散称装大包装快速增长，全年业绩目标达成可期

公司研究报 告食品饮料休闲食品 2023-08-20 公司点评报告 买入/维持劲仔食品(003000) 目标价：16 昨收盘：11.33 劲仔食品：散称装大包装快速增长，全年业绩目标达成可期 走势比较 42% 太30% 平19% 洋7% 22/8/18 22/10/18 22/12/18 23/2/18 23/4/18 23/6/18 证(4%) 券(16%) 股劲仔食品沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)451/226 公总市值/流通(百万元)5,111/2,560司12个月最高/最低(元)15.84/9.71证相关研究报告： 券劲仔食品（003000）《劲仔食品：经研销效率提升，Q1业绩超预期》--究2023/05/03 报劲仔食品（003000）《劲仔食品：23 告年股权激励草案落地，全年高成长 可期》--2023/04/04 劲仔食品（003000）《劲仔食品：大包装战略持续推进，新品鹌鹑蛋发展势头良好》--2023/03/23 证券分析师：李鑫鑫 电话：021-58502206 E-MAIL：lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519100001 证券分析师：伍兆丰 电话：13926194726 E-MAIL：wuzf@tpyzq.com 事件：劲仔食品发布2023年中报，上半年公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润9.25亿元、0.83亿元、0.72亿元，分别同比 +49.07%、+46.97%、+35.09%。其中Q2营收、归母净利润、归母扣非净利润为4.88亿元、0.44亿元、0.39亿元，分别同比+35.17%、+20.24%、 +8.16%。 点评： 收入分析：Q2增速符合预期，鹌鹑蛋放量推动禽制品高增 23H1，公司实现营收9.25亿元，同比+49.07%（Q1：+68.40%；Q2： +35.17%），Q2增速符合预期，增速环比有所下滑，主要由于22Q1基数较低，23Q1同比增速较高。 1）分产品：鱼制品占比较高，鹌鹑蛋推动禽肉制品高增。鱼制品/禽 肉制品/豆制品/其他产品上半年营收分别为6.03/1.71/1.01/0.37亿元，同比+35.01%/+155.05%/+29.23%/+65.75%。其中鱼制品保持较快增速，主要为直营渠道增速较快，新媒体快速放量，其中抖音及其他新媒体平台上半年同比增长722%，整体线上直营平台同比增长265%；禽肉制品增速较高，主要为上半年新品鹌鹑蛋持续放量，目前月销已突破2700万元，预计上半年销售破亿；其他产品增长较快预计为魔芋及其他新品带动增量。 量价上，上半年产品放量较为明显，禽制品受鹌鹑蛋占比提升影响， 吨价有所下降。23H1鱼制品/禽肉制品/豆制品/其他产品销售量同比 +32.27%/+302.15%/+29.43%/+119.37%，其中禽肉制品增速较高主要为鹌鹑蛋放量推动，上半年鹌鹑蛋设计产能提升至9600吨，另外6400吨在建产能有望在下半年陆续释放，鹌鹑蛋有望加速放量，其他产品主要为魔芋等新品的增量。吨价上，鱼制品/禽制品/豆制品/其他产品同比+2.07%/-36.58%/-0.15%/-24.44%，其中禽制品主要为单价较低的鹌鹑蛋占比有所提升。 2）分渠道，现代渠道、新兴渠道持续放量，直营电商模式快速增长。 23H1公司线下营收7.19亿元，同比+44.06%，23H1公司经销商2559 家，同比净增559家，其中现代渠道占比持续提升，KA、CVS、BC约占26%，新兴渠道如零食量贩渠道月销约千万；从规格看，“大包装”战略持续推动渠道放量，以现代渠道、新兴渠道、线上为主的大包装、散称装同比分别接近70%、超过220%，占比提升至32%、17%。 23H1线上实现收入2.06亿元，同比+69.71%，主要为公司持续布局短 劲仔食品：散称装大包装快速增长，全年业绩目标达成可期 2 公司点评报告P 执业资格证书编码：S1190522110002视频、社交平台、达人直播等新兴渠道，上半年新媒体渠道同比增长 580.48%。从经营模式看，线上经销模式营收1.31亿元，同比+33%， 电商直营营收约0.74亿元，同比+233%，主要为公司持续发力自播、达播，抖快等新媒体平台同比+622.17%。 本费利分析：毛利率受小鱼、产品结构变化有所下降，受所得税率影响，利润率略有下滑 1）上半年毛利率有所下滑，Q2环比有所改善。公司毛利率26.26%， 同比-0.81pct，主要受鱼制品、禽类制品毛利率下滑影响，其中制造费用受新增产能折旧摊销增加影响，同比+60.6%。 分产品毛利率上，鱼制品/禽类制品/豆制品/其他业务分别为 28.10%/16.98%/26.12%/36.07%，同比-1.39pct/-1.20pct/+3.28pct/ +14.36pct。鱼制品毛利率下降为小鱼干原材料成本同比仍处于高位；禽类制品毛利率下降系毛利率较低的鹌鹑蛋占比提升导致；其他业务毛利率提升较为明显，预计主要为新品魔芋产品毛利率较高推动。Q2毛利率26.51%，同比-1.81pct，环比+0.53pct，主要为鹌鹑蛋、豆干成本有所回落，魔芋改为自产后毛利率环比有所改善。 2）经营效率有所提升，所得税率较高影响利润率。23年上半年销售/管理/研发/财务费用率为11.14%/3.79%/1.82%/-0.53%，同比-0.42/- 1.33/-0.03/+0.69pct，经销效率有所提升，23H1所得税率约16.74%，同比+7.65pct，主要为子公司适用税率不同，上半年小鱼干成本较高，导致部分低税率的子公司利润较低以及23Q2受一次性的所得税汇算清缴影响。受毛利率、所得税率影响，23H1归母净利润率约8.99%，同比-0.15pct。其中，23Q2销售/管理/研发/财务费用率10.47%/3.72%/1.99%/-0.54%，同比-0.77/-1.22/+0.29/+0.66pct，所 得税率20.45%，同比+9.02pct，归母净利润率9.01%，同比-1.14pct。 23年展望：大包装、散称装持续推进，股权激励有望顺利达成。产品端，新品鹌鹑蛋散称、大包装表现较好，上半年已破亿，流通渠道处于铺市阶段，随着在建产能逐渐释放，并以第二大单品为定位持续培 育，有望加速放量。渠道端，随着公司持续推进大包装、散称装，现代渠道预计持续拓展，目前线上、现代渠道（包含BC类）约占4成，有望向50%目标持续推进。成本端，鹌鹑蛋目前批发平均价约13.6元 /公斤，已经回落至2022年初水平，进口小鱼的防疫成本随着疫情缓解，展望下半年成本有望逐渐减轻。我们认为随着鹌鹑蛋加速放量、核心三大品类通过大包装、散称装对现代渠道的持续渗透，成本端的逐渐修复，上半年已完成营收、利润考核目标上限的50.6%、53.8%，全年业绩考核目标完成可期。 中长期展望：现代渠道的积极扩张、大包装规格推进品牌形象提升， 劲仔食品：散称装大包装快速增长，全年业绩目标达成可期 3 公司点评报告P 推动公司进入成长新阶段。随着公司积极拓展BC、CVS等现代渠道，目前渠道空白点较多，成长潜力较大。同时大包装在渠道利润上高于经典装，对经销商吸引力更高，随着渠道的拓展以及新品等更多品类推进大包装规格，大包装有望持续放量，同时带动公司品牌形象提升，并反哺流通渠道销售。另外，新品鹌鹑蛋逐渐进入快速成长阶段，有望发展为公司第二大单品，推动业绩加速成长。 投资建议：短期大包装、散称的持续推进、鹌鹑蛋放量有望推动业绩成长。中长期，我们看好公司渠道拓展空间、新品放量推动业绩提升。 预计23-25年收入增速分别为32%/26%/20%，归母净利润增速分别为45%/28%/21%，EPS分别为0.40/0.51/0.62元，对应当前股价PE分别为28x/22x/18x，我们按照2023年业绩给予40倍，一年目标价16元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险，渠道拓展不及预期发现，商超人流量持续下滑风险，新品销售不及预期，食品安全问题等。 盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1462 1935 2443 2939 （+/-%）32% 32% 26% 20% 归母净利(百万元）125 181 231 279 （+/-%）47% 45% 28% 21% 摊薄每股收益(元)0.31 0.40 0.51 0.62 市盈率(PE)37 28 22 18 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 劲仔食品：散称装大包装快速增长，全年业绩目标达成可期 4 公司点评报告P 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 465 396 352 349 390 营业收入 1111 1462 1935 2443 2939 应收款项 8 13 16 21 24 营业成本 813 1087 1424 1797 2161 存货净额 170 301 397 501 602 营业税金及附加 7 8 11 14 16 其他流动资产 119 98 130 164 197 销售费用 128 156 201 252 300 流动资产合计 762 808 894 1034 1213 管理费用 67 65 126 151 176 固定资产 227 350 360 351 343 财务费用 (13) (15) (9) (9) (11) 在建工程 27 27 29 29 29 其他费用/（-收入） 6 3 30 33 32 无形资产及其他 29 35 34 34 33 营业利润 100 148 212 272 328 长期股权投资 0 0 0 0 0 营业外净收支 (9) (6) 0 0 0 资产总计 1076 1296 1393 1524 1694 利润总额 91 142 212 272 328 短期借款 0 0 0 0 0 所得税费用 7 20 35 45 54 应付款项 57 100 101 109 131 净利润 84 122 177 227 274 合同负债 0 0 0 0 0 少数股东损益 (1) (3) (4) (5) (5) 其他流动负债 108 190 190 190 190 归属于母公司净利润 85 125 181 231 279 流动负债合计 165 291 292 300 322 预测指标 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 ROE 10% 13% 17% 19% 21% 其他长期负债 21 24 24 24 24 毛利率 27% 26% 26% 26% 26% 长期负债合计 21 24 24 24 24 销售净利率 8% 9% 9% 9% 9% 负债合计 186 315 316 324 346 收入增长率 22% 32% 32% 26% 20% 股本 403 403 451 451 451 利润增长率 -18% 47% 45% 28% 21% 股东权益 890 981 1077 1200 1348 总资产周转率 1.03 1.13 1.39 1.60 1.73 负债和股东权益总计 1076 1296 1393 1524 1694 应收账款周转率 141 111 124 117 121 存货周转率 4.77 3.62 3.62 3.62 3.62 资产负债率 17% 24% 23% 21% 20% 现金流量表(百万） 流动比 4.62 2.78 3.06 3.45 3.77 EPS 0.21 0.31 0.40 0.51 0.62 经营活动现金流 193 93 80 124 188 BVPS 2.19 2.40 2.37 2.65 2.99 投资活动现金流 (118) (148) (12) 9 8 P/E 53.78 36.65