业投资当月同比增长4.3%，前值6.0%，受限于内外部需求偏弱和企业去库存。7月房地产开发投资当月同比下降12.2%，前值-10.3%，今年以来持续处于低位徘徊。商品房竣工面积当月同比增长33.1%，前值16.3%，这与施工和新开工面积维持低位增速形成分化，保交楼效果凸显。30城商品房成交面积明显下滑往年同期，7月和8月以来持续走弱。政治局会议明确定调当前房地产的供需关系发生改变，要因城施策放松部分政策，据相关媒体报道，8月底将举行会议对北上广深一线城市的限购限贷政策优化，预计短期有一定提振作用，但注意对周边区域的虹吸效应。 表1：2023年7月主要宏观经济数据 类别 指标 2023.07 前值 去年同期 经济相关 PMI 49.3 49.0 49.0 城镇调查失业率 5.3 5.2 5.4 16-24岁人口 - 21.3 19.9 25-59岁人口 - 4.1 4.3 CPI同比增速 -0.3 0.0 2.7 PPI同比增速 -4.4 -5.4 4.2 货币 社融增量（亿元） 5,282 42,242 7,785 社融存量增速 8.9 9.0 10.7 新增信贷（亿元） 3,459 30,500 6,790 供给 工业增加值增速 3.7 4.4 3.8 服务业生产指数增速 5.7 6.8 0.6 需求三驾马车 固定资产投资（累计） 3.4 3.8 5.7 制造业投资 4.3 6.0 7.5 基建投资（含电力） 5.3 11.7 11.5 房地产开发投资 -12.2 -10.3 -12.3 社会消费品零售总额 2.5 3.1 2.7 出口增速（美元计价） -14.5 -12.4 18.0 进口增速（美元计价） -12.4 -6.8 2.3 资料来源：Wind，统计局、财政部、人民银行，海关总署，中证鹏元整理。未特别注明的指标单位均为对应期的单月同比增速。 核心观点：7月经济和金融数据均超预期回落，均指向经济下行压力大，需求不足仍是最大的问题，经济内生动能不强。全年实现“5%左右”的经济增速需进一步加大宏观调控力度，尽快出台一批富有成效和提信心的政策组合拳，央行在三个月内连续两次降息，但宽信用进程仍不畅，财政、房地产、产业等政策仍要互相配合。重点关注一线城市房地产政策的放松、地方政府一揽子化债和活跃资本市场等相关举措。 （一）就业形势总体稳定，分年龄段失业率数据暂停发布；CPI同比转负，PPI降幅收窄 7月全国城镇调查失业率为5.3%，较6月上升0.1个百分点，但低于去年同期；31个大城市城镇调查 失业率为5.4%，较上月下行0.1个百分点。据统计局介绍，自今年8月份开始，全国青年人等分年龄段的城镇调查失业率将暂停发布，待相关统计方法制度进一步完善后恢复发布。全国企业就业人员周平均工作时间为48.7小时，与上月持平。 总的来看，7月就业形势总体稳定，随经济恢复服务业对劳动力的吸纳能力增强，前期出台的稳就业政策生效，整体失业率处于改善通道。但与疫情前相比，当前就业总量压力和结构性问题仍然较大，制造业PMI连续四个月低于荣枯线，企业对就业的拉动有限，青年失业率不容乐观。就业影响居民的收入预期和消费信心，7月底的政治局会议强调，要把稳就业提高到战略高度通盘考虑，继续努力扩大就业、提升就业质量。 图17月整体失业率小幅上升，青年人分年龄段失业率数据暂停发布 资料来源：iFinD中证鹏元 图2城镇调查失业率（按月） 资料来源：iFinD中证鹏元 图3就业人员平均工作时间与上月持平 55.0 小时/周 就业人员平均工作时间制造业PMI 53.0 51.0 49.0 47.0 45.0 43.0 41.0 39.0 37.0 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 35.0 资料来源：iFinD中证鹏元 7月全国居民消费价格CPI转负，同比下降0.3%，较上月低0.3个百分点，已连续7月下行，上年价格变动的翘尾影响约为0个百分点，今年价格变动的新影响约为-0.3个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，较上月提高0.4个百分点，需求端出现回暖迹象。从环比看，CPI由上月下降0.2%转为上升0.2%，略低于季节性水平，但增速转正。其中，食品价格下降1%，降幅比上月扩大0.5个百分点，与大量鲜菜和鲜果应季上市有关，其价格环比大幅下降，降幅分别为1.9%和5.1%，肉蛋奶市场供应稳定，猪肉价格持平，其余分项小幅波动。非食品环比价格转正，由上月下降0.1%转为上升0.5%，主因6月主要拖累因素转向，暑期出行旅游需求大幅增加，旅游环比增速由下降0.3%转为增长10.10%，强势拉动非食品CPI回升，国际油价上行，交通工具燃料环比增速由下降1.3%转为上升1.9%，6月促销活动结束后家用器具价格恢复，环比增速由下降0.9%转为上升0.9%。随着稳增长政策持续发力，市场供需关系修复，CPI或将温和改善。 7月全国工业生产者出厂价格PPI同比下降4.4%，降幅比上月收窄1.0个百分点，为去年10月连降以来首次收窄。上年价格变动的翘尾影响约为-1.6个百分点，今年价格变动的新影响约为-2.8个百分点。从环比看，PPI下降0.2%，降幅比上月收窄0.6个百分点。生产资料环比价格为下降0.4%，降幅较上月收窄0.7个百分点，生活资料环比价格由上月下降0.2%转为上升0.3%。受国际市场原油、有色金属等价格上行影响，国内石油和天然气开采业、有色金属冶炼和压延加工业价格均由降转涨，分别上涨4.2%、0.4%。极端天气下，煤炭需求改善，建材产业链需求分化，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业价格分别下降2.0%、0.1%，降幅分别收窄4.4、2.1个百分点。综合来看，PPI底部已确定，对应企业盈利和名义GDP的 拐点，上游价格改善有望传导至企业利润。 图4CPI持续下行，PPI降幅收缩，剪刀差缩小 资料来源：iFinD中证鹏元 图5CPI环比增速转正，略低于季节性水平 资料来源：Wind中证鹏元，环比增速 图6PPI环比增速降幅收窄，回归至2019年水平 资料来源：Wind中证鹏元，环比增速 图7CPI食品分项环比变化：7月鲜菜、鲜果价格降幅大，猪肉价格持平 资料来源：iFinD中证鹏元 图8CPI非食品分项环比变化：7月旅游价格环比大幅增加，交通燃料和家用器具小幅回涨 资料来源：iFinD中证鹏元 图9PPI各行业分项环比增速变化：油气开采、有色金属冶炼及压延转涨 资料来源：iFinD中证鹏元，环比增速 （二）社融和信贷全面走弱，央行超预期降息，降准也有望快速落地 7月社会融资规模增量为5,282亿元，比上年同期少2,703亿元，低于季节性水平；社融存量同比增速为8.9%，已连续三月回落，实体融资需求疲软。具体来看，社融口径人民币信贷新增364亿元，同比少增3,724亿元，与6月冲量透支有较大的关系；委托贷款增加8亿元，同比少增81亿元；信托贷款增加230 亿元，同比多增628亿元，主因去年基数偏低和“金融十六条”延期政策发布；未贴现银行承兑汇票减少 1,962亿元，同比少减782亿元，为7月重要冲量项目；企业债券净融资1,179亿元，同比多增219亿元； 政府债券净融资4,109亿元，同比多增111亿元，据悉专项债9月底前发行完毕，有望对三季度社融形成较强支撑。 7月新增人民币贷款3,459亿元，同比少增3,331亿元，高度依赖非实体融资。7月贷款相比于6月的 30,500亿元回落明显，基本符合信贷投放跨季规律，值得注意的是今年前两季度的跨幅相比前两年有所扩大。具体来看，弱基本面下居民部门收入预期偏悲观，加杠杆意愿不足，长短端贷款均下降。短贷方面，6月强消费后整体消费倾向回归向下、节日性消费信贷到期偿还，致使短端贷款减少1,335亿元，M2-CPI剪刀差仍在高位，表明居民消费需求实际未得到有效释放；长贷方面，居民部门贷款减少672亿元，一方面，房地产市场表现不振，6月LPR调降，居民对楼市持观望态度，另一方面，综合7月份居民部门存款减少8,093亿元亦需考虑房贷早偿的影响，后续随存量房贷利率下调、房地产系列政策落地，中长期贷款或可修 复。企业部门贷款增加2,378亿元，其短贷超季节性下调，减少3,785亿元，或因景气度较差的实体经济在 6月份被高度透支；长贷增加2,712亿元，同比少增747亿元