破伤风疫苗保持平稳，研发投入加大影响利润端表现

2023年08月18日 证券研究报告•2023年半年报点评 买入（维持）当前价：16.25元 欧林生物（688319）医药生物目标价：——元（6个月） 破伤风疫苗保持平稳，研发投入加大影响利润端表现 1 投资要点 事件：公司发布2023年半年报，实现营业收入2.3亿元，同比增长0.2%；实现归属于母公司股东净利润0.29亿元，同比下降8%；实现扣非后归母净利润 0.2亿元，同比下降22.7%。 破伤风疫苗保持平稳，研发投入加大影响利润端表现。分季度来看，公司 2023Q1/Q2单季度收入分别为0.7/1.7亿元（+25%/-7.2%），单季度归母净利润分别为0.04/0.25亿元（+157%/-35%）。其中二季度收入下滑主要系破伤风疫苗血制品渠道有所下滑，利润端下滑主要系公司持续加大研发投入力度，研发费用增加，主要系推进四价流感病毒裂解疫苗(MDCK细胞)。从盈利能力看，公司2023年H1毛利率为93%（+0.5pp），净利率为11.3%（-2pp），净利率下滑与上述原因类似。销售费用率为43.9%（-0.5pp）。公司期间管理费用率为14.2% （+0.7pp）。研发费用率为17.8%（+4.3pp），主要公司加大了研发投入。 公司发布股权激励计划，彰显长期发展信心。本激励计划拟授予的限制性股票数量620万股，占本激励计划草案公告时公司股本总40526.5万股的1.53%。 拟激励对象合计202人，占公司员工总数的44.8%，包括公司董事、高级管理 人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干。制定的2023-2025年的业绩考核目标为营业收入分别为6.9/8.86/12亿元，同比增速分别为26%/28%/35%，进一步彰显公司长期发展动力。 金葡菌疫苗正式进入临床III期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床 III期已于2022年8月完成首例开针，产品有望在2025年实现上市。预计 2030年我国闭合性骨折手术人数约134万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。 盈利预测与评级。我们预计2023-2025年归母净利润分别为0.74亿元、1.3亿元和2.3亿元，EPS分别为0.18元、0.32元和0.57元，维持“买入”评级。 风险提示：销售或不及预期；竞争格局恶化风险；在研产品进度不及预期风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 547.48 702.76 888.45 1206.69 增长率 12.38% 28.36% 26.42% 35.82% 归属母公司净利润（百万元） 26.58 73.58 130.12 232.17 增长率 -75.38% 176.84% 76.84% 78.43% 每股收益EPS（元） 0.07 0.18 0.32 0.57 净资产收益率ROE 2.98% 7.62% 12.20% 17.56% PE 248 90 51 28 PB 7.49 6.91 6.08 5.01 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 欧林生物 沪深300 40% 20% 0% -20% 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 -40% 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)4.06 流通A股(亿股)2.88 52周内股价区间(元)13.09-25.0 总市值(亿元)66 总资产(亿元)14.82 每股净资产(元)2.25 相关研究 1.欧林生物（688319）：破伤风疫苗稳健增长，发布股权激励计划彰显公司发展信心(2023-04-28) 2.欧林生物（688319）：破伤风疫苗稳定增长，研发投入加大影响利润端表现(2022-10-31) 3.欧林生物（688319）：破伤风疫苗恢复增长，金葡菌疫苗未来可期 (2022-08-18) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 547.48 702.76 888.45 1206.69 净利润 26.58 73.58 134.12 234.17 营业成本 39.06 31.90 35.82 47.53 折旧与摊销 28.73 36.20 36.20 36.20 营业税金及附加 3.55 4.56 5.76 7.82 财务费用 1.31 0.70 -0.89 -2.41 销售费用 288.39 351.38 399.80 482.68 资产减值损失 -3.94 0.00 0.00 0.00 管理费用 63.66 196.77 231.00 289.61 经营营运资本变动 -48.57 -196.38 -222.62 -323.80 财务费用 1.31 0.70 -0.89 -2.41 其他 -28.65 0.05 9.31 18.56 资产减值损失 -3.94 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 -24.55 -85.85 -43.88 -37.28 投资收益 3.70 0.00 0.00 0.00 资本支出 -216.55 -15.82 -4.39 -10.63 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 159.56 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -56.99 -15.82 -4.39 -10.63 营业利润 41.62 117.45 216.96 381.47 短期借款 50.00 -85.00 64.36 77.32 其他非经营损益 2.03 3.39 3.30 3.12 长期借款 29.99 0.00 0.00 0.00 利润总额 43.65 120.84 220.26 384.59 股权融资 10.39 0.00 0.00 0.00 所得税 17.07 47.26 86.15 150.42 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 26.58 73.58 134.12 234.17 其他 13.00 -10.70 0.89 2.41 少数股东损益 0.00 0.00 4.00 2.00 筹资活动现金流净额 103.38 -95.70 65.25 79.73 归属母公司股东净利润 26.58 73.58 130.12 232.17 现金流量净额 21.84 -197.37 16.99 31.82 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 269.23 71.86 88.84 120.67 成长能力 应收和预付款项 497.82 553.23 721.67 989.08 销售收入增长率 12.38% 28.36% 26.42% 35.82% 存货 78.52 65.33 75.54 99.64 营业利润增长率 -59.03% 182.23% 84.72% 75.82% 其他流动资产 90.32 90.41 90.52 90.70 净利润增长率 -75.38% 176.84% 82.28% 74.60% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 -43.22% 115.42% 63.43% 64.61% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 369.42 363.15 362.55 368.77 毛利率 92.86% 95.46% 95.97% 96.06% 无形资产和开发支出 139.00 125.97 95.83 65.12 三费率 64.54% 78.10% 70.90% 63.80% 其他非流动资产 34.55 33.47 32.39 31.31 净利率 4.85% 10.47% 15.10% 19.41% 资产总计 1478.87 1303.41 1467.34 1765.29 ROE 2.98% 7.62% 12.20% 17.56% 短期借款 85.00 0.00 64.36 141.68 ROA 1.80% 5.64% 9.14% 13.27% 应付和预收款项 108.94 84.82 98.37 133.04 ROIC 4.64% 9.17% 13.40% 18.63% 长期借款 29.99 29.99 29.99 29.99 EBITDA/销售收入 13.09% 21.96% 28.39% 34.41% 其他负债 363.09 223.18 175.07 126.86 营运能力 负债合计 587.02 337.99 367.80 431.58 总资产周转率 0.41 0.51 0.64 0.75 股本 405.27 406.16 406.16 406.16 固定资产周转率 2.31 3.24 4.88 8.20 资本公积 580.95 580.06 580.06 580.06 应收账款周转率 1.24 1.27 1.32 1.34 留存收益 -104.59 -31.02 99.10 331.27 存货周转率 0.48 0.42 0.49 0.53 归属母公司股东权益 881.63 955.20 1085.32 1317.49 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 70.77% — — — 少数股东权益 10.22 10.22 14.22 16.22 资本结构 股东权益合计 891.85 965.43 1099.54 1333.71 资产负债率 39.69% 25.93% 25.07% 24.45% 负债和股东权益合计 1478.87 1303.41 1467.34 1765.29 带息债务/总负债 19.59% 8.87% 25.65% 39.78% 流动比率 1.78 2.83 3.19 3.52 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 1.63 2.59 2.94 3.25 EBITDA 71.65 154.36 252.27 415.26 股利支付率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% PE 248.34 89.70 50.72 28.43 每股指标 PB 7.49 6.91 6.08 5.01 每股收益 0.07 0.18 0.32 0.57 PS 12.06 9.39 7.43 5.47 每股净资产 2.17 2.35 2.67 3.24 EV/EBITDA 88.31 41.75 25.73 15.74 每股经营现金 -0.06 -0.21 -0.11 -0.09 股息率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代