行内偕作·快评号外（第591期）：2023年7月金融数据点评-信用扩张大幅放缓

信用扩张大幅放缓 ——2023年7月金融数据点评 7月我国新增社融5,282亿（预期1.12万亿），较去年同期少增2,703 亿；新增人民币贷款3,459亿（预期8,446亿），较去年同期少增3,498 亿；M2同比增长10.7%（预期11.1%）。 一、信贷：企业需求低迷，居民贷款收缩 经济内生动能疲弱、政策落地节奏缓慢，叠加季末冲高影响消退，导致新增人民币贷款同比下滑幅度远超季节性。7月新增人民币贷款同比少增3,498亿，与过往经济增长明显乏力的年份下行幅度近似。社融 口径新增贷款364亿，处于历史低位。 7月非金融企业贷款新增2,378亿，同比少增499亿，环比少增2.04 万亿。其中，中长贷当月新增2,712亿，同比少增747亿；短贷减少 3,785亿，同比多减239亿。表内信贷需求不足支撑票据融资额度略增，但贴现价格仍然低迷，呈现量价分离的特征，表明信贷需求疲弱。从量上看，7月票据净融资量增加3,597亿，同比多增461亿；从价上看，国股行半年直贴利率中枢仅为1.32%，环比下降43bp，也明显低于往年。 尽管近期房地产政策因城施策进一步放宽，但末端销售降幅仍在扩大，叠加存量房贷利率调整方案仍未出台导致提前还贷现象仍存，年内居民贷款再现收缩。7月居民贷款减少2,007亿，同比少增3,224亿。中长贷方面，30大中城市商品房成交面积两年平均收缩幅度扩大9.7pct 至30.3%，中长贷减少672亿。短贷方面，暑期消费对居民短贷的带动未恢复至疫前水平，短贷减少1,335亿，指向客单价仍在下降。 二、社融：增速降至历史新低 7月新增社融5,282亿，大幅低于市场预期（1.12万亿），较去年同期少增2,703亿，社融存量同比增速也继续下降0.1pct至8.9%。从结构上看，表内信贷和政府债是主要拖累项。 一是未贴现银行承兑汇票和信托贷款同比改善，支撑非标融资。非标融资当月减少1,724亿，同比少减1,329亿。其中，未贴现银行承兑 汇票减少1,962亿，同比少减782亿；信托贷款增加230亿，同比多增 628亿；委托贷款增加8亿，同比少增81亿。但若近期信托风险进一步发酵，或影响未来非标融资恢复。 二是7月政府债发行加速的预期再度落空，继续拖累社融增速。7 月新增政府债融资4,109亿，同比多增111亿，环比少增1,262亿。近期政治局会议提出“加快地方政府专项债发行和使用”，监管部门要求新增专项债需在9月底发行完毕，预计8、9月发行将放量，或带动社融存量增速回升。 三是企业债利率中枢环比再下滑约6bp，反映弱需求下，政策利率下调继续带动企业“降成本”。7月企业债券融资增加1,179亿，同比多增219亿，环比少增1,042亿。 三、货币：存款派生下降拖累M2 企业存款少增拖累M2同比增速下降0.6pct至10.7%。居民端，在银行存款利率下调的大背景下，季末回表压力释放后，7月理财规模迅速回升约1.6万亿，叠加居民继续提前还款，居民存款减少8,093亿， 同比多减4,713亿。企业端，信贷增速放缓制约存款派生，另外企业利润和产成品价格仍需时日恢复，企业现金流或仍承压，企业存款减少 1.5万亿，同比多减4,900亿。另外，尽管政府债融资进度仍偏慢，但受缴税季节性影响，财政存款增加9,078亿，同比多增4,215亿。 广义流动性盈余（“M2-社融”增速差）降低0.5pct至1.8pct，商业银行“资产荒”延续。受经济活跃度不强和企业信心不足影响，M1连续下滑3个月至2.3%，M2-M1剪刀差持续处在高位。7月M2-M1剪刀差为8.4%，环比扩大0.2pct，高于近五年均值4.2pct。 四、前瞻：逆周期调节紧迫性上升 总体而言，7月企业信贷未延续上月超预期表现，信用扩张显著受阻。经济内生动能仍然不足，经济主体预期仍弱、行为继续收缩。 前瞻地看，未来经济金融需求修复的节奏将取决于逆周期政策的实效。政策生效后，广义流动性盈余有望出现修复式收敛。在信贷合理增 长叠加政府债券发行提速的情形下，全年社融增速有望提升至9.5%以上；若经济如期回暖，私人部门资金运用加快，M2增速或收敛至10%左右。 五、债市影响：债券收益率应声下行 7月政治局会议提前召开，对地产政策表述超预期，市场风险偏好重启，债券市场收益率震荡上行，10年国债和国开债升至2.66%和2.76%；8月债券市场窄幅震荡，持续博弈刺激政策力度。流动性方面，8月以来因市场对人行“防范资金空转”表述谨慎，流动性在月初小幅波动后恢复宽松，DR001及DR007由峰值1.55%和1.79%降至1.33%和1.73%。金融数据公布后，社融表现不及市场预期，债券市场收益率进一步下行。利率债关键期限利率方面，国债3年期、5年期、7年期及10年期分别下至2.23%、2.41%、2.61%及2.64%；国开债3年期、5年期、7年期 及10年期分别下至2.33%、2.51%、2.67%及2.74%；同业存单方面，1 年期同业存单自月初2.30%下至2.27%水平。 从市场预期上看，在政策落地真空期，债市持续小幅震荡、未见明确方向，7月社融数据出炉后，不及预期的数据表现仍无法对经济见底反弹提供佐证。伴随宽松货币政策持续利好债市，三季度利率中枢大幅上行风险较为有限，市场仍在期待更加明确的政策信号。 （作者：谭卓张巧栩牛梦琦郑筝） 附录 图1：7月信贷新增3,459亿 图2：企业和居民贷款均同比少增 资料来源：Macrobond、招商银行研究院资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图3：新增居民贷款构成占比图4：新增非金融企业贷款构成占比 资料来源：Wind、招商银行研究院 图5：7月新增社融低于预期，同比仍然少增 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图6：政府债和未贴现票据拖累社融 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图7：7月M2-M1扩张至8.4% 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图8：广义流动性盈余降低至1.8pct 资料来源：Macrobond、招商银行研究院